外汇掉期和远期中“失踪”的65万亿美元债务

外汇掉期、远期和货币掉期创造了远期美元支付义务，但这些义务不会出现在资产负债表上，在标准债务统计数据中也不存在。通常，这些债务大多是非常短期的，但由此产生的展期需求导致美元融资紧张。应对这种紧缩的政策包括央行的货币互换安排，通常这些安排模糊不清，几乎没有关于丢失债务的地理分布的任何信息。

而且，外汇掉期市场很容易受到资金紧缩的影响，这一点在金融危机期间和2020年3月Covid-19大流行造成严重破坏时都很明显。

根据国际清算银行的数据，非美国机构通过货币衍生品从资产负债表上持有约65万亿美元的“失踪”债务，由于信息不足，已给全球金融体系带来隐患，使得全球政策制定者更难预测下一次金融危机。特别是，由于对衍生品头寸进行追踪的会计惯例，负债没有被记录在资产负债表上这一事实更令人担忧。

这种非常短期的隐性借款构成了养老基金等通过外汇掉期和其他衍生品交易所欠的“巨额、缺失和不断增长的”债务的一部分。

这一发现是基于今年早些时候对全球外汇市场进行的一项三年一度的调查数据，为人们了解隐藏杠杆的规模提供了难得的机会。国际清算银行称，衍生品带来的美元债务总额超过80万亿美元，超过了国债、回购协议和商业票据的总价值。

外汇(FX)市场中存在着巨大的、看不见的美元借款。

外汇掉期是 2008 年全球金融危机和 2020 年大流行期间的爆发点，当时美元融资压力迫使各国央行介入帮助陷入困境的借款人。借款人如果能借到钱，就被迫支付高利率。为了恢复市场功能，各国央行的互换额度将美元输送到海外的非美国银行，这些银行又转贷给那些急于获得美元的银行。

比如在外汇掉期交易中，荷兰养老基金以“即期汇率”借入美元，以“远期汇率”借出欧元或日元，随后偿还美元，以“远期汇率”接收欧元或日元。因此，外汇掉期与其近亲货币掉期类似于回购协议，以货币而不是证券作为“抵押品”。与回购不同，这些工具的支付义务被记录在资产负债表外，国际清算银行称之为金融体系中的“盲点”。研究人员说，大部分美元债务都是非常短期的，可能会造成美元资金紧张。

由于外汇掉期/远期和货币掉期中缺失的美元债务数额巨大，加剧了非美国借款人表内美元债务造成的脆弱性。

根据BIS研究员研究，对政策制定者不利的是不透明性。

为了避免衰退，美联储通常使用货币互换额度来安抚市场，就像它在2008年金融危机期间和2020年大流行开始时所做的那样。部分隐藏的债务意味着政策制定者在做出这些决定时将处于黑暗之中。

BIS写道:“不清楚有多少分析师知道资产负债表义务的存在。”“在危机时期，在像中央银行掉期这样的金融系统中，恢复短期美元顺畅流动的政策是在迷雾中设定的。”

现在，BIS的研究员们担心的是掉期的规模。他们甚至不清楚有多少分析师知道存在大量表外债务。据他们估计，总部设在美国以外地区的银行背负39万亿美元的债务，是其资产负债表义务的2倍多，是其资本的10倍以上。

此外，自2016年以来，尽管美元掉期融资往往需要很高的溢价，但仍在大幅增长。这种表外美元债务构成了特殊的政策挑战，因为标准债务统计数据忽略了这一点。由于缺乏直接信息，政策制定者更难预测美元展期需求的规模和地域。

外汇掉期/远期和货币掉期产生的支付义务是惊人的。考虑到所有货币，截至2022年6月底，未偿金额达到97万亿美元，高于2016年的67万亿美元(图.A)。

这与2021年全球GDP(96万亿美元)相当，是全球贸易(29万亿美元)的3倍。到2021年底，它超过了全球外部证券投资(81万亿美元)和国际银行债权(40万亿美元)。

美元在这一外汇市场领域的主导地位是惊人的，超过了美元使用的任何其他方面。作为一种工具货币，美元在88%的未偿头寸(即85万亿美元)中处于一边(图A)。比如，投资者或银行想要进行外汇互换，将瑞士法郎兑换成波兰兹罗提，就需要先将瑞士法郎兑换成美元，再将美元兑换成兹罗提。

典型的外汇掉期/远期交易期限非常短，这可能造成流动性紧缩。图B中截至2022年6月底的未偿付金额中，近五分之四在不到一年的时间内到期。2022 年 4 月三年期调查的数据显示，一周内到期的工具不仅占外汇掉期交易额的 70% 左右，隔夜到期的工具占 30% 以上。当美元贷款人退出外汇掉期市场时，挤压立即随之而来。

金融客户在使用外汇掉期/远期交易方面主导非金融企业。由图C中“其他金融机构3”代理的非银行金融机构(NBFIs)是外汇掉期的最大用户，将其用于基金和对冲投资组合以及建立头寸。尽管荷兰养老基金或日本寿险公司拥有长期外汇资产，但它们每个月或每个季度都会进行互换展期，导致期限错配。就出口商和进口商而言，交易商的非金融客户使用外汇远期对冲与贸易相关的付款和收入，其中一半是以美元计价的。所有类型的公司都使用长期货币掉期来对冲自己的外币债券负债。

丢失的美元债务:大部分在美国以外

外汇掉期/远期和货币掉期中丢失的美元债务到底有多大?

截至2022年6月底，交易商银行与客户的未偿美元头寸为52万亿美元。非银行机构的美元债务是这个数额的一半，26万亿美元从2016年的17万亿美元开始，这个数字一直在强劲增长(图2.B)。

这26万亿美元的债务可能是由美国以外的实体所欠，对这些实体来说，它们借入美元主要是为了对冲美元应收款项和投资。相比之下，美国的非金融机构通过外汇掉期贷款(而不是借入)美元来对冲其适度的外汇资产。

而且，美国企业很少有外汇应付款，无法通过在资产负债表外借入美元进行对冲。

美国以外非银行机构的表外美元债务大大超过其表内债务，并以更快的速度增长。截至2022年6月底，缺失的债务相当于资产负债表部分的2倍(图2.B)，据估计“仅”为13万亿美元(图2.A)。此外，2016年失踪的债务“仅”增加了1.6倍。

对总部设在美国以外的银行来说，包括一些外汇掉期交易商在内，这些银行他们的美元债务损失更值得关注，因为它们利用美联储美元贴现窗口的机会有限。截至2022年6月底，它们的表外美元债务估计为39万亿美元，远高于表内美元债务的15万亿美元(图2.C)，这几乎是它们总负债的一半。

另外，在周一的另一份报告中，BIS发现，估计有2.2万亿美元的日外汇交易量存在结算风险，这指的是交易一方未能兑现所欠货币的可能性，这可能“给市场参与者造成重大损失，有时还会带来系统性后果”，这是将结算风险视为外汇市场不稳定的另一个潜在原因。

1974年，德国的赫施塔特银行(Bankhaus Herstatt)破产，导致监管机构成立了巴塞尔委员会(Basel Committee)。国际清算银行的报告称，风险仍然存在，因为支付对支付安排(即协调转移，以便交易中的任何一方在履行义务后都不持有债权)对于某些交易来说是不可用的、不合适的或过于昂贵的。

国际清算银行货币和经济部门主管博里奥说，“表外美元债务的数量惊人，部分被隐藏起来，外汇风险结算仍然居高不下。”

在每一次危机中，美元融资市场的中断都导致了以央行互换额度形式出现的非同寻常的政策反应。目前，为了评估外币债务总额和净债务的水平和期限结构，分析师倾向于依赖基准的国际统计数据，这些数据通常只涵盖资产负债表上的头寸。

资产负债表外的美元债务可能仍会淡出人们的视线，也不会被人们所关注，直到下一次美元融资流动性受到挤压的时候。