经济周期动态追踪系列之55

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今日，11月份PMI数据出炉。制造业PMI录得48%，读数较上月的49.2%回落1.2个百分点，弱于预期的49%。非制造业商务活动指数为46.7%，读数较上月回落2个百分点。

无论从总体看，还是从分项看，PMI各项指标均进一步走弱，表明一向表现较为坚挺的制造业，当下也面临着较大的下行压力。

具体分析如下：

1）制造业景气度超预期回落。11月制造业PMI为48%，大幅弱于预期的49%，已接近4月份47.4%的低点。这也是4月以来，制造业PMI连续两个月出现回落。生产分项也有类似的趋势，11月为47.8%，读数较上月回落1.8个百分点（图1）。

图1、PMI及生产分项

在经历8-9月份高温等冲击后，10、11月制造业生产端又面临疫情多发散发的考验，供应链的负面影响仍在持续。11月，制造业配送时间分项指数为46.7%，较上月回落0.4个百分点，连续第5个月回落。同时，供应链的扰动并没有导致库存大幅提升，表明企业生产动力不足，甚至有去库存的倾向（图2）。

图2、制造业配送时间与产成品库存指数

往后看，全国新冠新增病例仍在高位，制造业短期内可能仍面临一定的压力。11月以来，全国新冠新增病例持续，月末突破4万，超过了4月水平（图3）。短期看，疫情仍将对制造业恢复构成一定制约。不过随着近期疫情防控政策不断优化，比如20条和九不准的落地，地方放松全员核酸检测等，相信疫情对经济的冲击也将逐步减弱。

图3、全国新冠新增病例情况

2）制造业内外需均较弱。11月，制造业PMI新订单指数为46.4%，读数较上月下滑了1.7个百分点。其中，新出口订单指数也较上月回落0.9个百分点。这表明内需与外需表现均偏弱（图4）。

图4、制造业订单情况

国内订单的好转，需要疫情等限制因素的消退，以及设备专项贷款等政策效果的进一步显现。而出口订单则更多依赖外部需求，目前形势不容乐观。

11月，韩国前20日出口金额同比下滑16.7%，增速较上月同期回落11.2个百分点。同时，从出口集装箱运价指数看，无论是以即期价格为主的上海出口集装箱运价指数，还是包含了长协价格的中国出口集装箱运价指数仍在继续回落（图5）。这均与出口订单下滑表现一致，表明外需退潮的趋势似乎已无法避免。

图5、出口集装箱运价指数

3）非制造业信心受到较大冲击。11月非制造业PMI也大幅回落，由10月的48.7%下滑到11月的46.7%。其中，业务活动预期分项下滑较为严重，11月回落了3.8个百分点，表明非制造业信心出现显著回落，而在同样内外部环境不佳的10月，信心整体仍相对稳定（图6）。

图6、非制造业PMI及分项变化

分行业看，建筑业信心回落更为显著，且更超预期。11月，建筑业业务活动预期指数为59.6%，读数较上月回落4.6个百分点，打破了之前整体上行的趋势。服务业业务活动预期指数为53.1%，读数较上月回落了3.6个百分点，整体上延续了之前下滑趋势（图7）。

图7、建筑业和服务业业务活动预期指数

建筑业信心的回落主要来自于房地产商，特别是民营房地产商信心的不足。也正是在11月，政府开始出台系统性的房地产支持政策，包括房地产“金融十六条”，来提振房地产企业信心。其后，多部门联手，从信贷、债券、股权三个融资渠道着手，连发三箭，预期能极大地缓解民营房企资金短缺的问题，稳定房地产商的预期。

不过，这些政策更多的是在供给侧发力。要想房地产市场稳定，最终还需求端企稳回升。从最近的30大中城市商品房成交面积看，房地产需求端依旧没有显著改善，是未来需要关注的重点（图8）。

图8、30 大中城市商品房成交面积

4）大型企业PMI跌破枯荣线，小企业受冲击最为严重。11月，大型企业PMI为49.1%，较上月回落1个百分点，为8月以来首次跌破50%，落入收缩区间；中型企业PMI为48.1%，较上月回升0.8个百分点；小型企业PMI为45.6%，较上月回落2.6个百分点，受冲击最为严重，跌回到4月份的低点（图9）。

图9、PMI分项（按企业规模）

从11月份PMI数据，我们可以得到如下结论：

1）受内外部不利因素冲击，经济近期再次出现明显的、全方位下滑，景气指数接近4月份的年内低点；

2）当前经济放缓已处于临界点状态，亟需疫情防控政策的大幅优化调整，否则经济将面临实质性的硬着陆风险。

3)临近年末，市场对当前经济数据的下滑关注有所淡化，对明年经济改善充满憧憬，信心并未出现大幅下降。好消息是，信心在，经济修复就会很快；但一旦明年经济改善的预期没有兑现，那么预期的反身性将会体现处它的破坏性。

4）应该抓住宝贵的时间窗口，谋划推出一揽子具有较大力度的稳增长计划，和疫情防控政策放开一起，为新的五年开好局、起好步。下个月的中央经济工作会议值得期待。

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经济周期动态追踪系列之：

①通缩以来，鹰派们可能正在裸泳；

②中央经济工作会议点评：不转急弯，改革创新以图强；

③2021年经济展望：趋势与扰动

④一季度宏观形势研究部署会议前瞻：几个看点

⑤会有通胀吗？应该紧缩吗？

⑥再提降准，啥信号？

⑦供给侧改革的重心调整应与时俱进；

⑧降准下的形势研判：近忧已消除，远虑需深谋；

⑨二、三季度政治局经济工作部署要点对照；

⑩周期下行：开始，还是结束？

⑪大面积断电：何以至此？

⑫外贸进出口：高景气下隐忧浮现

⑬明年胜负手：滞胀概率有多高？

⑭10月经济数据：下行压力仍很大

⑮11月PMI：限产冲击正在过去

⑯外贸高景气状态仍将持续

⑰11月份金融数据：至暗时点已过

⑱中央经济工作会议：十大看点

⑲12月PMI：经济缓中趋稳，政策仍需发力

⑳12月通胀：涨幅出现回落，剪刀差继续收窄

㉑12月金融数据：用好宝贵的宽松窗口期

㉒中国外贸2021：世界工厂永不眠

㉓2022年经济展望：照见新晴水碧天

㉔春节期间，发生哪些大事？如何影响市场？

㉕稳增长打响了第一枪

㉖2022年两会前瞻：主要看点

㉗美联储加息：结束的开始？

㉘稳增长的紧迫性进一步上升

㉙信贷避免了塌方

㉚一季度经济数据：逆周期力量作用显现

㉛一季度政治局会议前瞻：破立时刻的关键会议

㉜政治局会议点评：以主动作为走出当前困境

㉝出口的拐点隐约可见

㉞稳定信贷总量，需要“几家抬”！

㉟疫情冲击的峰值或已过去

㊱最坏的时刻已经过去

㊲供给约束缓解，出口强势反弹

㊳稳中向好的趋势进一步强化

㊴供给堵点已打通，接下来看需求了

㊵下半年，通胀风险有多高？

㊶货币供需齐发力，复苏仍具澎湃动力

㊷上半年，出口为何这么强

㊸政治局会议前瞻：棋至中盘再出发

㊹政治局会议学习心得：稳中求进，力求最好

㊺出口滚烫，顺差破万亿！喜or忧？

㊻接下来，该重视内生性通缩风险了

㊼避免信贷“塌方”，需求侧该发力了

㊽经济复苏：没有"V”型，只有“W”型

㊾8月PMI：缓中趋稳，稳中向好

㊿通胀的洪峰或低于预期

51、8月宏观数据："W"型筑底

52、十一期间，发生那些大事？如何影响市场？

53、社融超预期回落的背后

54、10月宏观经济数据：最差的时刻已经过去