成本几毛，年赚44亿！顾客都是小学生，比“泡泡玛特”还赚钱

"妈妈，就差最后一张了！"家里有小学生的，这句话多半听过不止一次。孩子惦记的那"最后一张"，撑起了一家年营收过百亿的公司，它叫卡游。

先看账本。卡游2024年营收达100.57亿元，经调整净利润44.66亿元，2024年整体毛利率为67.3%，其中卡牌毛利率高达71.3%。

同一年，泡泡玛特的经调整净利润约34亿元。这个数是用它2025年的130.8亿元和284.5%的同比增速倒推出来的。

从利润看，2024年卡游的利润已远超泡泡玛特、名创优品。那一年，卡游卖出的卡包接近50亿包，平均下来，全国每个中小学生买了二十多包。

这门生意，八零、九零后其实早就见识过。1999年，小浣熊干脆面开始随袋附送水浒英雄卡，全国小学生一下子都迷上了。

那时候没人说"氪金""抽卡"，可为了一张稀有的卢俊义，有人一口气买下几十包干脆面，面饼扔掉，只留卡片。班上男生几乎人手一叠，课间就聊三件事：抽到了谁、还缺谁、能不能换。

很多人头一回接触"二级市场"，就是在小卖部门口。卡游做的事说穿了很简单：把水浒卡"提纯"，去掉干脆面这层外衣，只剩下抽卡本身。

往大了看，校门口这块地方孵出了不少大生意。当年卖淀粉肠的，如今是遍地开花的炸串、热卤连锁；卖冲饮奶茶的，如今是蜜雪冰城、古茗这类万店品牌。

卡游本来就是做校门口生意起家的。2001年前后，它的前身甲壳虫公司就在生产动漫卡牌和贴纸，那时没人在意版权，这些卡片通过经销商流进学校旁边的文具店，再进到孩子的书包里。

真正让卡游翻身的，是2018年拿到的奥特曼授权。二十多年来，每一代父母都会发现自家孩子爱看奥特曼。

光这一个IP就带动了好几家上市公司：做积木的布鲁可2024年营收22亿元，差不多一半来自奥特曼。卡游更是离不开大IP，2024年来自五大IP(包含奥特曼、叶罗丽、小马宝莉、蛋仔派对、火影忍者、斗罗大陆等7个作品)卡牌相关收入达到86.53亿元,占公司总营收的86.1%。

在小学生的圈子里，谁手里有奥特曼，谁就能吸引孩子。不过只靠IP还不够，卡游真正厉害的地方，是摸透了孩子的心思。

卡游的招股书写得很直白：会严格控制不同稀有度卡牌的属性值、发行周期和产量。以小马宝莉卡为例，普通卡掉率是86.7%，隐藏卡只有0.05%。

孩子不懂概率，但心里有个朴素的念头：越接近集齐，越不能停。于是99张集齐了，第100张怎么也抽不到，那就一包接一包地买。

卡牌和盲盒还有一点不同：它能拿来玩。卡游的卡都设计了对战规则，小学生未必照规则打，多数时候就是比数值、比稀有度。

可只要能比，就会有人攀比，卡片也就成了校园里的"硬通货"。孩子每天待在同一个班里，圈子小，天天见面，社交压力一点不比大人小。

谁有闪卡、隐藏卡，谁在同学里就有面子。孩子回家说一句"别人都有"，很多家长就扛不住了，怕孩子被孤立，嘴上说着不值，最后还是掏了钱。

价格也定得很精。卡包2元起步、一包5张，想要高稀有度，还有5元、10元的包。

这个价位正好卡在零花钱买得起的范围，而且买的时候根本不用问家长。成本更是低得惊人：2024年的直接材料（包括纸张、油墨及其他原材料）成本为19.38亿元，分摊到近50亿包卡上，一包也就四毛钱左右，单张还不到一毛。

几毛钱成本的东西卖两块，到了二手平台，一张稀有卡还能炒到上万元。卡片谁都能印，卡游凭什么做成老大？

答案还是在校门口。它花了多年时间搭起经销网络，覆盖全国31个省份，把卡包铺进了离学校最近的文具店和小卖部。

有媒体报道，卡游超过八成营收来自这些小渠道。商场里的旗舰店主要是撑门面，毕竟没几个小学生会自己去逛商场。

货卖得多，就能压印刷厂的价；挣到的钱再拿去买IP，终端店才更愿意进货。这一套跟蜜雪冰城一模一样：东西够便宜，成本压得更低，靠成千上万家门店把量做大。

只是到了2026年，这个故事有了新变化。首先，"比泡泡玛特还赚钱"现在只能说2024年了。

今年3月，泡泡玛特公布年报，2025年泡泡玛特营收371.2亿元，同比增长184.7%，经调整净利润130.8亿元，靠LABUBU走红全球，一下子把卡游甩在了身后。其次，卡游的上市一直没有着落。

卡游2024年1月首次递表港交所，因港交所要求补充未成年人消费管控、盲盒合规、数据安全相关材料，叠加境内监管问询，招股书于同年7月失效。第二次递表后，2025年6月1日，卡游通过港交所聆讯，可之后迟迟没有发售，公司招股书于2025年10月因递表满6个月未完成上市流程而自动失效。

截至2026年9月14日，卡游既没有第三次递表，也没有任何其它关于上市的进展。和投资方签的对赌协议涉及约13.5亿元的回购，期限有两种说法，有的说是2026年6月，有的根据招股书算出来是2026年12月15日前。

估值也缩了水：卡游在《2025全球独角兽榜》中，以695亿元的估值位列榜单第66名，到了今年6月发布的《2026全球独角兽榜》，卡游以360亿元人民币企业估值位列榜单第178位。IP这一头同样不轻松。

38份IP授权协议已于2025年到期，39份将于2026年到期，奥特曼IP的到期时间则是2029年。卡游也在想办法转型：2026年2月，卡游正式成为中央广播电视总台《2026年春节联欢晚会》独家卡牌合作伙伴，推出以"马"为主题、取材文物和诗词的典藏卡。

10月的中国玩具展上，它又首发了和乐高的联名卡牌。卡游显然想走宝可梦那条路，从卖卡片做到角色、动画、比赛，让卡牌从小孩的玩具变成正经的文化消费品。

再者，监管越来越严。5月21日，中消协针对儿童盲盒、集换卡牌非理性消费乱象发布专项预警。

按照《盲盒经营行为规范指引（试行）》，经营者不得向未满8周岁的未成年人销售盲盒，可现实中很多店主收了钱就卖。湖南益阳法院通报过一个案例，13岁的小涵喜好收集"小马宝莉"等卡包游戏，在网上涉及订单200余笔，订单金额累计63155.9元。

看到这个数字，哪个当父母的不心疼？说卡游精明也好，说它会算计也罢，它确实把"小生意"做成了百亿规模。

可孩子要的快乐，如果只剩下抽到某张限定卡；家里的亲子沟通，只剩下"买不买"，那这件事就不能只用"会做生意"来评价了。卡牌本身没有错，错的是把孩子的收集欲当成取之不尽的提款机。

企业该把概率公示和年龄限制落到实处，家长该多陪陪孩子、讲讲道理，学校也该教孩子识别消费套路。童年可以有惊喜，但不该变成一场开盲盒的赌局。