（报告出品方/作者：兴业证券，王帅）

1、公司基本情况

1.1、深耕电池产业链多年，国际业务有序推进

夯实基础，筑牢根基（2006 年~2009 年）：公司成立于 2006 年，2007 年磷酸铁锂 材料产线投产，2008 年成立工程研究院，布局动力电池研发，2009 年开始生产大 巴动力电池，是国内最早从事新能源动力电池研发、生产、销售的企业之一，为 后续动力电池初期产业化奠定了坚实的基础。

国内新能源汽车快速成长，动力电池实现高增长（2010 年~2019 年）：2010 年搭 载国轩电池的首条纯电动公交上线运营，2013 年公司开始配套国内新能源车企上 汽、北汽、金龙和中通，推动了国内新能源汽车初期的产业化；2015 年借壳东源 电器上市，成国内动力电池第一股；2017 年，公司前瞻性布局储能业务，与上海 电气成立合资公司发力储能领域；2018 年与中国铁塔合作展开锂电池梯次利用。 2019 年，国轩位列国内装机量第 3，全球动力锂电池企业出货量排名第 7，2015- 2019 年公司电池业务复合增速达到 19%。

大众入局，海外业务成为新增长点（2019 年~至今）：2019 年与德国博世签订采购 协议，成功进入博世全球供应链体系，将为博世提供锂离子电池、模组和电池包 等，与印度塔塔设立合资公司，公司海外业务初见端倪。2021 年大众中国投资 87 亿元持股 26.47％，成为国轩高科第一大股东。2022 年 6 月，国轩在德国哥廷根 制造基地举行揭牌仪式，除欧洲外，国轩高科还规划在美国、越南等地投资建厂。 公司全球存托凭证 GDR 已于今年 7 月在瑞交所上市，对其实现整个海外市场的 战略落地，将起到重要的推动作用。11 月，国轩与越南 VinGroup 合作的越南第一 个磷酸铁锂电池工厂正式开工，国轩持股 51%，全球化产能布局再落一子。

1.2、磷酸铁锂需求回暖，公司营收增速明显加快

2022 年前三季度营收达 144.26 亿元，同比增速达 152%。2017-2019 年间受行业 动力电池产能扩张迅速、竞争加剧和新能源汽车补贴政策影响，磷酸铁锂电池需 求下降，公司营收增长承压，年平均增速 1.5%，低于行业龙头，同期宁德时代、亿纬锂能和欣旺达等可比企业年均增速分别为 45.7%、40.2%和 47.8%。2020 年补 贴退坡，磷酸铁锂电池需求回暖，公司营收初现拐点，当年营收 67.2 亿元，同比 增速 35.6%，2021 年营收同比增速达 54.0%。2022 年以来，营业收入迎来增长新 机遇，同比增速达 152%，营收增速明显加快。

1.3、动力电池营收逐年增加，储能电池未来增长新动力

动力锂电池为公司核心业务，持续带动公司业务增长。公司的主营业务主要有动 力电池、储能电池和输配电业务。动力锂电池保持较强的增长趋势，随着磷酸铁 锂电池下游客户的需求持续增加及公司新建产能释放，2015-2021 年动力锂电池 营业收入由 21 亿元提升至 98 亿元，占比由 78%提升至 94%，是公司主要的收入 来源。随着新能源汽车渗透率稳步提升，下游动力电池的需求保持高景气度，预 计动力电池营收的高成长性持续带动公司整体营收的增长。 储能业务占比提升，未来公司业绩增长的新动力。做大储能是公司的战略，公司 产品包括集装箱式储能系统、通信基站系列电源、5kWh/10kWh 户用储能电源和 易佳电智能移动储能充电桩等。公司较早布局储能业务，2017 年与上海电气成立 合资公司，发力储能领域，2022H1 储能业务占比达到 14.8%，跃升成为公司第二 大业务。随着储能电池市场的需求持续高涨和公司储能专用产线的投产，预计储 能业务将在公司营业收入中占比持续提高。

1.4、盈利能力有望随着产能放量和布局上游迎来拐点

受补贴退坡和原材料涨价影响，短期盈利能力承压。受补贴退坡、行业竞争加剧 和原材料成本上涨，2018 年和 2019 年公司归母净利润和净利率下降。随着磷酸 铁锂电池需求修复和公司完成电池涨价，2022 年以来公司盈利能力逐季度修复。 上游布局毛利改善明显，盈利能力有望迎来拐点。根据规划，公司 2022 年底产能 计划突破 100GWh，2025 年将突破 300GWh，产能逐步放量将带动电池出货量进一 步抬升。公司上游材料的布局已涵盖锂、钴、镍、前驱体、三元材料、LFP 材料、 钛酸锂、负极、铜箔、隔膜和电解液等大部分锂电生产原料，保障了电池制造和 成本可控。2017 年公司毛利率 39.1%，在同行业中处于相对优势地位。2022Q3 毛 利率下跌至 13.7%，但仍优于多数竞企。随着公司电池和上游碳酸锂新产能释放， 费用率持续改善，公司盈利能力有望进一步改善。

1.5、期间费用率逐渐优化，大众系高管持续改善管理

期间费用率下降趋势明显。2019-2021 年期间公司营收规模实现翻倍增长，但期 间费用率从 29.4%下降至 18.1%，降低 11.3pct。公司期间费用率前期一直高于行 业平均水平，但已逐渐得到优化，呈明显下降趋势。销售费用率和财务费用率降 幅最大，2021 年相比 2019 年分别降低 3.5pct 和 2.6pct。受股权激励费用计提影 响，2022 年前三季度管理费用率有所增加。 大众高管派驻，管理能力持续优化。大众汽车为全球五大汽车集团之一，具有成 熟完善的制造、质量、供应链和研发管理体系。具备大众国际化生产和管理经验 的 Frank Engel 先生、Andrea Nahmer 女士已分别于 2020 年 8 月和 2021 年 12 月 正式入驻公司管理层，大众管理经验的引入有望持续改善公司管理能力，提高公 司的综合实力。

1.6、注重研发，巩固产品优势

重视研发投入，为企业产品保持竞争力提供保障。公司自成立以来坚持以科技创 新为企业核心竞争力，高度重视对产品的研发投入和自身研发综合实力的提升。 公司研发费用由 2018 年的 3.47 亿元增长至 2021 年的 6.44 亿元，2019-2021 年 研发费用增长率分别为 25.8%、14.0%和 29.2%。22 年 Q1-Q3 公司研发费用率有较 大幅度上升，从 4.89%上升至 9.13%，22 年 Q3 同比增加 4.21pct，由研发费用大 幅增加所致，总体来看公司研发投入处于行业领先水平。

1.7、股权激励稳定核心人才，员工持股激发员工活力

股权激励促进核心团队稳定。公司分别于 2021、2022 年实施股权期权激励计划， 受激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员。2021 年向激励对象授 予股票期权 0.3 亿份，占公司股本总额 2.34%，价值 5 亿元，激励人数 1063 人， 行权价格为 39.3 元/股。2022 股票期权激励计划 0.6 亿份，约占 3.6%。股权激励 计划将公司利益与员工利益绑定在一起，为公司核心队伍的建设起到促进作用。 员工持股增强公司凝聚力和激发员工活力。公司已进行三期员工持股计划，有助 于建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制，有助于充分调动公司员工的责任 意识，提高职工的凝聚力和公司竞争力，促进公司持续健康发展。

2、深耕锂电行业十六年铸就核心竞争力

2.1、重视研发投入筑牢企业护城河

公司研发团队实力领先。从电池到上游原材料端，公司拥有一支深耕锂电池行业 多年的技术创新团队，各类研发技术人员超 1900 人，硕博占比 37%，其中硕士 643 人、博士 65 人，研发团队人员结构在行业中具备领先优势，核心成员包括国家 “万人计划”科技创业领军人才、安徽省“115”产业创新团队等多名中高端人才。 截至 2022 年 6 月底，国轩高科累计申请专利 5,687 项，授权专利 3,835 项，其中 授权发明专利 1,016 项。专利范围涵盖电池材料、电芯结构设计、电芯加工工艺 及设备、BMS、PACK、检测评价、拆解回收以及储能等，知识产权覆盖电池的全产 业链。

建立了全球八大研发中心，覆盖电池全产业链研发。公司分别在中国合肥、中国 上海、美国硅谷、美国克利夫兰、日本筑波、新加坡、欧洲德国、印度浦那建立 研发中心。安徽合肥总部的工程研究总院负责全产业链研究，上海研究院专注于 产品设计，美国硅谷研究院是国轩高科 BMS 平台全球研发中心，克利夫兰研究院 专注开发全球最先进的电解液技术，日本筑波研究院致力于全固态电池等下一代 电池技术的研究开发，新加波研究院致力于电池材料技术、电动汽车技术，储能 产品应用等方面研究。公司后续计划在德国哥廷根和汉诺威、印度浦那和越南分 别建设新的研发中心，公司研发布局逐渐国际化。

以材料研发为基础，布局电池前瞻技术。公司围绕着正负极、隔膜、电解液进行 深入研究，加强磷酸铁锂材料自研自产的优势，以极限克容量、高压实、兼顾低 温倍率为研发方向，挖掘其极致性能。三元材料朝着高镍化和低钴化研发，预计 未来能量密度可大幅增涨，同时推动液态电池向半固态电池过渡，预计未来 5-10 年内实现全固态电池量产。公司目前实现了 230Wh/kg 能量密度的磷酸铁锂电池的 量产，突破了行业磷酸铁锂电池能量密度的天花板。后续计划应用补锂剂、硅碳 负极和新电解液等新技术，将磷酸铁锂电池能量密度提升至 260Wh/kg，已成功研 发出实验室的样品，再次领先行业。三元电池领域，公司预计今年实现半固态 360Wh/kg 电池量产，通过持续优化半固态电解质、应用复合集流体和锂金属负极， 下一代半固态三元电池能量密度可达到 400Wh/kg。

2.2、国内外客户持续扩展，储能战略先发优势明显

覆盖国内主流客户，持续扩展国际客户。国轩高科现有 26 家乘用车客户，包括奇 瑞汽车、上汽通用五菱、江淮汽车、长安汽车、长城汽车、零跑汽车、广汽传祺、 哪吒等，14 家客车用户，包括安凯客车等，27 家专用车用户，包括瑞驰、奇瑞商 用车、吉利商用车、上汽大通等，基本覆盖国内主流车企。随着公司技术进步和 产品品质提升，叠加大众汽车品质背书，公司国际客户开拓迅速，先后与印度 TATA 在印度设立合资公司共同开发印度锂电池市场，与越南 VinFast 及美国 Rivian 签订战略合作协议，开拓国际市场。 前瞻性布局储能业务，具有先发优势。公司在 2017 年与上海电气成立上海电气国 轩新能源科技有限公司，依托股东双方的优势布局储能业务。后续公司开拓了国 家电网、华能集团、国家电投、皖能集团等储能客户，共同开拓国内储能市场。 海外储能方面，与 Invenergy、Jinko 等公司建立战略合作关系，为储能电池出海 打下坚实基础。

客户结构持续优化。随着产品力的提升，国轩高科将聚焦重点战略客户，实现客 户的分级管理，持续优化客户结构，全力攻克造车新势力以及国际高端客户，培育新的市场增长点，提升中高端市场份额，加速公司国际化进程。国轩动力电池 三大重点客户为奇瑞、江淮、上汽通用五菱，2022 年份额稳中有增，今年以来动 力电池装机量月平均增速分别为 9.7%、10.8%和 12.7%。此外，公司 2020 年和 2021 年新开拓的零跑、长安、吉利、长城等车企客户电池份额均保持较高增长。 领跑 A00 级电动车电池细分赛道。A00 级电动车具有强劲市场潜力，在三、四线 城市和农村市场需求仍然旺盛，且已经有成功的推广模式。A00 级车性价比较高， 电池倾向于选择低成本的磷酸铁锂。作为磷酸铁锂电池的龙头企业，国轩高科 2007 年开始磷酸铁锂研发，布局磷酸铁锂正极的产能，为其领跑 A00 级细分市场 奠定基础。2022 年 8 月国轩 A00 级别车型装机量 790.28MWh，占公司全部装机量 的 77.6%。公司主供 A00 级电动车，主要下游客户为上汽通用五菱的 MINI EV、宝 骏 300 和奇瑞 eQ 等热销 A00 级车型。

2.3、出货量持续增长，市占率稳步上涨

装机量和全球市占率稳步提升。公司在国内动力电池市场市占率仅次于宁德时代、 比亚迪和中创新航，全球市占率长年位居前八名，2022 年 1-7 月公司动力电池装 机量达到 8.4GWh，全球市占率在 3.0%，相比于 2021 年市占率 2.2%提高了 0.8pct。 “锚定欧美两大市场，兼顾覆盖亚太市场”是国轩高科对其全球业务进程的精简 概括。北美、东南亚、南亚等海外市场动力电池和配套产业基地建设计划的稳步 推进，已成为其电池海外出货的主要着力点。随着公司产能规模不断扩张，技术 优势持续增强，借助大众汽车背书，国际战略步伐稳步加快，预计未来发展趋势 向好。

2.4、产能实现再提速，规划 25 年达产 300GWh

产能建设再提速，2022 年底剑指 100GWh。2022 年底国轩高科建成产能约 100GWh， 逐渐形成十大生产基地，其中南京 25GWh、宜春一期 15GWh、柳州一期 10GWh、合 肥 20GWh、桐城 10GWh、唐山 20GWh。规划 2025 年将达产 300GWh，其中国内 200GWh， 海外 100GWh，未来三年公司产能快速释放推动电池出货大幅提升，打开市场空间。

2.5、大众入股赋能，发行 GDR 加速国际化进程

大众战略入股，实控人未发生变化。2020 年 5 月 28 日，公司引入大众战略投资， 通过股份转让和非公开发行，公司实际控制人李缜及其一致行动人持股比例被动 稀释，持股比例从 23.62%变动至 18.17%，大众中国持股 26.47%，成为公司第一 大股东。根据《股东协议》的约定，大众中国将在 36 个月或更长期间内，不可撤 销地放弃其持有的部分公司股份表决权，使得大众中国的表决权比例比创始股东 方低 5%以上。李缜及其一致行动人有权提名的董事占公司董事会半数以上席位， 因此李缜及其一致行动人仍是公司实际控制人，有助于维持公司的管理运行的稳 定性。 发行 GDR 加速公司国际化进程。公司发行的全球存托凭证 GDR 于 2022 年 7 月 28 日在瑞交所上市，募集资金总额为 6.85 亿美元，共计 1.14 亿股，占公司股本 总额 6.42%。国轩高科是自中欧通规则落地以来在瑞士证券交易所 GDR 基础发行 规模最大和折扣最小的公司。本次 GDR 募集资金将用于海外市场布局，实现海内 外资本互联互通，有助于提升国际影响力，是公司国际化进程的里程碑事件。

2.6、持续构建电池全产业链布局

五大原材料生产基地覆盖电池中游主要环节。公司有 6 家子公司，13家联营公司， 39 家孙公司，覆盖输配电业务、电池和中游材料业务。2007 年，公司开始电池上 游材料研发、生产，目前已形成五大材料基地，分别位于安徽庐江、安徽肥东、 江西宜春、内蒙古乌海和阿根廷胡胡伊省（筹建），布局已涵盖锂、钴、镍、前驱体、三元材料、LFP 材料、钛酸锂、负极、铜箔、隔膜、电解液、添加剂等大部分 锂电生产原料，其中庐江基地专注磷酸铁锂、三元正极材料的开发与生产，肥东 基地主要涵盖电池的前端原材料开发生产和后端的回收及梯次利用，内蒙古乌海 基地布局锂离子电池负极材料项目，江西宜春布局前端矿产及碳酸锂项目，阿根 廷基地布局碳酸锂项目。

3、产品布局：做精铁锂、做强三元、做大储能

3.1、做精铁锂：磷酸铁锂电池研发取得多维度突破

磷酸铁锂电池研发取得多维度突破，性能全面提升。针对新能源汽车对电池能量 密度的需求，公司磷酸铁锂技术不断突破行业天花板，与 2011 年相比，公司研发 的磷酸铁锂电芯能量密度实现翻倍增长，达到 230Wh/kg，单体能量密度接近 5 系 三元，处于行业领先水平。针对储能市场应用，公司定制化开发了超长循环寿命 的磷酸铁锂电芯，实现 15,000 周的循环寿命，满足储能电池长循环寿命的要求。 针对电池快充需求，解决电动车充电慢的痛点问题，公司开发了快充型磷酸铁锂 电芯，可实现 10-15 分钟的快充能力。

3.2、磷酸铁锂市占率居行业领先

磷酸铁锂市占率长期保持国内 top3。2022 年公司动力电池装机量增长稳定，1-10 月装机量为 10.73GWh，同比增长 94.38%，市占率达到 4.88%，其中磷酸铁锂装机 量 9.63GWh，占比 89.75%，长期位居国内动力电池企业第三名，仅次于宁德时代 和比亚迪，为公司动力电池业务做出重要贡献。公司多年深耕磷酸铁锂电池开发， 在磷酸铁锂电池具有较大的优势，预计公司未来在磷酸铁锂上仍会保持业内领先 水平。

3.3、做强三元：覆盖方形、软包和圆柱电池

快速布局三元项目，收获大众标准电芯定点。公司 2015 年开始布局三元电池研 发，经历了三元镍钴锰三系、五系和八系等产品的研发和量产。公司凭借多年锂 电池的研发和生产经验，收到大众标准电芯三元体系和磷酸铁锂体系的量产定点。 标准电芯大众定义的下一代电芯产品，拥有更低的成本和更高的制造效率，配套 大众最新纯电平台的新能源车型，未来将应用于大众旗下 80%的新能源车型，预 计 2024 年上半年实现装车。收获大众标准电芯的量产定点，标志公司的铁锂、三 元产品获得优质客户的认证，后续有望打开拓展客户。 圆柱电池应用多款车型，4680 电池研发布局中。国轩当前已量产尺寸为 32*135 的圆柱电池，电芯电量范围覆盖 38.4Wh 至 49.6Wh，主要应用于江淮、北汽、思 皓、奇瑞等品牌的多款 A00 级车型上。公司现积极布局 4680 圆柱电芯，在结构和 材料化学体系开发上已取得进展，在产业化方面也在积极筹备，提升工艺开发的 成熟度。12 月 5 日，国轩高科在美国先进汽车电池大会首次展出了专为纯电动车 型开发的 39Ah 和 50Ah 的两款 46 系列圆柱电芯，其能量密度达到了 310Wh/kg， 常温下 18 分钟能快速充电至 80%，且在 UN38.3 极限测试环境中保证无热扩散。

半固态电池新品发布，软包开发取得突破。公司基于软包电芯研发的高比能三元电芯能量密度高达 302Wh/kg，系统能量密度突破 200Wh/kg，优于市面上主流三元 锂电池，已实现产业化装车。此外，国轩在其在第十一届科技大会发布了单体能 量密度 360Wh/kg，系统能量密度 260Wh/kg 的半固态软包电池，具有高安全特性， 预计将于今年底小批量装车测试，加速了公司在软包电池领域的发展。与磷酸铁 锂已在商用车和乘用车实现的规模化应用不同，三元电池主要针对高端乘用车市 场应用，三元半固态电池实现量产后，将扩大公司三元电池的出货比例。

3.4、深化与大众战略合作，协同研发标准电芯

携手大众聚焦标准电芯的研发与创新。2021 年 7 月，国轩高科与大众签订合作协 议，为大众常规量产车型开发第一代标准电芯，预计 2024 年上半年实现装车。标 准电芯兼顾三元和铁锂两种化学体系，通过标准电芯大规模量产，大众电池的成 本最高可下降 50%。标准电芯为方形电芯，在材料上围绕铁锂、NCM、无钴化进行 多样化配置，磷酸铁锂材料适用于入门级车型，高锰适用于量产车型，高镍适用 于高性能车。国轩高科作为大众电池技术的合作伙伴，将协助大众萨尔茨吉特电 池工厂优化生产布局、设备部署及生产工艺流程，以加速实现电芯量产。与大众 深度绑定并协同开发标准电芯有望为国轩带来整体发展的进步，也有助于公司明 确未来的产品技术路线。

3.5、做大储能：储能业务加速扩张

公司储能业务持续扩张，技术体系成熟。针对储能市场应用，2017 年与上海电气 成立合资公司，专攻储能市场，公司定制化开发了超长循环寿命的磷酸铁锂电芯， 循环寿命可达 15,000 周，确保和真正的储能产品全生命周期同寿命。在储能产品 方面，公司在储能电池方面拥有成熟的技术体系，主要储能产品包括面向运营商 的储能电站、用户侧大型储能、通信基站系列电源、家储户储和易佳电智能移动 储能充电桩等。公司储能业务布局顺应市场发展方向，技术水平先进，未来市场 前景广阔。

聚焦电化学储能安全，大力提升安全保障技术。为保证锂电池储能的安全，公司 提出三道防线的理念。第一防线是电池本体安全，为降低发生火灾、热失控的概 率，公司开发以阻燃电解液、稳定正极材料和安全的隔膜构成的本体安全型电池。 第二道防线是电池的使用过程安全，公司开发多信号提取热失控模型，研发火灾 精准预测预警系统，以把事故消灭在萌芽状态。第三道防线为消防安全，电池生 产过程中会多次产生射流火，极易复燃，公司的解决办法是优化灭火药剂，创新 灭火方法，以保证储能电站发生火灾时及时熄灭。电池安全是电池企业发展第一 要务，国轩注重电池产研的前、中、后期安全问题，有效减少事故发生，提高电 池寿命。

3.6、储能市场全方位布局，产品结构持续优化

储能客户渠道良好，业务迅速扩张。公司于 2014 年开始进军储能业务，产品主要 包括集中式电池模组及电池簇、集装箱储能系统、分布式微网储能户外柜和家用 储能系统等，并已通过加拿大 CSA、美国 UL、TUV 莱茵，南德 IEC,日本 JET,SGS 等多项国际市场准入标准认证。国内与国家电网、华能集团、皖能集团、苏美达 等公司达成战略合作，在海外和 Invenergy、Jinko、Borrego 等公司建立了全方 位战略合作伙伴关系。 储能产品丰富，由大储扩展至户储领域。除大型储能项目外，公司先后发布了面 向普通消费者的易佳电智能移动储能充电桩和 Gendome 大容量便携移动储能产品。 易佳电智能移动储能充电桩具有易布局、多场景、大容量和高功率等特点，是城 市中分布式储充一体化的解决方案。从用电角度看，充电摆脱了电网的束缚，实 现削峰填谷和减少电网负荷，让充电更安全更有保障；从场地角度看，充电突破 了空间局限，无需基础建设，部署更灵活；从应用场景看，打破了思维局限，即 是充电桩又是储能站，经济效益直接翻倍。Gendome 可将太阳能和风能转化为电 能，堪称一个小型发电站，帮助管理家庭能源使用，满足日常家庭和户外使用 99% 的电力需求，有效减少电费支付账单。

4、海外拓展：电池出海成为营收增长新动力

4.1、国际新能源产业快速发展，开拓海外市场势在必行

新能源产业快速发展，新能源车销量快速增长。伴随着“双碳”战略的国际化， 全球新能源汽车产业的快速成长，2021 至 2025 年，预计中国新能源车平均增速 为 30%，欧洲、美国、其他国家平均增速分别为 27%、59%、47%。到 2025 年，全 球新能源车销量超过 2000 万辆，其中中国 1016 万辆，欧洲、美国、其他国家分 别为 572 万辆、425 万辆、100 万辆，电动化进程加速。 受益于电动车和储能市场的高景气度，2025 年电池需求突破 1.7TWh。2021-2025 年，预计全球电池的需求量不断增长，平均增速为 36%。到 2025 年，新能源车对 电池的总需求将超过 1.7TWh，其中动力、储能、消费电池各约 1.2TWh、299GWh、 202GWh。

4.2、美国 IRA 法案限制供应链，我国锂电产业承压

《通胀削减法案》强调对供应链限制。《通胀削减法案》（IRA）于 2022 年 8 月 16 日由总统拜登签署生效，该法案强调了对供应链的限制。美国政府将向购买新电 动车以及二手电动车的消费者，分别提供 7500 美元以及 4000 美元的税收抵免， 前提是车辆最终组装必须在美国本土，此外该补贴对电池供应链有一定的要求， 一定比例的关键矿物（锂、钴、镍等）在北美或者与美国有自由贸易协定的国家 开采或加工，比例由 2023 年的 40%上升到 2027 年的 80%，或者在北美回收，才能 获得 3750 美元的补贴；一定比例的电池元件（包括正极、负极、电解液等材料） 在北美制造，才能获得另外 3750 美元的补贴。德国经济部长罗伯特·哈贝克近日 表示，德国政府正在制定一项新的对华贸易政策，以减少对中国原材料、电池和 半导体的依赖。

我国新能源车产业链迅速发展，具备承压能力。《通胀削减政策》与十年前的“双反”异曲同工，都是欧美为了防御中国产业崛起对自身相关产业生存和发展的伤 害。和当年的光伏行业相比，如今中国的锂电行业无论技术壁垒、原材料优势还 是产业链的完善程度都要更加优秀。同时，锂电行业也不再依赖政府补贴，补贴 的方向将逐渐转移到锂电配套设施上。欧美动力电池产业高度依赖中国、韩国供 应商，长远来看，我国电车产业链若能保持技术先进性、持续降本及加强海外布 局，定能承重破局。相对于大部分中国锂电企业出海，国轩高科的全球化是从产 能、产品、客户、资本、供应链等多个维度同步推进，并且已经在上述各个环节 都取得关键节点的突破，因此成为中国企业出海范本。

4.3、加速抢“锂”，上游原材料布局国际化

阿根廷精炼厂投产，碳酸锂生产加速。2022 年 6 月 24 日，国轩高科（美国）有 限公司与阿根廷胡胡伊省国家能源矿业公司（JEMSE）在阿根廷签订合作协议，双 方决定合资建立国轩胡胡伊矿业有限公司，国轩负责在当地建立电池级碳酸锂的 精炼厂，进行碳酸锂等相关产品研发与生产，先期规划建设年产 1 万吨电池级碳 酸锂生产线，后期根据市场需求拟规划建设二期 5 万吨电池级碳酸锂生产线。 JEMSE 负责提供勘查面积约 1.7 万公顷的潜在锂矿产资源探矿及采矿权，确保为 该电池级碳酸锂精炼厂提供所需的原材料（如工业级碳酸锂、卤水精矿等）、动力 保障（如电力、天然气等）、运输道路通畅以及全面生产所需的土地供应等。后续 双方将展开下游业务合作，如正极材料、电池制造等。本次合作对公司在矿产资 源开发、上游产业链布局、全球产业开拓有着重要意义，有利于进一步提升全球 动力电池市场份额。

4.4、生产基地布局国际化，电池出海领先同行

海外规划产能 100GWh，海外基地加速推进。2025 年国轩高科全球产能规划将达到 300GWh，其中海外产能规划 100GWh，计划在美国、欧洲、南亚和东南亚分别建设 产能。12 月和 Nuovo 在泰国共同出资设立一家合资公司，合资公司业务包括模组、 PACK 的研发和制造，探索东南亚新能源市场，致力于打造电池出口东盟基地。11 月份，国轩高科宣布与越南 VinES 共同投资电池工厂，该厂将成为越南第一座磷 酸铁锂电池工厂。10 月，国轩宣布在美国密歇根州投资 23.6 亿美元建设动力电 池和上游原材料工厂。6 月，国轩德国在哥廷根正式揭牌，规划产能达到 20GWh。 与越南印度开展合作，开辟第三世界市场。除了中美欧市场之外，其他国家虽然 新能源车基数小于中国、欧洲和美国，但增速很快，同时当地缺少锂电池产业链， 预计第三世界的电动化时代即将提速，对应的电池需求也将快速提升。2019 年， 公司与印度塔塔设立合资公司并筹建印度浦那研究院。2021 年，与越南最大电动 车制造商 Vinfast 签署电动汽车用 LFP 电芯研发生产合作谅解备忘录，合作研发 磷酸铁锂电池。2022 年 11 月，合作的电池工厂在越南河静经济开发区正式开工， 一期规划年产能 5GWh，这将是越南首家 LFP 电池生产工厂。12 月，公司和 Nuovo 拟在泰国共同出资设立一家合资公司，建设动力锂离子电池 Pack 基地。

4.5、大众与国轩共同开拓海外基地，助力国轩加速发展海外业务

大众萨尔茨吉特电池工厂动工，大众国轩合作建设电池工厂。大众汽车成立全新 电池公司 Power co，根据规划，Power co 公司将在欧洲建设 6 座各 40GWh 的超级 工厂，该公司将在 2030 年前在五家工厂投资超过 200 亿欧元，预计每年将创造超 过 200 亿欧元的销售额。德国萨尔茨吉特二号工厂是大众汽车主要的工厂所在地， 已于 2022 年 7 月破土动工，该工厂将能够每年生产 40GWh 的电池，满足约 50 万 辆电动汽车需求。国轩与大众合作开发在德国萨尔茨吉特生产的三元标准电芯和 磷酸铁锂电芯，国轩支持大众欧洲的电池制造工艺和工厂的技术规划。此外，除 产品和产业合作外，双方也将共同开发欧洲其他潜在的生产基地，生产基地的商 业模式将由双方共同决定，最大程度地发挥协同作用，实现长远战略目标。

4.6、海外动力电池客户开拓加速，市场需求强劲

海外客户出货逐渐放量。国轩高科在欧美市场主要是高端客户为主，例如大众、 Rivian 和博世。美国车企 Rivian 预计 2022 年 Q4 供应超 2000 套电池包，23 年预 计供应 3-5GWh；大众计划于 2024 年 Q2 开始供货，24 年预计出货 10GWh，26 年将 达到高峰 100GWh。亚洲和南美等第三世界市场当地缺少电池制造商，动力电池需 求较大，其他主流电池企业未布局，公司战略性布局该市场，2022H1 国轩高科实 现对印度 TATA 和越南 Vinfast 供货。

4.7、海外储能项目布局加速，支持做大储能战略

储能产品绑定海外优质储能客户。动力电池板块之外，国轩高科的储能业务在海 外亦发展迅速。公司 27Ah 和 100Ah 磷酸铁锂储能电池已通过北美 ANSI/CAN /UL1973 和 UL9540A 认证，标志着国轩高科储能系列产品符合国际最高安全标准 水平，技术能力走向世界前列。依托于上海电气国轩合资公司，公司已经实现多 个储能项目出口至欧洲、中东和美国等地区。今年 9 月，国轩高科与苏美达达成 战略合作，双方将积极推进在海外家储、工商业储能市场以及光储充集成项目的 深度合作。未来公司还将积极拓展全球储能市场，落地全球化战略。

5、一体化布局：前瞻布局上游资源，盈利持续改善

5.1、电池级碳酸锂价格创历史新高，电池成本承压

电池级碳酸锂价格创历史新高，2020 年底至今价格已翻 10 倍。2020H2 电池级碳 酸锂价格仍保持在 4.8-5 万元/吨区间内，2021 年始价格逐步走高。2022 年碳酸 锂市场延续高景气度，今年 3 月电池级碳酸锂价格首次突破 50 万元/吨关口，并 逐渐稳定在 47-50 万元/吨的价格区间内，相比 2020 年底价格已翻 10 倍。11 月， 电池级碳酸锂价格上涨至 59.3 万元/吨，即将突破 60 万元/吨关口。预计随着新 能源汽车持续热销，销量大幅增长将带动上游原材料需求高增长，碳酸锂新产能 释放不及预期，价格或将维持高位。

5.2、锂资源自供领先，电池盈利能力改善

前瞻性布局锂资源力争实现保供降本。电池级碳酸锂价格暴涨背景下，国轩 2021 年初就已开始战略布局锂资源，力争实现保供降本。

宜春基地：公司通过宜春国轩矿业控股白水洞矿与水南段矿矿权，其中白水 洞矿已产出锂云母矿石，水南段矿预计年底前能拿到采矿证。宜春锂业的宜 丰国轩和奉新国轩两项目具备从锂云母原矿到精矿再到碳酸锂的全链条生 产能力，宜春科丰具备 2 万吨/年电池级碳酸锂产能。预计 2025 年三个项 目碳酸锂总产能可达 12 万吨/年。公司后续计划和江特电机共同开发野尾 岭锂矿。

阿根廷盐湖：今年 5 月与阿根廷胡胡伊省国家能源矿业公司（JEMSE）达成 合作，JEMSE 提供 17000 公顷锂资源探矿和采矿权，双方合资建立国轩胡胡 伊矿业有限公司，建立和运营电池级碳酸锂的精炼厂，先期规划年产 1 万 吨碳酸锂产线，二期规划 5 万吨电池级碳酸锂生产线。

全链条布局带动采选、冶炼双环节受益，预期利润可观。考虑 2023 年公司碳酸锂 产量、碳酸锂价格及合理成本，以及公司在采选、冶炼端的股权比例，我们对国 轩高科 2023 年潜在的利润弹性进行敏感性分析。假设碳酸锂产量为 1.8 万吨，碳 酸锂价格每上升 5 万元/吨，将增加贡献 3.7 亿元的净利润。

5.3、布局正、负极原材料供应，降低电池原材料成本

庐江基地初具规模，新建产线预计 23 年后陆续投产。除锂资源外，公司布局正极 材料生产环节，庐江基地已具备 10 万吨/年磷酸铁锂正极材料和 3000 吨/年高镍 三元正极材料自产能力。随着国轩科宏年产 20 万吨磷酸铁锂正极材料和合肥高新 区年产 3 万吨高镍三元正极材料项目逐步落地投产，正极材料供应能力将达到 24.3 万吨/年，对应 87Gwh 磷酸铁锂电池和 20Gwh 三元电池产能。在负极材料方 面，庐江基地已具备 2000 吨/年钛酸锂负极材料和 5000 吨/年硅碳负极材料自产 能力，内蒙古国轩两期 40 万吨年产项目对应 400Gwh 电池产能，将大幅提升公司 负极材料自供能力。

5.4、持股中冶瑞木 30%的股份，合作开发三元前驱体材料

合肥国轩持股中冶瑞木 30%股份，分两期建成年产 10 万吨高镍三元前驱体。公司 通过参股持有中冶瑞木 30%的股份，比亚迪持股 10%，主要从事锂离子电池三元正 极材料前驱体项目。项目总投资 36.9 亿元，分两期建设，一期投资 23.5 亿元， 生产市场主流 NCM622 高镍三元前驱体 4 万吨/年；二期投资 13.4 亿元，生产 NCM811 新型高镍三元前驱体 6 万吨/年；两期各副产高纯氧化钪 20 吨/年。建成 投产后将成为国内最大的高镍三元前驱体研发生产基地。

5.5、持续推进上游其他资源和材料环节的布局

持续推进磷酸铁、隔膜、铜箔/铝箔和电解液等上游其他资源。在其他资源、材 料环节，国轩通过“合作+自产”模式积极进行上游布局，加强电池生产成本控制。与星源材质联合投资成立合肥星源新能源材料有限公司，合肥国轩持股 27.7%，具备年产 8000 万平方米高性能动力锂离子电池湿法隔膜的生产能力；与 铜冠铜箔合作开发铜箔，目前持股 2.62%；100%控股子公司精密涂布已具备量产 涂碳铝箔的能力；自产 10 万吨电解液（含 5 万吨碳酸酯）项目已开工建设，预 计 2023 年初完工，收购巴斯夫美国电解液实验室布局下一代电解液技术研发。

5.6、积极加强与下游企业绑定，锁定下游客户订单

通过签订采购和战略合作协议，积极加强与下游动力客户合作，锁定未来出货。 公司目前已与吉利商用车、长城汽车和大众汽车集团等达成长期战略合作关系， 并通过签订采购协议稳步锁定下游需求，确保公司未来出货。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」