一张卡卖1块7，却年赚百亿！卡游两次IPO失败，问题不在利润在IP

哈喽，大家好，今天小睿就来深扒卡牌行业的上市暗战，卡游两度递表失效，Suplay 半路突袭，谁能拿下 “中国卡牌第一股”？这背后藏着百亿市场的机遇与隐忧。

方寸卡牌之间，正上演着一场激烈的资本化竞速赛。

继行业龙头卡游两次向港交所递交招股书均过期失效后，成立仅6年的Suplay正式向港交所主板递表，摩根大通与中金公司联手护航，让“中国卡牌第一股”的归属再度成为焦点。

灼识咨询数据显示，中国泛娱乐卡牌市场2025年已突破300亿元，2027年有望冲击500亿大关。

双线并行的竞速者

卡牌行业的商业逻辑早已呈现明显分化，卡游与Suplay的路径选择更是将这种差异推向极致。

成立于2011年的卡游，凭借“IP+盲盒”的玩法深耕大众消费市场，以低价策略撬动规模效应。

数据显示，2022-2024年卡游营收分别达41亿、26亿、100亿，2024年同比涨幅近300%，五年内从不足10亿营收跃升至百亿级别，吸金能力惊人。

拆解成本可见其“暴利”本质，2024年每包卡牌直接材料成本仅0.4元，单包均价1.7元，再叠加0.16元的单包IP授权成本。

仍实现71.3%的高毛利率，2024年45亿元的经调整净利润甚至超过泡泡玛特的34亿元。

与卡游的规模化路线不同，2019年成立的Suplay精准切入高端收藏赛道，主打“明卡”模式避开盲盒争议。

其旗舰品牌“卡卡沃”是国内首个获得PSA、CGC、BGS、SGC全球四大权威评级机构全面认证的收藏卡品牌，将卡牌从消费品升级为具备资产属性的收藏品。

定价上形成鲜明分层，Suplay单包零售价介于59.9元-89.9元，2024年收藏卡牌单包平均收入42.3元，远超卡游的1.7元。

业绩表现上，Suplay增速迅猛，2023-2024年营收从1.46亿元增至2.81亿元，同比增长92.5%，2025年前三季度营收已达2.83亿元超2024年全年，经调整净利润增幅更是超过300%。

IP依赖与监管高压的双重考验

尽管两家企业都展现出强劲的盈利能力，但商业模式的隐忧成为上市路上的最大障碍。

IP依赖是两者共同的枷锁，且风险敞口持续扩大。卡游2024年70个IP中仅1个为自有IP，当年73%的营收来自奥特曼单一IP，五大核心IP收入占比高达86.1%。

更严峻的是，2025-2027年将有84份IP协议到期，2025年就有38份面临续约，且多数为非独家授权，奥特曼IP还需与布鲁可、启蒙积木等品牌同台竞争。

这种依赖曾引发业绩波动，2023年奥特曼版权波动就导致卡游营收从41亿元下滑至26亿元。

Suplay的IP依赖则呈现加剧趋势，2023-2025年前三季度，自有IP收入占比从40.6%骤降至4.1%，前五大授权IP收入占比却攀升至77.7%，反映出其对成人高端客群增长的焦虑。

对卡游而言，额外的监管压力与对赌条款更添紧迫性。

其核心用户以未成年人为主，尽管有《盲盒经营行为规范指引》约束，但全国人大代表钟铮调研发现。

未成年人“集卡成瘾”问题突出，甚至出现单张卡牌炒至20万元的情况，建议立法规范卡牌盲盒经营，加强学校周边监管。

同时，卡游需在2026年6月前上市，否则需向红杉、腾讯等投资方支付超10亿元回购款及8%年息，倒计时压力巨大。

多元竞争与突围方向

卡牌行业“一超多元”的格局尚未定型，除了卡游与Suplay的上市竞速，更多玩家正加速布局。

国内层面，集卡社凭借IP矩阵稳步扩张，闪魂聚焦游戏IP，Hitcard瞄准影视IP，且Hitcard也传出推进上市的消息。

国际品牌方面，宝可梦2025年在北京举办的大师赛吸引近七千选手参赛、两万六千余名游客到场，后续还将开启苏州、沈阳超级赛并发售全新周边，加速抢占中国市场，万代等品牌也在加紧布局，IP争夺与市场竞争日趋激烈。

面对同质化内卷，行业正探索多条突围路径。

发力TCG竞技卡成为重要方向，卡游2025年已在各线下门店推出竞技教学，试图复制宝可梦、万智牌的赛事生态模式，但国内尚未出现本土TCG爆款。

出海成为共识，Suplay通过绑定迪士尼等全球头部IP完善授权流程规避跨境风险，卡游则向东南亚、中东拓展经销网络。

拓展第二增长曲线成为必然选择，卡游2024年切入文具赛道，实现5.13亿元营收，与核心青少年客群高度契合，但其占总营收5.1%的规模仍需时间培育。