加强投资者保护，SEC就经纪商和投资顾问数字参与实践展开意见征询

【中国金融案例中心 编译：郭睿翼】

由于投资平台数字化程度的不断提高，参与门槛逐步降低，越来越多的散户投资者开始投身证券市场交易。不论是线上经纪商、机器人顾问的兴起，还是投资应用程序和各类门户网站的出现，都从侧面印证了数字化浪潮的来势汹汹。近期，美国证券交易委员会（SEC）发文就经纪交易商和投资顾问的数字参与行为（Digital Engagement Practice，后文简称DEP）公开征求公众意见，旨在了解DEP在现实中的应用及其存在的潜在风险，并为相关法规的制定提供参考基础。

DEP的应用场景

数字化技术的应用能够进一步提升企业的分析能力，例如通过数据分析和人工智能/机器学习模型来预测及影响散户投资者的行为，包括开设新账户、增加交易量等。根据数据分析的结果，公司依靠散户投资者在数字平台上互动的特征来投放广告。一些投资顾问还使用这些工具来开发和提供投资建议，例如通过在线平台来为客户提供咨询服务等，这为投资顾问及其客户带来了潜在的利益及风险。本次SEC的征求意见稿中，概述了公司可能使用的DEP，包括：

1. 社交网络工具：将数字平台与社交网络内容进行关联，使用户能够表达社交情绪、创建在线角色及头像，或复制其他投资者的交易组合。

2. 游戏和其他有奖竞赛：一些数字平台可能采用提供奖品的交互式游戏（如幸运转盘或虚拟"刮刮"彩票），或其他类型的竞赛来达成业务扩张、客户获取等目的。例如，一些数字平台可能会要求投资者在指定时间内完成某些"待办事项"或"任务清单"来获得免费股票、现金奖励或平台上的附加功能，这些任务包括向他人推荐平台、参与社区论坛、关联银行账户、为账户注资、交易或在社交媒体上推广应用程序等。

3. 积分、徽章和排行榜：一些数字平台会使用与特定活动相关的积分来激励投资者，例如一些平台提供模拟交易及相对的排行榜、成就徽章等。

4. 通知：某些数字平台可能会通过电子邮件或手机短信来推送通知。投资者可能会收到某只股票价格上涨或下跌的通知，或者提醒他们自上次交易以来已过去了几天。通知也可作用于在市场波动期间稳定投资者情绪。

5. 交易互动：一些数字平台会在投资者选择购买股票或期权的订单页面，展示如礼炮或人群鼓掌等庆祝类动画，以鼓励投资者进行交易。

6. 视觉提示：依靠各类视觉设计来突出显示某些信息。例如，一些数字平台的用户界面会根据投资者的投资组合表现，调整数据的显示颜色。此外，在投资组合出现亏损时，一些数字平台会立即向用户展示相关新闻或其他信息；在投资者选择下单时，数字平台可能会弹出相关资讯来辅助投资者进行投资决策。

7. 订阅和会员级别：数字平台可能会根据用户的账户余额和金融产品持有量，提供订阅或分阶会员资格以提供相应的附加功能，包括研究报告、简报、网络广播、信用额度访问、费用减免等。

8. 聊天机器人：一些数字平台可能会提供聊天机器人来回应投资者关于股票价格、账户信息或客户服务的相关事宜。

应用DEP的优劣

DEP的使用为散户投资者带来了潜在的好处及风险。首先，简化的用户界面和互动功能对散户投资者（尤其是年轻的散户投资者）更为友好，可以鼓励散户投资者增加对退休账户的储蓄，并参与传统上被视为财富积累的其他活动。通过DEP，金融机构可以鼓励用户开展开户、融资、交易等活动，增加投资者对应用程序的参与度。

此外，DEP的应用让金融机构能够以较低的成本提供咨询服务，并24小时无休地提供服务，扩大获客渠道。DEP相关的咨询服务也能减少人工服务可能出现的"行为偏见、错误或非法行为"。通过使用基于人工智能的软件和方法，投资顾问可以为客户提供更多个性化建议，提高信息处理效率，减少信息不对称，并有助于市场的稳定性。

不过，DEP也可能对散户投资者带来负面影响，包括：1）鼓励投资者进行频繁交易；2）鼓励投资者采用风险程度更高或与投资者能力不符的交易策略（如期权交易等）；3）鼓励投资者购买更复杂的证券产品，DEP可能会通过界面设计来影响投资者选择，使其偏离实际偏好；4）当人工智能/机器学习模型使用质量差、不准确的数据时，可能会产生有偏差的建议，导致投资者面临风险。

SEC针对DEP征求意见的目的

SEC对DEP的担忧主要来自于对投资者保护框架下的两个层面：1）DEP在何种情况下会导致投资者行为的改变，从而使公司做出推荐或提供投资建议；2）DEP是否与散户投资者或公司有利益冲突，如引导用户选择隐藏费用更高或并不适合的投资选项。SEC希望通过意见征询来了解DEP相关的市场应用场景，为公司、投资者和其他市场参与者提供交流平台，以探讨DEP的优势和风险并帮助SEC评估未来针对DEP的规则制定。这些征求意见的层面包括：

1. 了解公司使用DEP的程度：包括最常用的DEP类型、用于开发和实施DEP的工具和方法和有关散户投资者与DEP互动的信息，包括与投资者信息统计、交易行为和投资业绩相关的任何数据。

2. 为市场参与者和其他利益相关方提供交流平台：分享他们对DEP及相关工具使用的看法，包括DEP为散户投资者提供的潜在利益，以及潜在的投资者保护问题。

3. 促进SEC对现有法规进行评估：如考虑是否需要采取监管行动来保护投资者，并维护DEP背景下市场的公平有效。

4. 了解金融机构使用DEP的好处和风险：SEC询问大众关于数字化的好处和风险，包括为什么会选择智能投顾而非传统财富顾问，以及智能投顾与传统顾问所提供建议的差别。

5. 了解金融机构如何监督、管控所开发的DEP相关技术：包括AI/ML模型在市场异常或波动期间的表现情况，以确保AI/ML模型所提供的建议是可靠的。

6. 了解投资顾问用于开发和向客户提供投资建议的分析工具和其他技术的性质：包括对该技术的监督，投资顾问和客户如何从技术中受益，与该技术更普遍相关的市场潜在风险，以及是否可能需要采取监管行动来保护投资者。

SEC征求意见稿的涉及范围

本次SEC对意见的征求范围较为广泛，涉及与DEP相关的较多层面，包括：

1. DEP对交易和投资者行为的影响

SEC要求相关公司提供对DEP的使用确实影响或改变其客户行为的详细信息。例如：开设账户、投资金额、存款频率、下单频率、订单大小、交易的证券类型、交易证券的风险状况、客户投诉的数量以及新功能的采用情况。SEC希望从行为金融学、经济学、心理学、营销和相关领域的研究人员处了解他们对投资顾问和经纪商使用DEP的看法，从而更好地评估DEP是否会影响散户投资者的行为，包括DEP提供的即时反馈是否会影响散户投资者的决策，或者散户投资者是否可能完全没有意识到其决策受到了特定DEP的影响。

2. 利益冲突和披露

由于公司可能使用DEP来促进或以其他方式引导散户投资者选择对公司更"有利可图"但对散户投资者而言风险更高的证券或投资策略。这类产品包括但不限于：期权交易、公司收到订单流付款的产品、收益分享或其他有较高隐藏费用的产品。SEC要求用户评价DEP的相关披露是否有效解释了其潜在利益冲突方面的问题，以及是否解释了DEP可能对用户在交易和投资行为的哪些方面产生影响。

3. 人工智能（AI）和机器学习（ML）

SEC正征求关于使用预测分析和AI/ML模型的信息，包括深度学习、监督学习、无监督学习和强化学习过程的相关信息，以期了解这些智能模型是如何通过观察投资者行为来构建和调整使用DEP。例如，公司是否以及如何使用自然语言处理（NLP）和自然语言生成（NLG）来根据投资者的偏好调整其展示界面和提示内容。

SEC还希望了解公司如何开发、测试、部署、监控和监督所使用的DEP工具。如果这些工具由第三方提供，如何对这些供应商进行监督，各供应商之间是否存在关联，薪酬是否与投资者活动相关，以及有哪些审计公司对供应商进行监督。

4. 投资者数据

SEC希望加强对公司用于研发、学习、实施、测试和运行DEP的数据的了解。包括：数据来源、是否使用从第三方获取或购买数据、是否正在收集和出售数字平台上客户的数据信息等。同时，SEC希望了解DEP使用、搜集的投资者数据是否会引发与财务隐私、信息安全或身份盗窃预防相关的问题；公司是否或如何使用AI/ML模型来最大限度地减少可能由DEP导致的偏见或差异。

5. 遵守监管义务

SEC询问公司在设计和使用DEP时如何遵守现有的投资顾问和经纪自营商监管义务。包括：监督对散户投资者的传播和营销；涵盖DEP的设计、开发和使用的控制措施；培训代表；利益冲突；信息披露渠道；遵守适用的行为标准和销售行为规则；信托义务；客户档案信息和记录保留。SEC还要求，就与DEP相关的控制方法与其他管理散户投资者互动的控制方法的不同之处提出见解。

6. 现有法规的变化或新的监管方法

为了解决DEP引发的投资者保护问题，SEC提出了一系列关于是否需要对现有法规进行补充或修改的建议。该调查还寻求有关当前法规是否会阻止公司以可能有利于散户投资者的方式使用DEP，或者是否有监管方法可以促进创新或测试新技术使用的能力。