经销商数量增长与营收下滑背离，养元饮品一季度净利润骤降27%

从昔日依靠营销模式快速崛起的行业龙头，到如今面临渠道单一、产品结构固化的增长难题，养元饮品这场半导体领域的跨界豪赌能否开辟第二增长曲线，传统核桃乳业务又能否在激烈的市场竞争中重焕生机，仍需时间给出答案。

4月25日，养元饮品（603156.SH）发布2025年一季度报告。财报数据显示，公司主营收入18.6亿元，同比下降19.7%；归母净利润6.42亿元，同比下降26.95%；扣非净利润5.56亿元，同比下降21.33%。

图片来源于：养元饮品2025年一季度报

渠道与产品单一

根据养元饮品2025年一季度经营数据显示，公司约90%的销售收入依赖经销渠道。这种高度集中的销售模式使得其在市场环境波动时抗风险能力较弱。一旦经销商面临销售困境，养元饮品业绩便会随之出现整体性滑坡。当前，电商直播、社区团购等新型消费渠道迅速崛起，已逐步成为市场主流，若养元饮品仍固守传统经销模式，未来市场拓展的空间或受限。

图片来源于：养元饮品2025年一季度经营数据

值得警惕的是，2023年底经销商骏可商贸有限公司卷走千万元货款的事件，对养元饮品的品牌形象造成了严重冲击。尽管公司迅速回应称已提前解除合作，但这一事件也在一定程度上暴露出养元饮品在经销商管理方面存在漏洞。

2025年第一季度，养元饮品的经销商数量仍处于增长态势，较2024年年底净增加29名。然而，一季度实际营收却大幅下降近20%，意味着单个经销商平均可贡献营收呈现下滑态势。

图片来源于：养元饮品2025年一季度经营数据

据了解，养元饮品在2024年积极推进 “全域深分销模式”，并举办 “核桃与脑健康科学大会” 强化品牌认知。2025年或仍处于渠道扩张阶段，着眼于长期增长进行布局。或许正因如此，短期内营收下滑便成为其战略转型不得不付出的代价。

“经常用脑，多喝六个核桃”—— 曾几何时，这句耳熟能详的广告语，以简单直白的方式叩开千家万户的消费心智。然而在当下饮料市场的风云变幻中，茶饮凭借多样化的口感与健康概念成为新消费风口，碳酸饮料借 “无糖” 标签成功实现品牌焕新，功能性饮料更是搭乘全民运动热潮迅速崛起。在这片激烈的红海竞争中，始终坚守以 “健脑”为核心卖点的养元饮品，正面临着前所未有的市场挑战。

根据养元饮品 2024 年年报披露，其主营业务覆盖核桃乳、功能性饮料及其他植物饮料三大板块。其中，核桃乳以约53.7亿元的全年营收，占据总营收88.64%的份额，依然稳坐核心产品宝座。

图片来源于：养元饮品2024年年报

为满足不同消费场景与人群需求，养元饮品仅对大单品核桃乳进行精细化分级：既有主打高端品质的精品系列，也有契合养生理念的养生系列；五星系列瞄准大众市场，无糖高钙版本则精准触达健康饮食群体。此外，六个核桃2430、“新鲜装”系列等产品，更是在细分赛道持续发力，试图以差异化竞争破局。

大单品策略固然有其独特优势，凭借对单一赛道的深耕细作，迅速占领用户心智。然而，六个核桃已在2025年一季度显露出业绩下滑趋势，若这种态势持续，且无法及时培育出第二增长引擎，养元饮品业绩或将长期承压。

研发不足，分红慷慨

更为严峻的是，养元饮品管理层在新品研发方面的投入明显不足。2024年，公司研发费用仅为4404万元，同比下降17%，占总营收比重仅为0.7%。管理层将这一变化归因于研发项目的缩减。根据天眼查信息显示，2024年养元饮品新增专利仅10项，较2023年的32项大幅减少。从专利内容来看，仍主要围绕核桃乳的生产工艺展开，缺乏对新产品、新技术的探索与突破。

图片来源于：天眼查

在分红政策上，养元饮品展现出截然不同的慷慨姿态。Wind数据显示，自2018年登陆资本市场以来，公司已累计实施8次现金分红，分红总额高达158亿元，平均分红率达94.03%，近乎将上市后的净利润悉数回馈股东。

从股权结构来看，截至2025年3月31日，姚奎章不仅以21.24%的持股比例稳坐第一大股东之位，同时担任公司董事长，掌握企业实际控制权。值得注意的是，姚奎章还直接持有雅智顺投资有限公司34.87%的股权，并出任其执行董事兼总经理，与雅智顺投资形成一致行动关系。而雅智顺投资持有养元饮品18.43%的股份，二者合计持股比例接近40%。

自养元饮品上市以来，这一股权架构始终保持稳定，这意味着在累计158亿元的巨额分红中，约四成最终流入姚奎章及其关联方手中。

除高额分红外，养元饮品在理财与跨界投资领域的频繁动作同样引人关注。2020年至2024年，养元饮品交易性金融资产分别为：102.38亿元、105.52亿元、74.26亿元、34.96亿元、58.92亿元，占总资产的比重分别为：67.95%、66.43%、49.3%、21.69%、42.62%。尽管利用闲置资金配置理财产品能够降低资金闲置风险，并带来稳定收益，但也在一定程度上说明养元饮品并无其他优于理财的可投项目，未来想象空间有限。

2025年4月25日，养元饮品还宣布重磅跨界举措——通过旗下芜湖闻名泉泓投资管理合伙企业，以 16 亿元现金注资长江存储，交易完成后持有后者0.99%股权。作为国内存储芯片领域的龙头企业，长江存储成立于 2016 年，注册资本高达 1053 亿元。按此次交易对价测算，长江存储实际估值约 1616.16 亿元，较此前市场普遍预估的 1500 亿元估值有所上浮。

从昔日依靠营销模式快速崛起的行业龙头，到如今面临渠道单一、产品结构固化的增长难题，养元饮品这场半导体领域的跨界豪赌能否开辟第二增长曲线，传统核桃乳业务又能否在激烈的市场竞争中重焕生机，仍需时间给出答案。

作者 | 王昊宇

编辑 | 吴雪

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