A股关键时刻！6大基金投资总监重磅发声

中国基金报记者 方丽 张燕北

一个波动的上半年结束了，一个充满期待的下半年到来了。

目前沪指行至3300点，处于一波反弹的大趋势之下，究竟这一波反弹会将市场带向何方？哪些板块或者行业更有机遇？下半年市场风险点在何方？为此，中国基金报记者专访了六位投资总监级人物，他们所擅长的领域不尽相同，既有消费医疗，也有科技成长，还有周期制造。六位公募投资人士立足当前，共同研判下半年市场行情与投资机遇。

这些投资人士分别为：

招商基金首席配置官、投资管理四部总监 于立勇

上投摩根基金副总经理、投资总监 杜猛

财通基金总经理助理、基金投资部总监、基金经理 金梓才

建信基金权益投资部执行总经理 陶灿

信达澳亚基金副总经理、权益投资总部副总监 李淑彦

永赢基金权益投资副总监 光磊

综合而言，受访人士普遍认为，本轮市场反弹是基本面改善与流动性宽松合力作用的结果。其内在逻辑，一是国内疫情逐步恢复，二是稳增长政策发力下国内经济开始触底回升。展望后市，市场很难出现单边上涨趋势，但总体会呈现结构性上涨趋势。下半年市场风格或会相对均衡，周期、成长的风格分化或会收敛，权益类基金依然能够把握行业轮动带来的机会。

市场这一波为超跌反弹

中国基金报记者：4月27日之后大盘画风一转，一路扬眉吐气，从2863点上冲到了3300点以上。这轮反弹的内在逻辑是什么？

杜猛：随着疫情的缓解和国家相应政策和国家对经济恢复的重视，近期市场出现了较大的反弹。虽然二季度经济状态没有那么乐观，但随着刺激政策，产业政策的落地，三季度经济预计将出现企稳恢复。因此经济修复的预期是本轮反弹的主因。

同时，我们看到很多在国内，甚至国际上都具有竞争力的公司，需求比较旺盛的行业，过去的一个季度，甚至在疫情严重的期间，其需求和基本面都还是很强劲的。虽然这些行业受到市场风险偏好变化，前期出现了较大幅度的调整。但当疫情缓解之后，我们会发现这些板块率先反弹。

于立勇：市场跌到4月底，大盘指数本年跌幅已经和历史上几轮熊市的全年跌幅相当，很多优质成长股的估值回到比较有吸引力的位置，随着上海疫情得到控制、复工复产稳步推进以及海外美债收益率冲高后进入震荡阶段，压制市场的基本面和估值因素得到缓解，市场快速反弹。

陶灿：复工复产以及物流供应链的恢复，同时叠加相关政策较为密集的出台。

从大类资产配置角度来看，经济周期和金融周期都有利于权益市场。从4月底到三季度末，经济周期呈现了底部爬升、阶段复苏态势；金融周期呈现了正面积极扩张态势，对权益市场形成利好。

金梓才：本轮反弹的内在逻辑，一是国内疫情正在逐步恢复，二是在稳增长政策发力之下，国内经济也开始触底回升。疫情修复叠加政策呵护，市场的信心正在逐步恢复。2020年，也曾出现过一波疫后复苏行情。

李淑彦：核心内在的反弹逻辑是上半年压制A行情的四大因素均在改善，且国内货币宽松环境和稳增长落地加码导致了4月底以来的反弹。具体看，美联储的鹰牌加息对市场最大冲击时刻已过，我们认为美联储接下来的加息市场现已充分预期，未来加息对国内影响程度将减弱，更多是负面脉冲式干扰；俄乌冲突的影响也会逐渐钝化，突发的地缘冲突影响在情绪面上的反映也在减弱；地产当前仍处于下行周期，但伴随部分政策的落地，其未来存在继续边际改善的趋势；疫情管控已过在困难时期，经济的全面复苏已初步显露。此外，稳增长加码落地，货币持续宽松的环境以及A股4月底的低估值区间，使得A股在近期走出了独立行情。

光磊：这轮反弹的主要逻辑是我们又一次克服了疫情，次要逻辑是控制疫情之后的经济复苏。4月底时虽然部分城市仍处于严格的管控中，但新增的病例已经出现拐点，市场从之前的过度悲观预期中修复。6月之后大部分城市的生活逐步恢复正常，经济复苏又成为新的市场关注点。

市场最悲观时刻已经过去

中国基金报记者：市场连续反弹以及站上3300点以来，出现了哪几个大的变化？

杜猛：我们认为，市场最悲观的时点或已过去。同时，当前不同的行业存在复苏节奏的错位，也导致了此轮反弹中板块表现的分化，未来市场可能会从当前的结构性分化逐步回归均衡。针对行业复苏节奏的先后顺序，我们认为，海外需求为主且具有国际竞争力行业和公司，随着生产恢复，率先回到快速增长的轨道中，然后是受益于稳增长的行业，然后才是消费等受益于经济复苏的行业。目前来看，消费完全的复苏可能还需要一些时间，但可能已经到了可以布局的阶段。

于立勇：光伏、新能源车、军工等行业成长股的快速反弹背后有强劲的基本面推动，特别是前两者，今年的行业基本面出现新的积极变化。光伏方面，俄乌冲突进一步激发了欧洲的光伏需求，而美国将中国公司在东南亚生产的光伏组件进口给予24个月的关税豁免，国内光伏出口进一步增加，且海外对光伏价格接受程度远超国内，整个产业链的价格中枢随之上调，带动相关企业盈利能力的提升。新能源车方面，政策刺激及热门车型的带动效果逐步显现，电池新技术不断问世，行业发展进一步加速。

陶灿：一是“稳增长”政策初见成效，信用扩张渠道逐步通畅，月度房地产销售数据逐步好转，基建重大项目的资本金得到专项方案支持。二是快速加息抑制需求，海外市场通胀预期回落，海外股市的主要矛盾从美联储紧缩逐步开始重视需求趋弱，但需求趋弱对我国的边际影响小于美联储紧缩。

李淑彦：从反弹节奏上看，新能源与光伏等高景气行业的反弹力度最大，一方面是上述两个行业的基本面的确最为景气，另一方面，上述两个板块上在上半年经历了杀估值和杀基本面，其下跌幅度最深，所以当经济生产开始恢复的时候，上述两个板块的反弹力度也相对最强。此外，近期的宏观前瞻指标也可以看到，经济全面复苏可期，接下来各个板块可能都有机会。

光磊：一方面前面所提到的是对疫情得到控制之后的情绪修复，以及生产生活逐步正常之后的经济复苏预期，对权益市场的基本面和估值都是改善；另一方面是海外局势的变化，特别是美联储连续加息之后，海外市场开始关注美国经济滞胀到衰退的预期，而国内经济是开始恢复，不同经济周期错位下中国的资产对外资重新具有了吸引力，我们看到北上资金近期都是以买入为主，A股也不再简单跟随美国市场的回撤而下跌。

多因素促热门赛道反弹

中国基金报记者：涨涨跌跌中，行业板块之间的跷跷板效应非常显著。4月27日之前是周期强、成长弱，之后是成长强、周期弱，风格实现了大逆转。如何看待这种转变？为什么热门赛道反弹这么明显？

杜猛：此轮反弹中，以新能源车、光伏为主的成长板块表现强势。主要原因在于经历了三四月份的大跌，新能源板块已经跌到了估值的历史低点，即或近期有所反弹，相较于其长期的发展空间，其基本态势仍是相对低估的。并且，前期的波动更多来自于投资人的风险偏好，而不是来自行业的需求变化，整体新能源行业仍处在上行的阶段中。因此，随着市场情绪的修复，景气度领先的新能源板块带领成长板块有了较为强势的反弹。

于立勇：近期市场转好是基本面改善与流动性宽松合力作用的结果。经过这波上涨，成长股的估值得到一定修复。展望下半年，随着稳增长政策效果的显现，经济将逐步企稳向好，有望对股市形成支撑，但疫情、通胀等不确定因素还未完全消除，地产复苏进度需要观察，市场将进入一个以时间换空间的阶段。由于A股市场的股权风险溢价还处在一个相对有利位置，从中长期看A股市场仍然有较好的投资机会。

陶灿：“稳增长”政策加码阶段，以周期板块居多的“稳增长”领域表现较好。目前来看，由于相关政策出台较为充分，以及“稳增长”见到初步成效，成长板块的成长持续性获得宏观经济大盘稳定的加持，再叠加前期调整充分，因此出现较大幅度反弹。

李淑彦：热门赛道反弹较快的原因，一是像科技领域的一些行业基本面增速确实保持高景气，二是上半年他们下跌的幅度很深，所以近期的反弹强度较大。

光磊：我们还是要具体关注各行业的变化，用简单的用赛道和成长对立的观点看问题可能会有偏差。4月底之后部分行业反弹幅度较大，还是和行业基本面的变化有关。例如新能源汽车产业链受益于销量的超预期、电池技术进步、新车型受到认可等多方面积极因素，产业链内部分公司公布业绩超预期也印证了行业景气。

长线布局机遇已现

中国基金报记者：当下市场又火热了起来。比较受关注的问题之一是，大盘站上3300点，能否继续上攻？当前还是好的入场时点吗？

杜猛：虽然近期有了一些反弹，但是整个市场还是处在相对较低的位置，后续要怎么走，可能还是需要去观察，比如地缘政治的冲突、海外通胀、疫情的演变等等。但整体来说，这些不确定的因素或者悲观的预期也都一定程度地反映在指数里面了，同时展望下半年，我们的经济边际改善的确定性是很强的，至于什么时候出现趋势性上涨，没有人能给出准确的答案。对于投资者来说，在底部区域以定投的方式做中长线布局可能是一个较优的选择。

陶灿：“客观讲，5-6月份的市场有一定程度“抢跑”，股价反弹幅度在一定程度上超越基本面改善幅度。后续阶段到三季度末，整体基本面或将依然处于改善通道，大概率二季度盈利见底，三季度或将看到盈利回升，基本面趋势较好。总的来说，市场重心是上移的，但当前时点更适合定投方式介入。

金梓才：当前的配置价值从一定程度上来说或已十分显著,而着眼于更长期的角度，我们也看好A股市场健康发展过程中的长线投资机会，在一个相对长时间维度下，当前仍是处于应该着眼于布局的阶段。

站在目前时点，我们有以下几个方面的思考：

第一，今年的经济政策和货币政策，对资本市场比较有利。今年最难的时候大概率要过去了，疫情也在逐步好转。整个市场基本面利空的因素在减少。

第二，如果对本轮疫后复苏的力度和幅度做一个判断，我们大体上觉得，相较于2020年，本轮复苏会走得偏稳一点。

第三，确定性、行业空间、估值性价比这三个维度要同时满足，这样的行业在现阶段的市场里可能比较少。我们要客观承认它，也会尽量在这样的宏观环境下找一些机会，尽可能抓取收益。

第四，说到经济复苏，今年的通胀可能会超预期，产生一些连锁反应。

李淑彦：我们看好下半年的行情，且如果疫情不出现大的问题，市场很难见到深度回调。当前A股市场整体估值虽已脱离极低估值区间，但整体还算相对便宜，下半年经济增长恢复预期以及现在非常宽松的货币环境，我们认为市场还会继续向上，但过程很难出现单边上涨趋势，毕竟海外流动性总体收紧，这一点会压制A股全面上涨，但总体会呈现结构性上涨趋势。

光磊：股市是经济的晴雨表，如果我们看到经济持续修复，线下消费场景逐步恢复，在这一轮疫情管控中积累的经验预期能够为未来的发展提供保障，市场大概率有望持续向好。因此从这个角度看，市场已经经历了一波反弹，但只要经济复苏持续，拉长时间尺度看，当前仍然是不错的投资时间点。我们可以多关注一些优质上市公司，从长时间维度看现在或仍处在复苏的前期。

下半年更看好成长风

中国基金报记者：下半年，哪种风格有望占优？什么方向及细分领域的机会值得关注？又有哪些风险需要警惕？

杜猛：长期来看，还是更看好成长类资产的成长空间。确切地说，是那些长期发展空间大的行业，尤其是当中具备全球性竞争力、能够参与到全球市场的优质公司。从行业景气度来看，新能源和光伏在所有行业中仍然是领先的。一方面，从需求角度观察，国内和海外市场的需求在快速增长，在地缘冲突带来传统能源价格的大幅上涨的背景下，更加凸显出发展新能源的必要性以及性价比。另一方面，中国已经在光伏和新能源车领域确立了全球产业链中的优势地位，并且这种产业链的优势很难转移。从风险点来看，目前市场主要是担心上游成本的上涨是否会对下游需求产生抑制，但实际上，无论是光伏还是新能源车，下游对上游价格的上涨的反应，都没有市场预期那么高，下游的需求仍然在快速的上升，但后期也需要密切地跟踪和分析。

于立勇：下半年市场风格可能相对均衡。以沪深300为代表的权重股自2021年2月以来已经历较长时间调整，估值处在低位，伴随经济复苏，建筑建材、航空旅游、食品饮料、体育休闲用品等行业都存在投资机会。当然，从更长时间维度看，光伏以及汽车的电动化、智能化仍可能是市场上涨主要推动力。

陶灿：目前来看，调结构领域有望占优，如食品饮料、医药、电子、新能源、军工等板块，同时地产产业链逐步值得重视，在地产销售数据逐步转好的同时，家电、家居、建材等行业经历了份额集中的过程，部分品种同样值得投资。风险方面依然关注新冠病毒变种BA4，BA5对国内疫情的冲击，另外需要评估四季度国内CPI超过3之后，对货币政策可能有一定程度的掣肘。

金梓才：下半年，我们依然关注养殖板块的表现。随着行业去产能进入后期，养殖行业价格拐点越发临近。同时，我们对服务业各个板块也相对看好，关注航空、酒店等线下疫情修复的行业。总之，我们认为今年消费风格相对占优。

李淑彦：我们认为下半年的主线有两条，分别是高景气与稳增长，高景气方面包括新能源、光伏、风电依然有机会，其次稳增长方面地产后链行业也会有较大机会，比如家具电器等。消费现在也可以关注了，受益于疫情的改善，消费领域也可以找到很多受益于疫情复苏的标的。

光磊：在经济复苏的背景下，与经济周期密切相关的产业都有望改善，结合公司质地和估值看，前期受疫情影响的消费服务类行业值得关注。例如食品饮料、餐饮旅游、交通运输、医疗服务等与线下场景相关的行业有望随着疫情受控逐步改善。要关注的风险，一是新的变异毒株如奥密克戎BA.4、BA.5是否会造成新的全球大流行，二是美联储持续加息下是否会导致美国经济衰退，进而给我们的出口带来挑战。

淡化仓位因素聚焦结构性机会

中国基金报记者：从投资角度来看，您如何定位自己的风格？能否谈谈您下半年的投资策略和整体配置体系？

杜猛：权益投资实际上是投未来，任何一笔投资都是投资一个时代，投资这个时代优秀的行业。因此，我们必须跟随时代变化，去积极寻找未来五年至十年最符合时代发展趋势的产业，找到里面真正能够成长起来的公司。

放眼未来，我认为，中国经济下一轮的周期将是能源周期。在双碳目标引领下，能源结构的调整将为未来中国经济增长贡献主要动能，这是我们必须要把握的产业趋势。同时，虽然我们非常看好新能源方向，但我们也会配置一些负相关或者弱相关性的公司，以期通过组合构建，在争取长期收益的同时，控制组合的波动。此外，个股选择上，我们非常看重估值与成长性的匹配，通过选择高性价比的公司来力争为组合贡献收益。

于立勇：个人倾向价值成长风格，选择投资机会时胜率重于赔率，希望获取确定性高的长期稳定增值。下半年将淡化仓位因素，维持中枢配置，聚焦于结构性机会的把握。可适当扩大选股视野，在经济复苏阶段挖掘更具性价比的品种。

陶灿：行业轮动，偏中大盘成长。下半年首先考虑的是大类资产配置，其次是行业配置和个股选择。大类资产配置到三季度末有利于权益投资，行业配置上看好偏向成长代表的调结构领域，个股选择上将注重具备核心竞争力和竞争优势企业。

金梓才：我的投资风格是中观驱动。具体而言，是在产业思维的基础上，从产业层面出发、中观驱动，在宏观、中观、微观三个层面打通，立体地进行跨行业的深度研究与跟踪，进而对同时具备胜率、空间和性价比的行业进行配置，力争适应不同市场阶段和市场风格，最终为基金产品的收益负责。

对于下半年的A股市场，我们也是有信心的。主要有两个原因：一是，今年最难的时候大概率已经过去；二是，可以预见，随着稳增长政策发力见效，宏观经济和企业盈利都有望在今年下半年见底回升，今年的整体经济状况或呈现前低后高的趋势。

因此，在疫情复苏和经济回升的双重加持下，我们认为市场近期的反弹或将延续。我们的整体配置思路也是围绕这一判断展开。

李淑彦：我的风格主要偏重周期制造业，周期并不是大家通常理解的煤炭、钢铁等，我通常把周期分为三大类，顺周期、逆周期和独立周期，涉及的行业还是很多的。顺周期包括化工、有色、煤炭、钢铁、金融、可选消费等，逆周期包括房地产、火电、工程机械、水泥、消费建材等；独立周期包括军工、锂电、光伏、风电等。具体投资上，我是自上而下和自下而上相结合的方式，通常根据宏观、行业中观先判断哪些行业适应整体大环境，行业上景气度比较重要，然后通过自下而上的方式精选个股。下半年我整体偏重乐观，现在时点比较看好锂电、培育钻石、风电和地产后链公司。

光磊：从投研经历看，我比较长的时间是在做消费和医疗类的投资，希望能以合适的价格买到长期能创造现金流的优质公司，同时适度兼顾市场风格和关注快速成长的其他行业。就目前看，消费和医疗类的优质公司在这一轮反弹中相对滞后，当然有消费服务业线下场景受限的原因，但这批公司相对高点的回撤往往比较大，我们认为下半年值得关注。

下半年权益基金表现或更优

中国基金报记者：您对于下半年权益基金的趋势如何看？相较于上半年，权益基金收益分化会收敛还是扩大？

陶灿：相较于上半年，下半年权益基金的表现大概率更优，且权益基金的分化会减弱，调结构领域板块投资机会较多，权益类基金依然能够把握行业轮动带来的机会。

于立勇：从大方向看市场走在振荡回升过程中，但在近期快速反弹后就年内看需要适度降低收益预期，2019年至2021年的大幅上涨仍然需要时间来消化。下半年市场风格或会相对均衡，周期、成长的风格分化或会收敛。

光磊：长期来看股市是经济的晴雨表，上市公司是中国经济中更有代表性的公司，我们预期其未来增速可能会相对更快，因此致力于投资优质上市公司的基金理论上有望争取更好的表现。当然如果国内复苏进度持续超预期，上市公司或许能够取得更快的增长，那相关市场理论上也更值得期待。相对上半年的剧烈波动，下半年的经济复苏预计是主线，在这种背景下分化理论上或将趋于收敛。

李淑彦：我们不对预期收益率做预测，我们只能说保持乐观，下半年我们认为权益类基金会继续分化，因为我们判断接下来的行情仍然是以结构性行情为主，且对于基金经理的阿尔法能力提出了更高的要求。

重点关注经济复苏进度

中国基金报记者：目前环境下您更看重哪些因素或者数据？影响市场核心因素是什么？

于立勇：下半年从国内因素看需要关注经济复苏进度，观察房地产和中长期贷款改善程度。海外仍然是重要风险来源，美联储应对通胀、加息缩表造成的市场动荡还未结束，或会继续对权益类资产的估值形成压制。

陶灿：我更关注复工复产和物流供应链的持续恢复、房地产月度销售数据、信用扩张的节奏等。我认为影响市场的核心因素依然是疫情波动。

金梓才：我们认为，今年的通胀可能会超预期，这可能会产生一些连锁反应。

光磊：目前我们认为影响市场的核心因素是国内经济的复苏节奏和美联储的货币政策。因此关于国内经济的相关指标如PMI、工业增加值、GDP数据等都是值得关注的，海外可以关注美联储的加息预期变化、通胀、就业、消费者信心等方面的数据。

李淑彦：宏观数据、行业数据、个股数据都要看，这是综合思考的结果，并没有那个所谓的指标或数据是万能的。影响市场的核心因素还是要看经济复苏的力度，具体还要分结构看，各个行业板块的具体情况。

维持权益类资产标配水平

中国基金报记者：针对下半年基金投资及资产配置，您对投资者有哪些建议？

杜猛：这主要还是取决于投资者的投资目标和风险偏好。如果是一笔长期不用的闲钱，同时有相应的风险承受能力，可以考虑做权益的投资。我们认为，未来五年甚至更长一个时间里，权益资产的收益率可能是所有大类资产中最高的。如果对于市场波动的承受能力较差，投资者也可以通过采用长期定投的方式来布局。同时不需要过于关注买点，关键是要把投资的周期拉长。

于立勇：下半年可以考虑维持权益类资产标配水平，基金品种可选择均衡风格、能力全面的基金，如出现短期调整，关注在新能源、电动车等领域具备专长的基金的机会。

陶灿：在大类资产配置有利于权益投资的大环境下，聚焦行业配置和个股选择，摒弃线性思维，注重资产配置的组合分散性和高低搭配。

金梓才：投资其实是在判断未来，每个行业影响因素不一样，主要矛盾不一样，投资逻辑不一样，所以对于普通投资者来说可能难度较大。而优秀的管理人可以借助强大的投研平台，深入分析投资标的，力争在优质赛道中挑选出未来具有成长空间的优秀公司并纳入投资组合中，力求帮助投资者分享企业价值增长带来的长期收益。

李淑彦：希望投资者还是要从自身的风险承受能力和风险承受意愿出发，选择适合自己的产品，如果选择权益类的产品尽量选择一些超额收益能力强的产品配置，我们认为未来那种选对赛道就能大幅跑赢的情况会减弱，更多还是要找超额收益强的产品去配置。另外就是在市场相对合理偏低的区域，买入后尽量长时间持有。

光磊：我们比较关注经济复苏预期，可以考虑多关注一些与消费医药相关方面的投资机会。在经济复苏的大背景下，能够长期创造现金流的优质公司或有望迎来较好的机遇，这类公司或者致力于寻找这类投资机会的基金值得关注。

编辑：舰长