富国观市丨海外不确定性落地，跨年行情渐近

目录

Part 1：A股市场分析

Part 2：港股市场分析

Part 3：下周宏观事件关注

Part 1

A股市场分析

本周市场先抑后扬，前期滞涨的非银金融以及大消费受利好政策催化表现靠前，下跌的方向则集中在TMT和先进制造。从宽基指数看，本周上证指数上涨0.03%，创业板指下跌2.26%，沪深300下跌0.28%，中证500下跌0.00%，中证A50下跌0.56%，科创50下跌2.99%。风格上，金融、消费表现相对较好，成长、稳定表现较差。从申万一级行业看，表现相对靠前的是商贸零售（6.66%）、非银金融（2.90%）、美容护理（2.87%）、社会服务（2.66%）、基础化工（2.58%）；表现相对靠后的是电子（-3.28%）、电力设备（-3.12%）、机械设备（-1.56%）、综合（-1.53%）、通信（-0.89%）。从Wind热门概念板块来看，表现相对靠前的是乳业（11.34%）、SPD（9.44%）、航空运输（6.14%）、免税店（6.09%）、保险（6.03%）；表现相对靠后的是GPU（-7.13%）、摩尔线程（-5.38%）、ASIC芯片（-4.61%）、光模块(CPO)（-4.38%）、光电路交换机(OCS)（-4.35%）。

海外方面，美国11月通胀数据不及预期，带动降息预期有所升温；此外日本央行如期加息25bp并阐述相对温和的加息预期。整体来看，伴随着近期压制市场的外部不确定性渐次落地，风险偏好有望进一步改善。本周二美国劳工统计局公布，11月美国非农就业总人数新增6.4万人，高于预期的5万人；不过数据同时显示，美国11月失业率小幅攀升至4.6%，创下2021年9月以来的最高水平，非农数据““喜忧参半”。通胀方面，本周四公布的美国11月通胀数据显著低于市场预期，CPI同比2.7%，预期3.1%，核心CPI同比2.6%，预期3.0%。虽然市场认为11月数据因政府关门扰动而存在较多噪音（数据收集工作于11月中旬才恢复，而11月下半月已接近美国感恩节假期，或导致较多价格受到感恩节假期打折促销影响），可能低估了潜在通胀压力，但可以较为明确的是，通胀并不构成阻碍降息的理由，对美联储而言，或仍是“就业下行风险”高于“通胀上行风险”，数据公布后市场也增加了对降息前置的押注。此外，此前市场对日本加息下的海外流动性担忧也制约风险偏好的修复，目前来看市场落地后市场反应相对平静。本周五日本央行宣布上调基准利率25个基点至0.75%，去年7月底至8月初，由于日本央行的意外加息和超预期降低购债规模，曾引发“套息交易”的逆转，冲击全球资本市场，市场对本次加息有所担忧。目前来看，影响仅限于日债，并未重蹈覆辙。且根据本次会议后释放的信号，未来日本央行有较大可能继续加息，但同时会注意节奏避免对市场产生巨大冲击。整体来看，2026年全球流动性宽松趋势有所加强，有望加强中国资产流动性和政策宽松驱动的慢牛逻辑。

国内方面，11月经济数据延续新旧动能分化特征，资金面上ETF放量带动市场情绪改善，伴随着政策发力和资金面的积极力量进一步汇聚，后市行情仍值得期待。本周一公布的11月经济数据呈现“生产平稳、消费分化、投资承压”的特征。新兴行业生产、投资仍表现亮眼，是经济的主要支撑；但传统消费、投资疲软等问题仍存，房地产市场深度调整持续传导至上下游，拖累地产链投资与消费。整体来看，经济内生增长动能仍需进一步巩固，有待稳增长政策适时加力，进一步激发内需潜力。资金面上，在前半周情绪趋于谨慎背景下，股票型ETF周中迎来放量回流，带动市场情绪回稳，A股全周表现为先抑后扬。向后看，跨年行情渐行渐近，一方面，中央经济工作会议延续去年偏扩张的积极定调，明年作为“十五五”开局之年，开年后各项工作有望提前发力巩固基本面，市场或提前展开博弈；另一方面，本周ETF的放量显示市场资金面的支撑力量依然坚实，同时前期压制市场情绪的全球流动性环境未来一段时间可能趋于平稳，市场上行动能正不断积聚。

本周板块轮动特征依然明显，前期滞涨的大消费主要受到政策利好催化迎来补涨，科技板块受全球对AI泡沫的担忧升温影响而有所调整。消费方面，中央经济工作会议将“坚持内需主导”定为2026年首要任务，近期消费迎来新政策动态。近日商务部办公厅、财政部办公厅印发《关于做好消费新业态新模式新场景试点有关工作的通知》，在北京等50个城市开展消费新业态新模式新场景试点（下称“三新”试点）。12月17日，商务部会同财政部召开“三新”试点工作部署推进会。外贸领域，2025年12月18日海南自由贸易港全岛封关已启动，“零关税”商品范围将由目前的1900个税目扩大至约6600个税目。虽然目前来看政策有效扭转低迷景气带动消费成为靠前主线的预期并不高，但2026政策发力仍可能带来消费板块的阶段性催化机会，持续性则受制于政策效果。科技方面，近期海外某科技巨头百亿数据中心项目融资遇阻再度引发AI泡沫担忧升温，也对国内AI板块带来冲击。不过阿联酋主权财富基金有望注资OpenAI的消息，一定程度缓解了对AI科技公司资产负债表健康的担忧，叠加美股存储巨头发布超预期业绩指引，也一定程度提振了AI产业链情绪，近几日美股科技行情有所企稳，对A股的负面影响也边际趋弱。中长期看，在“十五五”规划的产业政策支持与全球科技创新浪潮的产业趋势共振之下，以AI为代表的科技板块仍是重点配置方向。

整体来看，伴随着近期压制市场的海外不确定性相继落地，政策预期催化叠加维护A股平稳运行的资金力量仍强，短期市场有望延续震荡修复。中长期看，在政策的引领与产业周期的共振下，市场基本面有望继续巩固，资金的积极变化进一步汇聚，A股长期慢牛的逻辑未改。配置层面，一是关注十五五规划+产业趋势配合下AI、机器人、新能源、创新药等“新”动能方向的上涨弹性；二是关注美联储降息、全球制造业修复下有色、化工的涨价行情，三是年末政策预期下服务消费、非银金融的补涨机会。

Part 2

港股市场分析

过去一周，港股市场主要指数在海外经济数据与全球央行政策分化的影响下普遍收跌，板块分化特征显著。恒生指数下跌1.10%，恒生中国企业指数下跌1.96%，恒生科技指数下跌2.82%。板块表现方面，防御性板块逆势走强，必需性消费板块上涨1.59%，金融业上涨1.14%，能源业小幅下跌0.55%，相对表现较好；而成长型及周期类板块承压明显，非必需性消费板块下跌2.98%，电讯业下跌2.61%，地产建筑业下跌2.34%，领跌市场。资金面来看，南向资金合计净买入162.74亿港元，成为市场重要的资金支撑。

美国经济数据传递出增长动能放缓与通胀压力持续缓解并存的信号，若后续数据延续疲软态势，市场对美联储进一步降息的预期可能升温，但当前市场仍普遍预期2026年底前仅有两次降息。就业市场来看，11月新增非农就业6.4万人，显著高于市场预期，并逆转了10月因政府部门停摆导致的减少10.5万人的局面，其中医疗保健和建筑业分别贡献4.6万个和2.8万个新增岗位，成为拉动就业的核心动力。然而，失业率超预期升至4.6%，创2021年9月以来新高，同时，工资增速出现放缓迹象，反映出劳动力市场的结构性疲软，或为需求侧开始走弱的信号。另一方面，美国通胀降温趋势确立。11月CPI同比上涨2.7%，低于3.1%的预期，较9月3%的涨幅进一步回落。核心CPI同比上涨2.6%，远低于市场预期，创2021年3月以来新低。其中，具有粘性的住房成本同比已降至3%，创2021年8月以来新低，表明美联储在抑制通胀方面已取得实质性进展。就业和通胀数据强化了市场对于美国经济正在实现“软着陆”的预期，即通过经济增长适度放缓来换取通胀的稳步回落。这使得美联储在政策上拥有了更大的灵活性。虽然近期有美联储官员表示“无需采取激烈行动”，但市场开始博弈，如果经济放缓持续，2026年进一步降息的可能性将增加，这对全球流动性预期而言是一个潜在的积极因素。

全球央行的“超级议息周”，主要经济体货币政策显著分化，对全球流动性格局及资本流向产生重要影响。

1）日本央行如期加息，但步伐审慎。日本央行12月议息会议一致投票决定将政策利率上调25个基点至0.75%，符合市场普遍预期。日本央行本次加息是基于对经济与物价前景信心增强，行长上田一夫重申后续利率调整将取决于经济和物价状况，密切关注工资增长情况，未给出再次加息的明确信号。但从11月日本核心CPI同比上涨3.0%，且连续第51个月高于日本央行2%目标的表现来看，后续仍存在进一步加息的可能。资产价格表现来看，决议公布前市场已基本完全消化加息预期。

2）欧央行维持利率不变，立场偏鹰。欧央行连续第四次维持存款利率在2.0%不变。与市场的宽松预期不同，欧央行此次表态更偏鹰派，行长拉加德称政策“处于良好状态”，后续将依据经济数据逐次会议调整政策。经济预期方面，欧央行上调了2025年GDP增长预期至1.4%，预计2026年和2027年通胀略低于2.0%的目标，显示出对经济增长和通胀走势的谨慎乐观。由于欧元区经济展现出超预期的韧性，欧央行未来一年内加息的预期概率已显著升温。若欧央行维持“按兵不动但随时准备收紧”的姿态，欧元资产吸引力或将相对提升。

3）英央行降息，应对滞胀困局。英国央行以5:4的微弱多数票决定降息25个基点至3.75%，行长安德鲁·贝利立场转向鸽派。此次降息主要源于经济基本面的疲软，数据显示英国11月CPI同比从10月的3.6%大幅放缓至3.2%，远低于预期，但绝对水平仍高；劳动力市场进一步疲软，截至10月的三个月内失业率升至5.1%，创2021年初以来新高，同期常规工资年增长率放缓至4.6%。英央行重申利率仍处于逐步下行轨道，但未来进一步放松政策将更加谨慎，反映出对通胀反弹风险的担忧。

展望后市，港股市场短期内仍将受到海外货币政策路径和国内经济复苏力度的双重牵引。外部环境边际改善，美国通胀超预期降温与经济“软着陆”迹象，缓解了市场对美联储可能重新转向紧缩的担忧。虽降息时点仍有争议，但美国货币政策的限制性程度预计将逐步减弱。同时，日本央行加息“靴子落地”，欧央行偏鹰但未立即行动，全球主要央行的密集决策期已过，外部政策不确定性风险阶段性收窄，有利于稳定全球投资者的风险偏好。当前港股估值处于历史中枢，恒指PE处于2002年以来54%分位数，提供了较高的安全边际。南向资金的持续逆市净买入，或表明价值洼地正在吸引长线配置资金。

行业板块配置方面，建议聚焦三大主线：一是流动性敏感型板块，重点关注资讯科技业，AI产业趋势的持续演绎将进一步强化板块长期成长逻辑，在流动性宽松和政策扶持双重利好下，中长期配置价值突出；二是高股息防御型板块，金融业中的高股息标的仍具配置价值，在利率下行环境下，其稳定分红属性将持续吸引险资等稳健资金配置；三是内需复苏受益板块。尽管短期数据疲软，但消费作为稳经济的关键，后续获得更大力度政策支持的可能性在增加。必选消费板块已显现防御价值，估值处于相对低位，随着政策落地和消费者信心回暖，仍具备较大估值修复与业绩增长空间；对于估值已大幅调整的可选消费板块，可关注潜在刺激政策落地带来的修复性机会。

Part 3

下周宏观事件关注

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