周浩：港股策略——最后的避风港？

周浩 系国泰君安国际首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

港股维持强劲的势头，并由科技互联网行业扩散至更广泛的经济领域。2月中旬以来，海外市场避险情绪快速升温，港股维持强劲的上涨势头，大市成交金额维持在高位。尽管恒生指数一度受到美国总统特朗普在近期签署的投资限制备忘录的扰动，但也未改变港股市场的强劲势头，恒生指数低开后修复跌幅。行业表现方面，上涨的领域由科技互联网行业扩散至更为广泛的地产建筑、消费和医疗保健等行业，均跑赢恒生指数。

海外经济预期转弱，资金寻找新的避风港。近期美国经济降温迹象多次浮现，叠加美国总统特朗普准备对欧洲加征关税，海外市场不确定性增高，经济前景转弱引发金融市场由早前担忧的滞胀交易切换至衰退与避险交易，美债收益率与美股宽基指数同步下跌。

中国企业在AI大模型领域的突破改善预期，港股市场吸引力上升。港股经过3年的悲观避险交易后，整体预期不高。随着近期中国企业在AI大模型领域有所突破，中美在AI领域的差距缩小，“美国例外”论叙事映射至中国资产，港股前景继续改善，中国AI资本开支周期或正在展开，吸引外部资金重新关注低估的港股市场。

美国总统特朗普签署的投资限制备忘录，扩大对关键行业的定义。《美国优先投资政策》备忘录加强对美国对外投资的审查，保护美国在关键技术领域的领先地位和“国家安全”，同时推动制造业回流的目标。该备忘录扩展关键行业的范围，在原有的半导体、量子技术和AI等领域限制的基础上，新增了生物技术、航空航天和先进制造等行业；并扩大将证券投资纳入审查范围。然而，美国总统投资限制备忘录不具备法律强制性，且面临一定的实施阻力，对港股投资的影响有限。

投资策略：重要会议和公司业绩公布阶段，港股在快速上涨后或进入观望行情。短期来看，市场对3月重要会议的政策预期较为中性，对港股有一定的支撑效果，DeepSeek在AI领域的突破成为港股上涨的主要推动引擎，国内企业正展开新一轮AI资本开支周期。海外方面，海外整体利率水平仍将持续下降。考虑到目前外资对港股的配置比例不高，而港股相对海外主要股指估值仍有较高的折价，港股仍然具有较高的吸引力。

风险因素：1）经济复苏不及预期；2）国际地缘政治事件升温；3）海外流动性收紧。

港股维持强劲的势头，并由科技互联网行业扩散至更广泛的经济领域。2月中旬以来，海外市场避险情绪快速升温，港股维持强劲的上涨势头，大市成交金额维持在约3,500亿港元的高位。尽管恒生指数一度受到美国总统特朗普在近期签署的投资限制备忘录的扰动，但也未改变港股市场的强劲势头，恒生指数低开后修复跌幅。行业表现方面，上涨的领域由科技互联网行业扩散至更为广泛的地产建筑、消费和医疗保健等行业，均跑赢恒生指数。

海外经济预期转弱，资金寻找新的避风港。近期公布的美国一系列经济数据普遍弱于市场预期，促进部分外资轮动至港股市场。美国经济降温迹象多次浮现，包括最新初请失业金人数达到今年高点、地产销售数据降温等。叠加美国总统特朗普准备对欧洲加征关税，海外市场不确定性增高，经济前景转弱引发金融市场由早前担忧的滞胀交易切换至衰退与避险交易，美债收益率与美股宽基指数同步下跌。

中国企业在AI大模型领域的突破改善预期，港股市场吸引力上升。港股经过3年的悲观避险交易后，整体预期不高，风险偏好低的外资在过去3年已被大部分出清。随着近期中国企业在AI大模型领域有所突破，中美在AI领域的差距缩小，“美国例外”论叙事映射至中国资产，港股前景继续改善，中国AI资本开支周期或正在展开，吸引外部资金重新关注低估的港股市场。

美国总统特朗普签署的投资限制备忘录，扩大对关键行业的定义。当地时间2月21日，特朗普签署《美国优先投资政策》备忘录，加强对美国对外投资的审查，特别是针对关键技术领域的投资。该备忘录提出的目的是通过加强对外投资审查，保护美国在关键技术领域的领先地位和“国家安全”，同时推动制造业回流的目标。对比2024年拜登政府时期提出的对华投资限制，该备忘录进行了部分调整：扩展关键行业的范围，在原有的半导体、量子技术和AI等领域限制的基础上，新增了生物技术、航空航天和先进制造等行业；并扩大将证券投资纳入审查范围。另外，备忘录强调在关键技术领域加强审查以限制来自中国的投资。

然而，美国总统投资限制备忘录不具备法律强制性，且面临一定的实施阻力，对港股投资的影响有限。总统备忘录是一种行政指令，但不具备法律强制性；仅具有行政部门内部的执行效力。近年来，美国多次尝试加强对华投资限制，但在行政和立法的层面进展有限。主要是投资限制措施影响面广，涉及到各方利益团体。在受到广泛的支持之前，备忘录的通过面临一定的阻力。因此，我们倾向认为备忘录的签署对港股短期的情绪冲击有限。

投资策略：重要会议和公司业绩公布阶段，港股在快速上涨后或进入观望行情。短期来看，市场对3月重要会议的政策预期较为中性，对港股有一定的支撑效果，DeepSeek在AI领域的突破成为港股上涨的主要推动引擎，国内企业正展开新一轮AI资本开支周期。海外方面，海外整体利率水平仍将持续下降。考虑到目前外资对港股的配置比例不高，而港股相对海外主要股指估值仍有较高的折价，港股仍然具有较高的吸引力。

风险因素：1）国内经济复苏不及预期；2）国际地缘政治事件升温；3）海外流动性收紧。