（报告出品方/分析师：东吴证券 马天翼 唐权喜）

1 特种IC主导业绩增长，晶圆代工业务成长可期

1.1 燕东微：集芯片设计、晶圆制造和封装测试业务于一体

公司集芯片设计、晶圆制造和封装测试业务于一体，持续完善产品、产能布局。燕东微前身“燕东微联合”由国营第八七八厂和北京市半导体器件二厂于1987年联合组建，最早从事特种集成电路及器件研制，数十年来公司深耕半导体领域，积极开拓其他各项业务，在ECM前置放大器、浪涌保护器件及射频LDMOS器件等产品上形成独有优势。

在晶圆制造方面，公司始终将晶圆制造能力作为公司的核心竞争力建设，自建立之初开始筹建4英寸产线，目前具备6英寸、8英寸产线，已启动基于成套国产装备的特色工艺12英寸集成电路生产线建设，同时建成月产能1000片的6英寸SiC晶圆生产线，已完成相关工艺平台开发并开始小批量试产，目前正在开展SiC MOSFET工艺平台研究应用。

布局产品与方案、制造与服务两大业务，“IDM”与“Foundry”模式并行。

公司主营业务包括产品与方案和制造与服务两类业务：产品与方案业务聚焦于设计、生产和销售分立器件及模拟集成电路、特种集成电路及器件；制造与服务业务聚焦于提供半导体开放式晶圆制造与封装测试服务，公司业务广泛应用于消费电子、电力电子、新能源和特种应用等领域。

1.2 业绩表现：特种IC贡献主要业绩增量，晶圆代工业务成长可期

特种集成电路及器件、晶圆代工业务驱动，业绩持续增长。特种集成电路及器件、晶圆代工业务主导增长，2021年公司实现营收20.35亿元，同增97%，实现归母净利润5.5亿元，同比提高841%。2022Q1-3公司业绩维持稳健增长，实现营收17.37亿元，同增23%，实现归母净利润4.38亿元，同增29%。

营收结构持续优化，消费电子领域营收占比逐步降低。

在产品与方案板块，公司终端应用主要为特种应用和消费电子，2022H1营收占比分别为79.8%、18.7%。

在制造与服务板块，公司终端应用主要为消费电子、电力电子和新能源，2019-2022H1三大领域合计在该板块占比均保持在约90%以上，且新能源、电力电子领域营收占比逐步提升。

公司主要营收来源于特种集成电路及器件、晶圆制造两大业务。

营收方面，2019-2021年及2022H1，特种集成电路及器件营收占比维持在35%以上，晶圆制造业务占比从10%提高至46%。

毛利水平方面，公司特种集成电路及器件技术难度较大，毛利率长期稳定在60%以上，晶圆制造业务 2019 - 2020 年毛利率为负，主要原因系晶圆生产线产能未完全达产、固定成本较高所致，2021 年公司 8 英寸晶圆生产线达产，晶圆代工产能显著提升，成本降幅明显，晶圆制造业务毛利率由负转正。

秉持创新驱动发展理念，汇聚高端人才，积极进行工艺开发。

19-21年及22Q1-3公司研发费用分别为0.95/1.85/1.62/1.22亿元，占营业收入比例分别为9.2/17.9/8.0/7.0%。

公司核心技术人员从业经验丰富，截至2022年6月底，公司共有研发及技术人员379人，占员工总数的21%，优秀的核心技术团队及研发人员是持续精进研发的保障。

参与多项国家级、省部级科研项目，研发实力得到国家级与省部级科研部门认可。

公司重视研发与技术进步，长期以来，公司的研发实力在业界获得广泛认可，共承担了16项国家级及省部级科研或技改项目，其中包括1项国家科技重大专项，并参与了4项国家标准及1项电子行业标准的制定工作，截至2022年2月28日，公司已获得授权的专利共计243项。

1.3 经营管理：治理结构稳定，股权激励助力公司长期发展

公司治理结构稳定，子公司分工明确。IPO发行后，公司前五大股东为北京电控、亦庄国投、国家集成电路、京国瑞以及京东方，实际控制人为北京电控，盐城高投与各员工持股平台为北京电控的一致行动人。

子公司方面，根据公司招股书，公司拥有9家控股子公司、5家参股公司或有限合伙企业，其中子公司瑞普北光、宇翔电子、飞宇电路、锐达芯主营特种集成电路及器件相关业务，子公司四川广义、燕东科技分别为6、8英寸晶圆制造线的运营主体，其余子公司或参股公司亦均从事集成电路相关业务。

高管参与战略配售，绑定核心骨干，助力公司长期发展。公司推出“共赢7号资管计划”，向高级管理人员和核心员工进行总投资规模不超过8565万元的战略配售，持股比例前5位员工分别为高管李剑峰（8.76%）、高管霍凤祥（7.36%）、核心员工王海鹏（6.42%）、核心员工张涛（6.42%）以及核心员工聂小军（6.07%）。

2 产品与方案：特种IC增长稳健，分立器件及模拟IC品类丰富

2.1 特种集成电路及器件：应用于特定情景，自主设计需求亟待满足

特种集成电路及器件是国家安全和电子信息基础装备的基础产品，可广泛应用于特种产品科研、生产等各个环节。

特种集成电路及器件具有特定的应用场景，需要在高温、低温、腐蚀、机械冲击等恶劣使用环境下具备安全性、可靠性、环境适应性及稳定性的高要求。

长期以来，特种集成电路及器件领域除了关注技术指标以外，更加关注产品可靠性和质量一致性，风险控制严格，行业壁垒较高。

特种集成电路及器件对制程工艺要求不高，国防、信息安全等特种市场对自主设计需求强烈。对于环境适应性以及一致性高要求并不意味着追求先进制程，即便是半导体技术领先的国家依旧有很多特种芯片采用65nm成熟制程。

因此，国内自主设计的CPU、FPGA等芯片虽然在通用市场缺乏商业竞争力，但在特种市场不仅可以推进特种产品电子信息化，还能保障芯片自主可控，核心层级的特种芯片或器件自主设计需求亟待满足。

从市场竞争情况来看，市场格局较为分散，各厂家各有侧重在细分领域占据优势。

特种集成电路及器件市场通常更关注产品的质量、可靠性和长期持续稳定供货能力，且具有定制化程度较高、多品种小批量等特点，只有能够稳定提供可靠定制产品的厂商才能赢得特种集成电路及器件领域的竞争，行业参与门槛较高。

此外，因特种集成电路及器件产品门类繁多，各家厂商各有侧重，因此，特种集成电路及器件整体市场的竞争者呈现较为分散的局面，市场集中度不高，各大厂商往往仅在某个或某些细分品类市场占据优势。

2.2 分立器件：功率器件应用领域广泛，新能源领域主导增长

我国半导体分立器件行业的市场规模稳步增长。2018年度至2020年度，我国半导体分立器件市场销售规模持续增长。根据中国半导体行业协会统计，2020年度我国半导体分立器件销售额达2,966.3亿元，同比增长7.0%。

根据中国半导体行业协会预测，我国半导体分立器件市场销售规模将在2021年至2023年度继续保持增长，2021年度、2022年度和2023年度预测销售额分别为3,371.5亿元、3,879.6亿元和4,427.7亿元，分别较上年同期增加13.7%、15.1%和14.1%。

全球功率半导体器件市场规模持续增长。

主要包括二极管、晶闸管、晶体管（MOSFET、IGBT）等产品，功率半导体器件是电子装置中电能转换与电路控制的核心，典型的功率处理功能包括变频、变压、变流、功率放大和功率管理等。

功率半导体器件主要用于电力设备的电能变换和电路控制，是弱电控制与强电运行间的桥梁。除保证设备正常运行以外，功率半导体器件还起到有效的节能作用。

根据Mordor Intelligence统计，2020年度，全球功率半导体市场规模为379.0亿美元，并且预计到2026年度，全球功率半导体市场规模将达到460.2亿美元，2020年度至2026年度，全球功率半导体市场规模年增长率为3.17%。

MOSFET、IGBT作为最重要的功率半导体分立器件，广泛应用于电源管理、计算机及外设设备、通信、消费电子、汽车电子、工业控制等多个领域。受益于碳减排驱动下电动汽车对内燃机汽车的替代趋势，电动汽车领域将成为未来5年成长性最大的下游市场。

MOSFET方面：根据Yole Developpement统计，2020年度，全球MOSFET市场规模达到75亿美元，并且预测2020年度至2026年，全球MOSFET市场将会达到年化3.8%的增长。2020年度，用于消费品市场的MOSFET占据37%的市场份额，是目前占比最高的应用领域，未来新能源汽车领域将成为MOSFET的核心增量市场之一，预计截至2026年，用于包括电动汽车在内的汽车市场的MOSFET占比将达到32%。

IGBT方面：根据Yole Developpement统计，2020年度，全球IGBT市场规模达到54亿美元，并且预测2020年度至2026年，全球IGBT市场将会达到年化7.5%的增长。2020年度，IGBT最大的应用领域为工业和家用领域。

预计受益于碳减排等政府政策带来的电动汽车对内燃机汽车的替代趋势，应用于电动汽车领域的IGBT市场规模在2020年度至2026年度的年化增幅将达到23%，截至2026年，用于电动汽车的IGBT市场份额占比将超过2020年度市场规模占比的一倍占据37%的市场份额市场规模电动汽车，占比在2026年将超过2020年度占比的一倍。

2.3 模拟IC：通信、工控、汽车三大市场需求强劲，是行业发展主要动力

模拟IC是连接虚拟世界与现实世界的纽带，产品种类丰富。

主要是指由电阻、电容、晶体管等组成的模拟电路集成在一起用来处理连续函数形式模拟信号（如声音、光线、温度等）的集成电路，主要包含电源管理芯片和信号链芯片两大类。

其中，电源管理芯片是在电子设备系统中担负起对电能的变换、分配、检测及其他电能管理的职责的芯片，主要分为AC-DC交直流转换、DC-DC直流和直流电压转换（适用于大压差）、电压调节器（适用于小压差）、交流与直流稳压电源。信号链模拟芯片是指拥有对模拟信号进行收发、转换、放大、过滤等处理能力的集成电路。

根据功能划分，可分为线性产品、转换器产品、接口产品等，其中线性产品主要有包含放大器和比较器；转换器有ADC和DAC等

模拟芯片市场近年来快速增长，通信、工控、汽车为下游主要应用。

根据IC Insights数据，模拟IC市场2021年销售额为741亿美元，同比增长30%，出货量达到2151亿颗，同比增长22%，均创历史新高，预计2022年模拟芯片将再次实现两位数的增长，预计2022年模拟芯片销售额将增长12%至832亿美元，出货量增长11%至2387亿颗。

从下游应用来看，通信（含智能手机）、工控和汽车占比较高， 2020年占比分别为36.5%、20.6%和24.0%，这三大领域需求强劲，是当前及未来模拟IC市场成长的主要动力。

模拟芯片行业由海外龙头主导，国内厂商通过兼并收购、IDM等方式在细分领域寻求突破。

从行业壁垒来看，由于模拟IC行业具有重视经验积累、产品研发周期长、生命周期长、价值偏低等特性，其产品和技术很难在短时间内被复制与替代，一旦切入产品，就可以获得稳定的出货量，海外厂商在该领域起步较早，具备深厚的技术积累与开发经验，客户关系也相对稳定，长期占据市场主流地位。

根据IC Insights数据，2021年模拟IC收入规模前三名分别为德州仪器、亚德诺和思佳讯，模拟IC营收分别为141亿美元、94亿美元、59亿美元，对应市场份额为19%、12.7%和8%。

国内厂商需要从细分赛道出发切入市场获取客户资源，并通过收购优质技术、设备资产等方式提高身技术力形成自身研发体系，才能有望在国产化的趋势下实现市场切入。

2.4 公司特种IC核心客户关系稳固，分立器件与模拟IC产品品类丰富

特种集成电路及器件方面，公司具有自主知识产权的芯片制造专有技术，市场地位和技术先进性。

公司已在该领域深耕数十年，形成了优质的口碑，积累了丰富的市场资源，产品应用领域广泛，是国内重要的特种集成电路及器件供应商。

公司特种集成电路及器件包括光电及分立器件、数字集成电路、模拟集成电路和混合集成电路，科研生产配套能力强，封装形式包括金属、陶瓷、表贴、塑封等，能够满足不同应用场景的需求，具有较为广阔的市场空间。

生产线搬迁顺利完成，特种IC产品量价齐升。

特种数字集成电路、特种混合集成电路产品单价和销量有所波动，主要因2020 年特种生产线搬迁，特种数字集成电路、特种混合集成电路单价较高的高端产品生产线需要重新认证，导致该类产品出货量较少、平均单价有所降低；随着生产线逐步完成认证，上述高端产品逐步恢复稳定供应，2021 年量价均有所上升。

2022 年 1-6 月单价上升，主要系所售品质较高产品占比增长，其单价对应较高所致，因特种客户多于下半年验收结算，故上半年年化销量普遍下降。

特种IC产品定制化程度高、客户黏性高，公司特种IC大客户销售持续增长。

特种IC产品定制化程度高、客户黏性高，变更供应商存在较高的转换成本，因此公司与特种业务主要客户长期合作关系稳固，19年至22H1，公司特种业务主要客户销售收入实现持续增长。

分立器件与模拟集成电路方面，公司始终以市场需求为导向，先后布局多个细分领域。

公司根据下游产业的最新发展趋势及客户实际需求，针对消费电子市场、通讯市场、特种市场等开展研发、生产工作，持续投入实现产业化和市场销售。典型产品包括数字三极管、ECM前置放大器、浪涌保护器件、射频功率器件（射频LDMOS、射频VDMOS、高频三极管）、模拟IC、特种集成电路及器件等，公司在所参与的多个细分领域均具备一定的生产技术及市场优势。

1）数字三极管：国内市场份额超过30%，产品门类齐全，电阻精度高，质量可靠性高。

公司数字三极管产品以晶圆销售为主，年出货量达20亿只以上，根据招股书，国内数字三极管产品年总出货量约为57亿只，公司在国内数字三极管晶圆市场的市场份额在30%以上。

公司数字三极管R1、R2电阻已覆盖0~47KΩ，R2/R1电阻比从0到10，产品最大输出电流从100mA到500mA，产品门类齐全，可以满足客户不同应用场景的需求，已覆盖市场对数字三极管主流需求的各规格型号。

输出电流为100mA的数字三极管产品系列R1、R2电阻值及电阻比齐全，是数字三极管中需求量最大且最具代表性的产品系列，公司LDTC143Z在全行业产品中具备一定优势。

2）ECM前置放大器：市场地位领先，具备系列化优势和规模优势，产品品种全。

公司拥有二十余年声学传感器领域元器件设计和制造经验，是国内主要的ECM前置放大器供应商，应用市场包括智能家居、医疗辅助系统、安防及各类消费电子市场。

根据Yole Developpement发布的研究报告，2019年至2021年全球ECM麦克风的市场年均出货量约为30亿只，公司2019年至2021年ECM麦克风前置放大器年均出货量超20亿只，具有较高的市场份额。

目前公司可覆盖电压增益1.5dB～5dB；噪声-100dB～-107dB，公司最薄产品YD045D厚度仅有0.3mm，采用的设计、制造技术可扩展应用到其它大部份ECM前置放大器中，可以支持客户对减少ECM前置放大器体积、增大声腔空间的要求。

3）浪涌保护器件：全产业链经营，技术实力国内领先。

公司是较早进入浪涌保护器件领域的厂商，也是国内少数拥有芯片设计、制造、封测全产业链经营能力的浪涌保护器件厂商，掌握保护器件主流制造工艺，包括平面结构、沟槽结构、CMOS结构、SCR结构等保护器件产品设计能力和制造能力，可以满足不同客户对于成本、高浪涌、低箝位、低容值等不同性能和应用场景需求，其中部分产品可以直接替代国外特色高性能产品，技术实力处于国内领先水平。

根据OMDIA报告中对2021年全球TVS市场规模约为18.19亿美元的预计及公司2021年TVS产品销售额推算，公司2021年在全球TVS市场的市场份额约为1.03%。

4）射频功率器件：公司研发的射频LDMOS功率管设计和工艺技术具有突出优势。

凭借对版图、结构的优化设计，公司产品采用特色工艺流程、薄片加工和封装内匹配技术，产品性能表现优异，具备良好的频率响应特性、高增益、高效率、内部集成静电保护、良好的热稳定性、优秀的鲁棒性等特点。

公司拥有的射频LDMOS功率管相关的核心技术与专利将器件设计与制造工艺技术紧密结合。

经过长期与众多客户的磨合和积累，在对讲机等细分领域，该类产品拥有较高的客户认可度，公司射频功率器件技术实力处于国内先进水平。

目前公司的硅基射频器件产品主要覆盖20MHz～3GHz范围（高频三极管可达7～9GHz），目前行业主流产品的工作频率范围为DC～1.5GHz，技术方面主要是往更高的频率方向发展。

以应用于对讲机领域的射频LDMOS产品为例，按照对讲机用射频LDMOS2020年市场规模1.68亿颗及公司2020年该领域射频LDMOS出货量3,663万颗计算，公司在该领域市场占有率超过20%。

5）模拟IC:十余年产品开拓，类型丰富。

经过十余年的产品开拓，公司陆续推出电压调整电路、运算比较器电路、钟振控制器、光电码盘专用控制电路等产品，其中电压调整电路系列产品性能稳定，业内评价较高，且公司与上下游伙伴合作紧密，协同发展，取得了较高的市场认可度，年出货量达2亿只；公司钟振控制器电路和光电码盘专用控制电路可靠性高，可适应极端恶劣环境，应用简单，累计出货100万套，市场前景广阔。

3 制造与服务：IPO募投12英寸生产线项目，工艺平台持续拓展

3.1 晶圆制造需求持续高增，本土晶圆厂商持续推动产线建设

晶圆制造是半导体制造核心环节，整体市场高速增长，预计2025年全球销售额超过1500亿美元。

晶圆制造的工艺非常复杂，在晶圆制造中，共有七大工艺步骤，分别为氧化/扩散、光刻、刻蚀、薄膜生长、离子注入、清洗与抛光、金属化，整个生产过程可能涉及上千道加工工序。晶圆制造属于资本和技术密集型产业，规模效应显著。

2021年晶圆制造市场总销售额首次突破1000亿美元大关，达到1101亿美元，增长26%， IC Insights的报告预测晶圆制造市场将在未来持续保持增长态势，直至2025年，预计总销售额将达到1512亿美元。

全球晶圆代工台积电一家独大，占据市场份额61.3%；大陆方面中芯国际收入体量遥遥领先。

在全球纯晶圆代工企业中，台积电一家独大，2021年占据全球纯晶圆代工市场份额高达 61.30%。

从地区分布来看，东亚地区晶圆代工产能方面具有垄断地位，2020年前十大晶圆代工企业中，5 家位于中国台湾地区，2 家位于中国大陆地区，1 家位于韩国。

在大陆厂商方面，从收入体量来看，中芯国际2020年以收入达240亿元遥遥领先，超过前十大厂商中其他9家营收之和，华虹集团位居第二，收入体量上百亿，华润微、晶合集成、武汉新芯、积塔半导体收入体量超十亿。

产能供给缺口凸显，本土晶圆厂商顺应市场需求推动产线建设。

近两年，受网络和数据中心计算机、5G智能手机和其他如机器人、自动驾驶、AI、新能源等高增长应用市场对半导体的强劲需求，市场供需逐渐紧张，处于产业链上游的晶圆产能扩张必要性逐渐显现，根据SEMI，全球半导体制造商在2021年和2022年将新建29座工厂，其中8座在中国大陆设立，本土厂商持续积极扩产。

3.2 公司IPO募投12英寸生产线项目，工艺平台持续拓展

6/8英寸产线聚焦功率器件、MEMS、模拟IC等工艺平台。截至2022年6月，公司6英寸产能达6.5万片/月，8英寸产能达4.5万片/月，同时公司已建成月产能1,000片的6英寸SiC晶圆产线。IPO募投建设12英寸产线项目，产品定位高密度功率器件、显示驱动IC、电源管理IC、硅光芯片等。

1）6英寸产线：经营主体为子公司四川广义，覆盖90nm及以上工艺节点，已建成沟槽MOSFET、平面MOSFET、沟槽 IGBT、CMOS、BCD、MEMS 等工艺平台，其中沟槽MOSFET、平面 MOSFET、沟槽 IGBT、BCD、MEMS 用于对外代工，CMOS用于自有产品，正在开发硅基光电子、红外传感器、RF CMOS 等工艺平台。

生产的芯片被广泛应用于新能源、汽车电子、通讯、智能终端、AIOT、家电、工业控制等众多领域。

2）8英寸产线：经营主体为子公司燕东科技，提供0.35μm及以上工艺制程，包括平面MOS、平面 IGBT、BJT、TVS、JFET、SBD、FRD、模拟 IC 等工艺平台，其中平面 MOS、平面 IGBT、SBD、ERD 用于对外代工，BJT、TVS、JFET、模拟 IC 用于自有产品。

公司与国内外知名企业建立了长期稳定的业务合作，所生产的芯片被广泛运用于 LED 开关、电源、智能手机、电脑、家电和汽车快充等众多领域。

封测技术方面，公司封装测试主要用于匹配产品与方案业务，以构建IDM模式，具有一定技术特色。公司接受客户委托后均采用委托外协封测厂进行封测的模式，一般为公司将自有生产设备安装在外协封测厂厂房内，并派驻技术及管理人员驻厂指导，外协封测厂负责产线日常运营。

目前公司封测技术聚焦在DFN、QFN、SOD/SOT等领域，公司掌握了超小芯片高精度芯片粘片技术，可实现超小尺寸芯片（0.19*0.19mm）的高速粘片；掌握了超低线弧键合技术；掌握了超小Pad尺寸键合技术，可实现最小厚度300μm的超薄封装；掌握了高密度焊线、超长线弧、大转角线弧等焊线技术，可有效缩小管脚间距，进行多引脚封装；掌握了多芯片粘片技术、多层线弧控制技术，可实现多引脚集成电路封装。截至2022年2月28日，公司共拥有封装测试相关专利16项。

4 募投项目：建设12英寸晶圆产线&补充流动资金聚焦研发

公司拟通过首次公开发行募资40亿元，募集资金用于“基于成套国产装备的特色工艺12英寸集成电路生产线项目”及补充流动资金，投资项目均围绕主营业务展开。

4.1 基于成套国产装备的特色工艺12英寸集成电路生产线项目

项目实施主体为公司全资子公司燕东科技，投资75亿元，利用现有的净化厂房和已建成的厂务系统和设施，进行局部适应性改造，并购置三百余台套设备，建设以国产装备为主的12英寸晶圆生产线。

该产线涉及建筑面积约16,000㎡（其中超净厂房面积9,000㎡），月产能4万片，分二阶段进行：一阶段2023年4月试生产，2024年7月产品达产；二阶段2024年4月试生产，2025年7月项目达产。

12英寸产线工艺节点为65nm，产品定位为高密度功率器件、显示驱动IC、电源管理IC、硅光芯片等，公司已在8英寸产线上完成Trench-MOSFET、0.35μm CMOS、0.18μm CMOS、高压BCD等工艺平台的建设并量产，正在开发0.13μm CMOS、热成像传感器、硅基光电子、SOI等工艺平台，相关工艺平台成果可升级到12英寸生产线，促进12英寸产线工艺平台建设，加速产线量产。

4.2 补充流动资金项目

10亿元补充流动资金拟用于研发活动等，满足公司战略发展和对流动资金的需要。研发产品包括硅光器件、红外热成像传感器芯片及真空封装工艺技术、Micro OLED等，产品可用于特种、汽车电子等领域、消费电子，对应细分市场处于高速增长阶段，具有良好的发展前景。

1）硅光器件工艺技术研究：硅光是利用硅CMOS工艺对光电子器件进行开发和集成的一种新技术，既拥有微电子的工艺成熟、集成度高、价格低廉等优点，又兼具光电子的极高带宽、超快速率、抗干扰性、低功耗等优势，广泛应用于高速光通信、智能传感、移动终端、智能驾驶、激光雷达、面部识别、高速互联等领域。

据Yole Developpement预测，硅光芯片市场规模预计将由2020年的0.87亿美元增至2026年的11亿美元。

公司拟利用8英寸线技术基础，开展光开关、激光雷达等光通信类硅光产品的工艺技术的开发研究。

2）红外热成像传感器芯片及真空封装工艺技术研究：红外热成像传感器具备夜视、穿透雨雾烟霾、防眩光，活体鉴别及测温等特色功能，广泛应用在特种、工业、消费、自动驾驶、全像素测温等众多应用领域。

据预测，中国红外热成像仪市场规模可达3,060亿元，按十年的更新换代周期计算，每年有约306亿元市场规模，红外热成像传感器是红外热成像仪的重要部件。公司拟利用8英寸产线，开展MEMS红外热成像传感器晶圆制造工艺技术的开发研究。

3）Micro OLED微显示ASIC产品工艺技术开发：Micro OLED微显示技术是一种新兴的显示技术，采用单晶硅晶圆为背板，具有超高PPI、超高刷新率、高亮度、高对比度、小体积、低功耗、低制造成本等优势，广泛应用于特种与消费电子领域。根据预测，2022年硅基OLED市场规模有望达到120亿元。公司拟利用8英寸CMOS工艺平台，开展Micro OLED微显示ASIC芯片产品的设计和工艺开发。

5 盈利预测与估值

核心假设与收入拆分：

特种集成电路与器件业务、晶圆制造业务是公司营收及利润的主要来源也是公司未来发展的主要驱动力，因此2022-2024年盈利预测我们针对这两项公司核心业务做出如下假设：

1）特种集成电路与器件业务：

公司特种业务增长稳健，结合公司招股书披露，截至2022年6月30日，公司特种产品在手订单合计金额12.42亿元，考虑未来三年行业国产化趋势和公司特种业务的在手订单，我们预计公司该业务2022-2024年分别实现营收10.0/11.5/13.2亿元；特种集成电路及器件业务行业门槛较高、下游需求及客户关系稳定，毛利率长期稳定在较高水平，预计该业务后续毛利率仍将稳定维持在较高区间，预计2022-2024年将维持在70%。

2）晶圆制造业务：

未来公司8英寸产线爬坡完成完全达产以及12英寸产线投产释放产能将成为公司后续晶圆代工业务成长的主要驱动力。

预计公司该业务2022-2024年分别实现营收8.5/12.4/21.3亿元；从成本角度看，2023年公司12英寸晶圆生产线投产初期设备、厂房等固定资产折旧金额大幅增长，同时产能爬坡阶段产能利用率较低，对公司晶圆制造业务毛利率影响较大，预计公司晶圆制造业务2022-2024年分别实现毛利率16.2%/0.0%/18.6%。

我们选取主营军工电子业务的振华风光、紫光国微，以及主营晶圆代工业务的华虹半导体作为可比公司，可比公司 2022PE为42.7倍，2023PE为30.2倍，2023PE为22.3倍。

半导体国产替代大势所趋，且公司特种集成电路及器件、晶圆制造业务稳健增长，12英寸晶圆产线建设有序进行。

我们预计公司2022-2024年归母净利润为5.7/4.4/6.7亿元，同比增速为4%/-23%/52%，IPO发行价对应PE为46.0/59.4/39.2倍。

风险提示

1）特种业务增长不及预期：特种集成电路与器件是公司产品与解决方案业务营收的主要来源，特种集成电路及器件定制化及环境要求较高，可能存在由于公司研发、方案等未能跟进主要客户需求，及主要客户自身产品方案、销量等不及预期，从而影响公司业绩的风险。

2）新建12英寸产线投产不及预期：公司具备6/8英寸产线生产经验，但本次12英寸产线使用65mm国产设备，存在因设备调试等原因影响产线建设、产能爬坡进度等风险。

3）市场竞争加剧：公司业务涉及多个领域，面临多个细分行业的竞争压力，可能存在部分核心业务毛利率下滑风险。

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