年亏损4200亿？美债崩盘在即，日本也兜不住了，中国这次不救了

近期全球金融市场焦点集中于美日长期国债同步暴跌。

自 4 月初关税战爆发至当前，30 年日债收益率飙升 85 个基点，远超 30 年美债的 60 个基点。据彭博社 5 月 26 日报道，日本四家大型寿险公司上财年国内债券持仓浮亏达 600 亿美元，约合人民币4200亿左右。

事实上，这并非中国首次面临类似的抉择。2008 年金融危机时，中国曾持有全球外资美债的 23%，以实际行动为美国金融体系提供流动性支持。

然而，中国当年的善意并未换来回报。但 2018 年起，美国单方面挑起贸易战，对中兴、华为等中国企业实施制裁，中国持有的美债规模从 2013 年峰值 1.3 万亿美元降至 2025 年的 7843 亿美元，被英国超越，降至全球第三。

这绝非简单的资产减持，而是深谋远虑、系统性的战略布局调整。

如今，美债和日债几乎同时崩盘，不禁让人深思：为何日债的跌幅甚于美债？谁才是这场危机的根源？谁又能再次接盘呢？

从新闻报道来看，5 月 19 日成为日债暴跌的导火索。当日，日本首相石破茂公开表态日本财政状况 “比希腊更严峻”，成为日债暴跌导火索。

日本拍卖 20 年国债遭遇惨败，投标倍数降至 2.5 倍，远低于上个月的 2.96 倍，创下 2012 年以来的最低纪录，尾差、尾部利差飙升至 1987 年以来的最高水准。

这一系列事件的直接结果是，二级市场上，日本 10 年至 40 年期国债收益率全线飙升，40 年收益率达 3.59% 创历史新高，10 年国债收益率与政策利率利差超 100 基点，成为发达国家最高（美国仅 20 基点左右）。

到底是日债拖垮了美债，还是美债拖垮了日债？

一种观点认为，美债连累了日债。5 月 16 日穆迪调降美国信用评级引发美债 “三杀”，降级的主要原因是美国财政赤字的不可持续性。而日本的财政赤字状况比美国更为严重，日本国债占 GDP 的比例高达 250%，远高于美国，是美国的两倍之多。

所以，如果美国评级被调降引发美债信用危机，进而导致美国长债收益率暴涨，那么日本也必然难以独善其身。

但此逻辑存在两点矛盾：其一，日本的财政赤字问题由来已久，为何危机此时爆发？其二，如果市场因担忧日本财政而疯狂抛售日本国债，按照常理，应该会同时出现日元贬值的情况，但 5 月 12 日 - 23 日日元兑美元汇率从 148.5 升值至 142.7，呈现 “债跌汇涨” 背离。

这种看似矛盾的现象，实则暗示着日元环流出现了重大问题 —— 日元环流开始回流。

也就是说，日本在海外的资金纷纷抛售美元资产，换回日元；而在日本国内，投资者则在抛售日本国债，这才导致了日本国债价格下跌，日元汇率却上升的奇特局面。

形象地说，这种现象类似于河流入海时的海水顶托现象。当河流奔腾入海，淡水与海水并不会立刻融合，海水会对河流水产生向上的顶托力，使河流水位上升，甚至可能引发洪涝灾害。

在日元回流中，从海外回流的日元资金就如同海水，而日本国内的日元则如同淡水河，海外回流的日元将日本国内日元的价值 “顶” 了起来。

4 月 2 日至 9 日，美国对冲基金经历了三级坍塌，两种套利策略三次崩溃，日本金融机构在美国的投资同样未能幸免。这使得日本在美国的资金不得不解杠杆，即抛售美元资产换取美元。但换取美元后，是否立即换回日元则取决于日本国内的情况。

日本央行从去年 7 月开始推行紧缩量化紧缩政策，但一直不敢轻易触碰长债。直到 3 月 31 日，日本央行宣布从 4 月 1 日起减少购买长债数量。如今央行减少对长债的购买，而其他金融机构如日本寿险公司又不愿接手长债，这直接导致长债市场购买力严重不足，流动性出现大问题。

根据高盛的分析，日债中的技术性和仓位因素加剧了日债的抛售，抛售主要集中在长期债券，30 年国债成为重灾区。

这背后反映的其实就是价差套利，日本金融机构在做多 30 年国债现货的同时，做空 30 年国债期货，利用两者之间的利差获利，并通过 50 至 100 倍的高杠杆放大收益。一旦市场出现波动，他们开始抛售债券，巨大的卖压令市场难以承受。

有趣的是，日债和美债市场的崩盘虽看似同步，但原因却不尽相同。

美国国债市场的坍塌始于 4 月 4 日上午 11 点，大量避险资金涌入国债期货市场，打乱了期限套利的节奏，对冲基金被迫解杠杆，疯狂抛售美债。

而日本 30 年国债首次出现问题是在 4 月 7 日，大概率是由于日本央行的量化紧缩政策导致买家不足，国债市场流动性匮乏，稍有风吹草动，就引发了价格暴跌和回购市场的保证金追加要求，最终同样导致解杠杆和疯狂抛售日债。

5 月 20 日，日本 30 年长债套利交易再次坍塌，此次可能与掉期利差有关，而美国在 5 月 22 日也出现了 30 年美债类似策略的解杠杆现象。

从时间线和事件逻辑来看，4 月 4 日美债的崩盘影响了 4 月 7 日日债的走势；而 5 月 20 日日债的异动，又可能引发了 5 月 22 日美债的连锁反应。

目前，美国和日本两国的国债市场解杠杆进程尚未完全失控。美联储从 4 月 28 日开始，已悄然进场购买 30 年美国国债，这一行为本质上是一种变相的宽松。

而日本央行近期也在密集召集金融机构紧急磋商，讨论量化紧缩政策是否应继续推进。下周，我们或许就能看到日本央行的决策结果。如果日本央行无法阻止解杠杆的趋势，可能会宣布暂停紧缩；若决定继续推进，则表明其对控制局面仍有信心。

但无论如何，日本和美国国债市场的结构已暴露出重大风险，要彻底解决问题，最终可能都离不开央行的强力干预，量化宽松或变相宽松或许是唯一的选择。

文章来源：宋鸿兵