‌文：王智远 | ID:Z201440

呦，长期被贴上「亏损标签」的 B 站，交出了一份赚钱的成绩单。

二季度净利润两个多亿，这是它过去几年里极少出现的「真金白银」；要知道，自 2018 年在美股上市以来，B 站年年亏，2022 年全年净亏损甚至一度逼近 80 亿。

市场对它的评价，也从「Z 世代精神股东大会」到「氛围感强，但商业化无力」；很多投资人早就习惯了它只会讲故事、烧钱养用户，却迟迟看不到现金流的转机。

所以，这次的扭亏为盈，不少人关注；属于运气？还是长期拐点的开始？

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智远认为，盈利成绩单背后逻辑不复杂：一头游戏，一头广告。但真正值得注意的，是它财务结构的变化。

先看游戏。

二季度，靠着《三国：谋鼎天下》新赛季的上线，B 站的游戏收入直接拉到 16 个亿，同比大涨 60%。这种 SLG 游戏一旦进入爆款周期，用户粘性和付费意愿都很强，营收的爆发力也最直观。

加上《FGO》《碧蓝航线》等老 IP 的周年活动，B 站在游戏板块上收获了一波“多点开花”。游戏成了它最快见效的现金流来源。

广告是另一种逻辑。

B 站过去被质疑「用户爱看，但广告没转化」，这次它用 AI 给出了答案；推荐算法、创意生成、智能投放工具全面落地，让广告转化效率比过去高了不少。

结果也比较直观。

性能广告收入同比涨了 30%，整体广告收入涨了 20%，来到 24 个亿；更重要的是，广告主数量同比增长超过 20%，其中不少来自游戏、数码、电商这些 B 站的强势行业。

智远觉得，这意味着 B 站第一次让市场看到了它的广告逻辑：拼「在年轻人里打穿」。

所以，两块一起发力，直接把毛利率推上了新台阶。

二季度毛利率达到 36.5%，去年同期还不到 30%，这是「赚钱的效率提升了」，对资本市场来说，这一点甚至比绝对利润更重要。

如果把镜头再拉远一些，会发现 B 站的财务状况也在改善。

二季度，公司经营性现金流 20 亿，账上现金储备 223 亿，手里不缺钱，它还花了约 1 亿美元回购股票。对投资人来说，这是一个明确的信号：

管理层对未来盈利的信心足够大，愿意用真金白银回馈股东。

和同行对比，这个变化的意义更清楚，爱优腾近几年靠短剧、综艺和涨会员价才勉强翻身，广告业务恢复缓慢；抖音快手广告虽然体量大，但增长开始放缓，电商才是它们的新引擎。

这种背景下，B 站能用「游戏+广告」拉出 20% 的收入增长，还把亏损翻成盈利，就显得尤为突出。

所以，智远认为，B 站这次的扭亏为赢，是财务结构的优化和商业逻辑的调整；过去，它被认为是一个「只会讲故事」的公司，现在，它拿出了实打实的利润单子，让投资人第一次看见，它不是只能靠梦想撑估值。

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那这种赚钱方式能持续吗？智远认为，要回答这个问题，得先把 B 站的赚钱来源拆开看。

SLG 爆款《三国：谋鼎天下》确实贡献了巨大的现金流，但游戏的商业逻辑本身就是「高波动」，生命周期可能只有两三年，一旦后续版本乏力，用户流失的速度也会很快。

B 站过去靠《FGO》《碧蓝航线》这些二次元老 IP 扛过几个周期，但它们也进入了后期阶段。公司虽然储备了一些 ACG、休闲类游戏，可审批进度、上线节奏和市场接受度，都是未知数。

换句话说，游戏能带来惊喜，但不具备稳定性。

至于广告，看起来更稳，但也并非没有风险。二季度广告收入能涨 20%，主要靠 AI 提效，eCPM 同比提升超过 10%，广告主数量增加 20%。

这些数据很漂亮，可投资人要追问的是：这种增速能否对冲宏观环境的变化？

广告的本质还是「经济的晴雨表」。一旦消费收缩，预算就会收紧，AI 工具可以提高效率，却没法凭空创造需求。

B 站要想把广告收入变成真正的「长坡厚雪」，必须拓展更多行业客户，不能只依赖游戏、电商这几个老熟人。

第三块业务，容易被忽视的是会员和直播等增值服务。

二季度，B 站的付费会员已经达到 2370 万，其中八成以上选择年费或自动续费。智远认为，这是 B 站最稳定的现金流。

虽然增速没有游戏、广告那么惊艳，但胜在「可预测、可复利」。如果未来广告和游戏波动，会员收入能起到「压舱石」的作用。

所以，B 站现在的赚钱方式，本质上是一种「三条腿走路」：游戏能带来爆发力，广告提供规模化的成长空间，会员则是底层现金流。

问题在于，这三条腿里，游戏和广告都存在波动性，只有会员相对稳健，能不能把短期盈利变成长期盈利，就要看 B 站能不能让这三条腿跑得更稳。

换句话说，这份盈利成绩单是「证明题」，证明 B 站不是永远亏钱的公司；但接下来的考卷，才是真正的「应用题」它能不能把这套模式跑通三年、五年甚至更久？

要回答这个问题，还得回到更基础的一点：用户。因为在内容平台里，用户规模和粘性，才是所有收入逻辑的底子。

03

投资人也在担心，如果用户规模增长不快，那收入的底子还能撑多久？

从表面数据看，B 站的用户确实没有什么惊喜。

二季度日活 1.09 亿，同比增长 7%；月活 3.63 亿，同比增长 8%。这在一个 14 亿人口的市场里，看起来并不抢眼。

尤其和抖音快手那种「全民级」平台比，B 站的用户体量和渗透率都存在差距。资本市场容易得出一个直观结论：B 站「天花板」已经不远了。

但只盯着「量」，就容易忽视「质」。

二季度用户在 B 站的日均观看时长达到 105 分钟，比去年多了 6 分钟；更关键的是，B 站的 12 个月留存率依旧维持在 80% 左右。

所以，这意味着什么？

用户是「留下来」了，甚至成为一种生活习惯。对广告主来说，粘性和忠诚度往往比单纯的规模更重要。

那如果和同行一比，这个差异更明显。

抖音快手日活庞大，但用户平均使用时长已经触顶；爱优腾的会员总数虽多，但续费率和粘性不如预期。

相比之下，B 站不算「国民级」，但它牢牢抓住了一批高粘性、年轻化的核心用户。智远认为，这是它最独特的护城河。

当然，这种「护城河」也不是没有风险。

年轻人向来比较渣男，注意力迁移速度远超想象，今天愿意在 B 站泡 105 分钟，明天也可能被短剧、电商直播或者新的社交平台吸走。

尤其是当短视频的「爽感」内容越来越普及时，B 站的长视频、社区氛围能不能持续吸引年轻人，仍然是一个大问号。

所以，用户增长慢，确实是个隐忧。但更大的变量在于：B 站能不能持续守住那部分「核心用户」。

智远认为，这批核心用户的消费力、付费意愿和社区参与度，才是 B 站商业化的底层逻辑；如果这批人能稳住，B 站就有继续讲故事的基础；一旦他们开始流失，再漂亮的财报数据也会失去支撑。

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留住核心用户，能让 B 站当下的商业逻辑站得住，可是，资本市场从来不满足于「稳住现在」，他们更想听的是「未来的增长故事」。

二季度电话会上，B 站管理层选择了一个关键词来回答这个问题：AI。

智远注意到，管理层几乎在每一个环节都在强调 AI：内容这边，AI 相关视频的观看时长同比暴涨 61%，已经成了平台上增速最快的品类。

商业这边，AI 广告需求同比增长 150%，甚至还亮出一组具体数据：现在有 10% 的广告标题、30% 的广告封面，都是用 AI 自动生成的。

这些数字有一定含金量，可我更关注背后的叙事逻辑。B 站要把自己包装成「年轻人第一块 AI 内容试验田」。

什么意思呢？

想告诉市场：年轻人愿意在这里看 AI 内容、玩 AI 工具，甚至直接用 AI 来创作。换句话说，B 站除了二次元社区的故事外，还想讲一个把 AI 和年轻人连接起来的平台的故事。

智远认为，这个叙事的价值在于定位本身。

AI 是资本市场最愿意买单的主题，而 Z 世代是未来十年消费力和话语权的核心人群。B 站把这两点绑在一起，的确能讲出一个新的增长故事：别人是「AI+效率」，B 站则是「AI+年轻人」。

不过，这个故事能不能站得住，还需要打个问号。

因为一方面，AI 确实在提升广告效率，降低创作者门槛；另一方面，AI 内容同质化的风险也很高，如果充斥着机械生成的广告封面和标题，可能会损伤用户体验。

B 站必须在「效率」和「社区氛围」之间找到平衡。

放眼行业，抖音快手也在用 AI 提效，爱优腾也在尝试 AI 辅助生产，但它们的切入点不同：抖快更重算法推荐，爱优腾更重内容成本控制，B 站想要占领的是「年轻人的想象力」。

这是一个差异化的定位，也可能成为未来能否在资本市场重新获得溢价的关键；所以，智远觉得，AI 在 B 站这里，是真实的效率提升，也是它向投资人兜售的「未来故事」。

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问题是，这个故事最终能不能变成现实，还要看年轻用户是否真的会为「AI+创作」买单，投资人心里更想知道的是，除了一个季度的惊喜，B 站未来到底靠不靠谱？

我认为，要分两层看。

一，拐点。这份财报至少证明，它具备了造血能力，这会让市场对它的估值逻辑发生一次修正。

第二层，是持续性。市场不会因为一季度的盈利就改变长期预期，投资人更在意的是：未来几个季度，甚至未来几年，B 站能不能交出类似的成绩单。

在投资人眼里，这像一张checklist（检查清单）：

盈利是否能连续几个季度维持？用户粘性能否转化为更强的商业变现？AI 故事能否真正跑通？会员和社区生态能否稳定提供现金流？

这些问题，决定 B 站究竟是「短期反弹」，还是「长期转折」。

放在全球互联网平台的参照系里，这个阶段尤其重要。

Netflix 当年在多年亏损后，凭稳定的订阅模式才真正完成估值逻辑的反转；YouTube 之所以能撑起 Google 的广告引擎，因为它的用户时长和创作者生态形成了长期护城河。

B 站想让资本市场相信自己，得证明「能赚钱」，更要证明「能持续」。

所以，智远觉得，现在的 B 站已经从「讲故事的公司」跨到了「开始兑现的公司」。但接下来，它要回答更难的一道题：能不能把这种兑现变成常态？

至于它能不能真的做到？智远还不敢下结论。毕竟年轻人的注意力永远在变，今天在这，明天又跑去那了。