提速的专项债——8月地方债观察

基本结论

• 8月地方债发行创年内新高。今年1-8月新增地方债完成全年额度的56.4%（剔除中小银行专项债），相比去年（79.3%）和前年（94.0%）的发行节奏严重偏慢。其中新增一般债完成额度的79.2%，新增专项债仅完成额度的51.2%。8月地方债共计发行8797亿元，相较7月份上升2230亿元，其中新增债5930亿元（新增一般债1046亿元，新增专项债4884亿元），再融资债2867亿元（再融资一般债1391亿元，再融资专项债1476亿元）。8月新增专项债主要投向市政和产业园区基础设施、社会事业以及保障性安居工程，占比分别为54.4%、26.2%和12.4%。

• 从发行期限来看，8月地方债平均发行期限有所拉长，相较7月上升1年，新增一般债、新增专项债、再融资一般债和再融资专项债的平均发行期限分别拉长0.92年、0.12年、0.23年和0.31年。8月净融资额为4834亿元，相较7月略有上升。中性假设下，9月净融资规模或将减小。

• 回顾5-8月地方债发行情况，5月、6月地方债实际/计划发行比均大于1，7月为0.94，8月进一步降至0.82，主因新增专项债实际发行规模不及预期，特别是福建、甘肃、河北、湖北、湖南和青海等区域较为明显。截至8月末，共16个省份和2个计划单列市披露了9月地方债发行计划，合计规模5542亿元，包括新增债4569亿元和再融资债973亿元。参考5-8月实际/计划发行比，以及考虑专项债发行或出现提速，中性假设下预计9月份地方债发行规模与已披露计划规模相近，约为5500亿元。

• 二级市场方面，我们以月频方式计算了2018年初至今的所有地方债单券利差，并采用相应范围内的个券利差中位数形成了全国和各省市的不同发行期限和总体利差走势图。根据测算，8月地方债总体二级利差为25.09bp，相较7月有所走阔。分区域来看，8月云南、辽宁和内蒙古的利差水平较高，分别为33.60bp、32.48bp和32.40bp，深圳的利差水平最低，为16.68bp。

• 成交额方面，8月地方债成交额降低，平均成交价格小幅上涨。8月地方债成交额7208亿元，相较7月减少1119亿元，8月平均成交价格为101.38元，成交收益率略有降低。分省份来看，8月份广东、江苏和河南的成交额位列前三；分券种来看，上海、山东和广东的一般债成交额位居前三，总计603亿元，占一般债成交总额的22.5%；广东、江苏和河南的专项债成交总额位列前三，总计1882亿元，占专项债成交总额的41.6%。

• 成交期限方面，8月地方债平均成交期限有所上升，平均成交期限为12.29年，相比7月降低1.80年。15年期、5年期和7年期的地方债成交额位居前三，分别为1308亿元、1286亿元和1268亿元，分别占8月总成交额的18.2%、17.8%和17.6%。此外根据换手率来看，中长期限的地方债成交较为活跃。

• 风险提示：地方债发行计划统计疏漏或滞后；地方债发行规模不达预期或超预期；资金投向分类不合理。

近期，财政部发布《2021年上半年中国财政政策执行情况报告》，提出将精准实施宏观政策，提升积极财政政策效能，加快下半年预算支出和地方政府债券发行进度。[1]本文对8月地方债发行和交易情况进行梳理，以供投资者参考。

[1] 参考资料：

http://www.gov.cn/xinwen/2021-08/27/content_5633647.htm。

一、8月地方债发行回顾

1、新增专项债放量

8月地方债发行规模创年内新高，发行类型以新增专项债为主。8月地方债共计发行8797亿元，相较7月份上升2230亿元，其中新增债5930亿元（新增一般债1046亿元，新增专项债4884亿元），再融资债2867亿元（再融资一般债1391亿元，再融资专项债1476亿元），新增专项债占比最高，为55.5%。

截至8月底，今年新增债发行进度仍然偏慢。参照财政部6月3日披露，2021年新增地方政府债务限额42676亿元，其中一般债务限额8000亿元，专项债务限额34676亿元来计算，今年1-8月新增地方债仅完成全年额度的56.4%（剔除中小银行专项债），相比去年（79.3%）和前年（94.0%）的发行节奏严重偏慢。其中新增一般债完成额度的79.2%，新增专项债仅完成额度的51.2%，主要由于“今年专项债券恢复常态化管理，适当放宽地方发行时间要求，这样既不会影响重点项目建设进度和资金需求，也可以有效避免债券资金闲置”。[2]

2、发行期限有所拉长

8月地方债平均发行期限相较7月有所拉长。8月平均发行期限为12.59年，相较7月上升1年。8月新增一般债、新增专项债、再融资一般债和再融资专项债的平均发行期限分别为8.99年、15.08年、6.57年和12.56年，相较7月分别拉长0.92年、0.12年、0.23年和0.31年。

3、净融资规模小幅上升

8月地方债发行量为8797亿元，偿还量为3963亿元，净融资额4834亿元，相较7月净融资额4052亿元略有上升。9月地方债偿还量预计为2526亿元，基于已披露发行计划，9月地方债计划发行5542亿元，9月净融资规模或将减小。

4、新增专项债主投市政和产业园区基础设施等

8月新增专项债主要投向市政和产业园区基础设施、社会事业以及保障性安居工程，占比分别为54.4%、26.2%和12.4%。

5、9月发行节奏展望

本月地方债实际发行规模略小于计划发行规模。回顾5-7月，地方债实际/计划发行比分别为1.05、1.20和0.94，而8月实际发行8797亿元，计划发行10691亿元，实际/计划发行比为0.82，主因新增一般债、新增专项债、再融资一般债实际发行不及预期。具体来看，8月新增一般债、新增专项债、再融资一般债和再融资专项债的实际/计划发行比分别为0.87、0.74、0.76和1.45。

分区域来看，福建、甘肃、河北、湖北、湖南和青海等省市地方债实际/计划发行比均小于1，实际发行规模/计划发行规模分别为151/670、78/375、203/552、81/350、237/500和109/168，主因新增专项债实际发行未达计划披露额。

对于9月份地方债发行规模预测，我们主要参考各省份已公布的发行计划。截至8月末，共16个省份和2个计划单列市披露了9月地方债发行计划，合计规模5542亿元，包括新增债4569亿元和再融资债973亿元。参考5-8月实际/计划发行比，以及考虑专项债发行或出现提速，中性假设下预计9月份地方债发行规模与已披露计划规模相近，约为5500亿元。

[2] 资料来源：

http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/caizhengxinwen/202107/t20210720_3739270.htm。

二、8月地方债交易回顾

1、二级利差走阔

我们通过中债估价收益率减去同期限国债收益率的计算方法，以月频方式生成了2018年初至今的所有地方债单券二级利差，并采用相应范围内的个券利差中位数形成了全国和各省市的不同发行期限和总体利差走势图。囿于篇幅，本文仅展示全国总体和分期限利差走势以及8月各区域利差情况。

2018年初至今，全国总体利差处于波动下行，呈现一定的区间特征，与地方债一级发行定价模式总体契合。2021年8月，地方债总体二级利差为25.09bp，相较7月有所走阔，上升约0.65bp。分区域来看，8月云南、辽宁和内蒙古的利差水平较高，分别为33.60bp、32.48bp和32.40bp，深圳的利差水平最低，为16.68bp。

2、成交额下降

8月地方债成交额降低，平均成交价格小幅上涨。8月地方债成交额7208亿元，相较7月减少1119亿元，相较去年同期减少60%，8月平均成交价格为101.38元，成交收益率略有降低。

3、广东、江苏和河南成交额位列前三

8月份31个省份、5个计划单列市和兵团均有地方债成交，其中广东、江苏和河南的成交额位列前三，分别为1043.2亿元、726.4亿元和583.4亿元。分券种来看，上海、山东和广东的一般债成交额位居前三，总计603亿元，占一般债成交总额的22.5%；广东、江苏和河南的专项债成交总额位列前三，总计1882亿元，占专项债成交总额的41.6%。

4、成交期限小幅上升

成交期限方面，8月地方债平均成交期限有所上升，平均成交期限为12.29年，相比7月上升1.80年。15年期、5年期和7年期的地方债成交额位居前三，分别为1308亿元、1286亿元和1268亿元，分别占8月总成交额的18.2%、17.8%和17.6%。此外根据换手率来看，中长期限的地方债成交较为活跃。

三、小结

8月地方债发行规模有所上升，8月全月共发行地方债8797亿元，其中新增债5930亿元（新增一般债1046亿元，新增专项债4884亿元），再融资债2867亿元（再融资一般债1391亿元，再融资专项债1476亿元）。

今年1-8月新增地方债仅完成全年额度的56.4%（剔除中小银行专项债），相比去年（79.3%）和前年（94.0%）的发行节奏严重偏慢。其中新增一般债完成额度的79.2%，新增专项债仅完成额度的51.2%，主要由于“今年专项债券恢复常态化管理，适当放宽地方发行时间要求，这样既不会影响重点项目建设进度和资金需求，也可以有效避免债券资金闲置”。

5月、6月地方债实际/计划发行比均大于1，7月为0.94，8月进一步降至0.82，主因新增专项债实际发行规模低于计划发行规模，其中福建、甘肃、河北、湖北、湖南和青海等省市较为明显。

截至8月末，共16个省份和2个计划单列市披露了9月地方债发行计划，合计规模5542亿元，包括新增债4569亿元和再融资债973亿元。参考5-8月实际/计划发行比，以及考虑专项债发行或出现提速，中性假设下预计9月份地方债发行规模与已披露计划规模相近，约为5500亿元。

本月地方债二级利差走阔，8月份地方债总体利差为25.09bp，相较7月上行0.65bp；分区域来看，8月云南、辽宁和内蒙古的利差水平较高，深圳的利差水平最低。

8月地方债成交额较7月有所降低，平均成交价格小幅上涨，平均成交期限有所上升。具体来看，8月地方债成交额7208亿元，相较7月减少1119亿元，相较去年同期减少60.0%。8月平均成交价格101.38元，平均成交期限为12.29年，相比7月上升1.80年。

四、风险提示

地方债发行计划统计疏漏或滞后；地方债发行规模不达预期或超预期；资金投向分类不合理。