未来5年投入40-50亿！高速成长的发光巨头，存在被错杀的机会吗？

近日，郑州安图生物工程股份有限公司董事长苗拥军在接受采访时曾表示，未来五年安图生物将继续加大研发的投入力度，“十四五”（2021-2025年）期间，公司的研发投入预计将达40亿—50亿元。

如果5年内安图生物的研发投入达到40亿—50亿元，也就意味着平均每年投入要近8亿元。

2018-2019年安图生物的研发费用分别为2.13亿元、3.12亿元，上述条件若实现，意味着安图生物未来的每年研发投入要翻上一倍多！

那么，作为国内化学发光三巨头之一的安图生物，它的未来是否是星辰大海？

一、化学发光的逻辑未发生根本性改变

近来国产发光三巨头的表现精确的阐述了什么叫“冰火两重天”，以迈瑞为代表的“大象”一路向北，而新产业和安图生物丝毫没有受到行情拉动，纷纷趴在地上。

有人肯定会说迈瑞的业务更广，不是纯粹的发光厂商。但是其管理层也不得不承认，迈瑞的化学发光业务，预计未来五年内都是高增长，同时也是公司增长最大驱动力。那么，迈瑞化学发光业务模块应当占据其6000亿市值较大的额一部分，同行业走势差异如此之大，诚有迈瑞抗风险能力强、新业务增长点多的合理性，也有新产业、安图生物估值被压制的短期不合理性。

对于化学发光行业来说，疫情影响是否会持续只是短期影响因素，未来人类大概率会对新冠病毒产生免疫屏障，所以疫情恢复与否并不是压制行业因素，从海外业务布局广阔的新产业也被压制的情况来看，疫情反复只构成短期不确定性，不对长期逻辑构成威胁。

那么影响因素可能只剩下IVD的集采预期了，近期有消息指出已经有城市落地发光的集采了，这里的城市指的是南京，但这次集采企业降价实际并没有达到预期。

我们的观点是，化学发光有效的集采在长远的未来可能存在，但是短期内难以实现，以下引用一位业内专家的观点：

主要是“带量”和检验的“属性”决定的，因此难以进行有效的集采。体外诊断试剂也属于耗材，但此耗材非彼耗材（冠脉支架等），体外诊断试剂有其特殊性。

1、药品与冠脉支架都是直接向病人收取费用的产品，也就是说你采购的价格高向病人收的费用也高，医保支付的费用也高。但检验不是，检验是按项目收费，检验项目的价格是由各省及直辖市政府统一定价的。

2、诊断试剂的使用要与设备配套，比如贝克曼的诊断试剂需要配套贝克曼的系统使用，你采购罗氏的试剂用在贝克曼的系统上显然是不合适的。通俗来讲，就是我这个“锅”仅能在微波炉上使用，你非要在煤气灶上那肯定是不行的。所以，体外诊断试剂如果集采的话，就需要把全部医疗机构的“锅”和“灶”一起换掉，统一换成一家或二家一样的“锅”和“灶”才能带量，这样一来虽为集采创造了条件，但集采的成本就会非常高昂，这样就违背节省医保费用的目的和初衷，肯定是不现实的。

所以，无论是疫情还是集采影响，短期内化学发光的投资逻辑没有“破功”，而化学发光作为IVD行业的两大重要趋势细分之一，仍然是具备极强的投资吸引力的。

二、安图生物的业务看点梳理：发光、流水线装机

1、发光：综合券商调研数据推算，2017-2020年公司存量化学发光设备分别为，2600 台、3400 台、4400 台和5500台，预计2021年公司装机存量将达到6800台。而目前国内化学发光存量装机超过4万台，其中国产大约2万多台，进口大约2万多台。从单产的角度来看，推算20-21年发光仪单产为33、34 万元。

2、生化：源自日本厂商的高端生化仪在国内是稀缺资源，无论是巨头罗氏、雅培又或者是贝克曼都选择与日系生化厂商进行合作。安图通过收购盛世君晖和百奥泰康获得高端生化（东芝生化仪中国区10 年总代理权，到2026年）仪和试剂资源，目前看来收购部分皆完成业绩承诺且成长弹性不俗。

综合预测2021年生化业务有2-3亿元的收入，基数不大且总体占比较小，收购生化业务核心价值实际上是着眼于打造高端流水线的竞争力。

3、流水线：流水线是目前所有发光厂家的兵家必争之地。截至目前，整个行业流水线基本由外资占领，罗氏、贝克曼各占约 30%的市场，而雅培和西门子各占15%左右，国产占有率在2%以下。国内券商预估，中国流水线市场规模在6000-10000条。

安图生物是推出中国首条全自动磁悬浮流水线（A1）的厂家，2019年8月，针对县级医院和三级医院急诊科需求，又推出小流水线B-1系列。无论是推出时间，还是性能方面，安图生物在国产厂商中具备明显竞争优势。

有数据推算预测，2020年安图的A1、B1流水线存量分别在70条和50条，2021年继续保持高速增长。

4、微生物检测：微生物检测也是一个充满潜力的细分行业，按照技术手段可分为四个平台，生化免疫、质谱、分子诊断（一代）、分子诊断（二、三代），可以从下图看到，质谱技术的优势显而易见。

安图生物在质谱上布局较早，积累了一定的技术和经验，2018年4月获批了了新型的基于飞行时间质谱技术的微生物鉴定产品，是国产第三家。

近年公司微生物诊断试剂收入持续稳健增长，从2013年的0.73亿元增长至2019年的2.16亿元，复合增速为20%，未来有望保持高增速。

总体来说，带动业绩规模的提升重点还要看发光仪和流水线的投放，如果投放符合预期，业绩兑现有保障。

三、总结和估值展望

— 根据最新调研，管理层也透露了2021年业务发展目标：

1、 收入端：化学发光同比增长60%以上，生化同比增长100%以上，微生物同比增速20%-30%，呼吸道同比增速约30%。

2、 利润端：如果疫情影响不扩大，预计能做到40%-50%的补偿性增长。

— 根据东财Choice一致性综合业绩预测，预计2020-2021分别实现营收30.79亿、42.58亿，对应净利润8.5亿、12.36亿。

结合上述两组数据，和做出疫情影响不会扩大的假设，预计安图生物2021年有望实现42亿左右营收和12.3亿净利润。截至1月25日收盘，公司股价报收144.14元，对应650亿市值，对应2021年利润动态市盈率52.84倍。

在当下医疗核心资产都涨上天的情况下，安图唯一让市场担忧的，是2021年能否如约兑现补偿性的增速。可以说，疫情和集采情绪的乌云压抑住了公司短期市值提升的动能。

我们相信，迷雾终将散去，如果有40-50倍的机会，即便今年不赚钱也无妨。