中报解密｜茅台1935只卖600块？白酒暴利时代终结，是不爱喝还是喝不动？

又到财报季，这一次轮到“喝不动”的白酒企业交卷了。

2025年上半年，白酒行业日子并不好过。根据Wind统计，目前已有10余家白酒上市公司披露2025年上半年业绩预告，整体呈现“增收难、盈利更难”的态势。

从茅台1935百亿补贴只卖600块“压货赚钱”到“压货亏钱”，从“茅台一瓶难求”到“茅台1935百亿补贴只卖600块”，白酒行业正在经历一场底层逻辑的转变。

茅台神话不再，价格失守

白酒界老大哥贵州茅台看似依然稳健。7月初，贵州茅台酒销售有限公司、茅台酱香酒营销有限公司分别召开了2025年半年市场工作会，强调上半年完成了既定经营任务，不过目前官方并未披露具体销量及营收的统计数据。

而从市场端来看，茅台并不好做了。25年飞天茅台原箱报1935元/瓶，散瓶报1880元/瓶，相对2020年最高价3100元以上，跌幅超千元。

此外，茅台1935作为茅台的明星单品之一，其价格也出现了大幅下跌。2022年上市初期曾被热炒到1800元/瓶，但如今价格接近腰斩，在电商平台茅台1935 500ml百亿补贴后售价仅600多元。

价格为何崩盘？中国食品产业分析师朱丹蓬分析，刚好处于白酒淡季，恰逢“618”网上大促。这一次的价格下行（2025年）是因为整个中国白酒风向发生了变化，就是说，现在的消费者更加务实，更加理性，这也会让高端白酒的价格趋向于更合理的价格区间。

此外，一些相关人士也表示，表面上看，飞天茅台价格下跌的触发因素是电商环节的冲击，但根本原因还是短期供需的错配。

从供应端来看，茅台近年来持续扩充产能，同时加大直销渠道建设力度，茅台还通过与商超、电商等大型平台合作，增加直供份额，导致市场上茅台酒可获得性显著提升。而需求端则受宏观经济环境、消费观念转变以及政务消费严控等多重因素影响。

过去，只要拿到飞天茅台，就等于稳赚，进价低、需求大、终端价高，谁都能赚一笔。但现在，不少经销商反馈库存压力大，动销变慢，零风险套利的时代已经过去了。

次高端及区域酒业绩承压，利润大幅下滑

从水井坊、酒鬼酒到顺鑫农业、金种子酒，财报数据全线下滑。

“次高端贵公子”水井坊利润腰斩，预计2025年上半年营业收入近15亿元，同比下降12.84%，净利润为1.05亿元，同比下降56.52%。对于业绩下滑的原因，水井坊表示，2025年上半年，白酒行业整体仍处于深度调整阶段，尤其在第二季度，商务宴请和宴席等传统消费场景持续承压，进一步影响了去库存进程，放缓了发货恢复的节奏。

不过，尽管水井坊的营收与归母净利润出现下滑，但白酒销售量却是上涨的，公告显示，该公司预计销售量与上年同期相比增加543千升，同比增加14.54%，销售量全部来自中高档酒。

销量上升，利润却腰斩，说明终端拉动销靠的是补贴和价格让利，实际利润空间被大幅压缩。今年4月，在电商平台上，核心产品52度水井坊臻酿八号的售价约为335元，公司官方网站的信息显示，臻酿八号的建议零售价为578元/瓶，价格倒挂约240元。

酒鬼酒预计2025年上半年利润降九成，归母净利润为800万元-1200万元，同比减少90%-93%，营收5.6亿元左右，同比下降43%。公司坦言“经销商回款意愿谨慎”。

业绩下滑严重的还有顺鑫农业，作为拥有牛栏山等大众酒品牌的企业，公司预计2025年上半年归母净利润为1.55亿元-1.95亿元，同比下降53.85%-63.32%。公司直言白酒行业深度调整，白酒产品销售量同比减少，影响了整体营收和利润水平。

金种子酒更是跌穿盈亏线，公司预计2025年上半年归母净利润为-9000万元到-6000万元，而去年同期为盈利1109.80万元。公司解释，白酒行业上半年整体呈现深度调整态势，新品馥合香系列产品处于市场培育期，未达规模效应，同时品牌投入增加对当期利润造成压力。

皇台酒业发布的2025年半年度业绩预告，同样预计业绩亏损，归属于上市公司股东的净利润亏损450万元-650万元，上年同期亏损397万元。公司表示业绩变动主要原因是受市场环境影响，白酒消费结构转型、分化及存量竞争的加剧，因此导致销售收入下降。

业内表示，如今渠道商不敢拿货、品牌商靠补贴走货、价格倒挂成为行业普遍现象，白酒行业的玩法变了。

内在逻辑变了，渠道商卖不动了

过去白酒企业的业绩增长，背后依赖的是一套长期运转的“压货冲量”模式，就是酒企把货压给经销商，经销商提前打钱进货，不管最终卖不卖得掉，厂家都能提前确认收入。

在这种模式下，企业财报上营收漂亮，经销商则通过拿货获得返点、配额、价格差，靠倒卖赚差价。只要市场景气，这套模式运转得非常顺，很多经销商甚至贷款囤酒、赌涨价。

但如今，需求下滑，政务宴请、商务用酒减少，年轻人也不买账，白酒喝不动了，库存积压，这套模式面临系统性崩盘，经销商打款意愿降低，酒企营收下滑。

今年5月，《党政机关厉行节约反对浪费条例》正式实施，被业内称为史上“最严”禁酒令，禁酒范围从高档酒水扩大到所有含酒精饮料，包括白酒、红酒、啤酒等。尽管政务消费在白酒市场的占比已大幅下降，但政策对市场情绪的影响依然显著。

根据中国酒业协会发布的《2025中国白酒市场中期研究报告》，2025年1-6月58%的经销商表示库存增加，大量产品卖不动；超过一半存在价格倒挂问题，即市场零售价低于进货价；白酒行业平均存货周转天数已达900天，较上年同期增加10%，现金被套牢。

曾经风光无限的渠道为王的逻辑，正在加速退场，茅台也积极调整策略。

茅台集团党委书记、董事长张德芹在2025年半年工作会上提出，茅台需要主动求变，从商品时代向商品与服务并重转变，从“渠道为王”向“消费者为王”转变。

不染楼全链咨询创始人、江苏洋河酒厂股份有限公司原副总裁刘化霜指出，渠道压货时代已经过去，要转向用户运营。在存量竞争的环境下，过去靠经销商压货冲业绩的方式难以为继，未来白酒销售要完成从“卖货逻辑”到“用户经营逻辑”的根本转变。

除了转变销售逻辑，更大的挑战在于如何抓住年轻消费者。中国酒文化品牌研究院智库专家蔡学飞表示，年轻人市场是企业寻找细分市场的重要突破口，在推进白酒年轻化进程中，企业需在品牌营销时转变话语体系，运用新媒体工具、体验营销等手段，引发群体传播与裂变效应，赢得年轻消费群体的青睐。泸州老窖、汾酒等已经尝试联名动漫IP、快闪等方式突破圈层。

酒企一边更新品牌语言，搞年轻化营销，另一边也在琢磨换酒体，研发更适合年轻人口味的低度酒。中国酒业协会指出，35岁以下人群更偏好低度、口感柔和型产品，这让低度酒成为市场新风口。泸州老窖股份有限公司董事长刘淼表示，中度酒和低度酒是未来行业的发展方向之一，公司正持续推动产品创新，对当前低度化、健康化、利口化等消费需求做出应答。

贵州茅台酒股份有限公司的2024年年报也披露，公司已完成酱香系列低度酒体配套设施建设工程项目。

机构：白酒行业进入持久战

多数机构对2025年下半年白酒市场的预期较为谨慎。高盛在研报中指出，对整个白酒行业而言，政策不利因素将在2025年二季度至2026年二季度持续存在，白酒企业需审慎应对，消费信心和动销节奏恢复仍需时间。

浙商证券研报指出，当前白酒板块基本面仍在筑底，但由于股价与预期表现往往领先于基本面，因此认为下行空间有限，具备一定中期配置价值。

开源证券表示，本轮白酒行情下探主要因禁酒令压缩消费场景，需求持续下移，判断纠偏动作或不会太久，下半年有望看到阶段性底部位置，建议关注库存出清节奏、价格企稳信号。

从结构上看，白酒行业正在加速“强者恒强”格局，行业集中度提升，智云研报指出，当前白酒行业利润86%集中在茅台、五粮液、汾酒等企业，中小酒企加速出清。

业内普遍认为，白酒企业在2025下半年大概率不会出现爆发式增长，不确定性仍然很多，政策变量、消费复苏节奏、去库存效率等，但有一点可以确认，行业已经进入去库、抓C端的持久战，竞争从拼渠道转向拼运营和效率。

-END-

撰稿：刘文凤

编辑：小雅

审校：曾澍