本周五洁美科技（002859.SZ）披露了2021年上半年度报告，受消费电子、新能源汽车和5G技术应用的需求增加和加速落地带动电子信息行业景气度持续走强，公司上半年业绩继续保持高速增长，充足的订单量也让公司未来业绩有保障，全年营收超过20亿是板上钉钉的。

经营层面，洁美科技持续优化纸质载带产品结构，高附加值产品产销量持续增加，公司产能扩建也有序进行，部分产线预计2022年中期开始投产，提升规模竞争力。全球市占率接近50%，客户涵盖日本村田、三星电机和风华高科等一系列行业知名企业，洁美科技在小而美的行业真的做到了独树一帜的地步。

两次一体化战略与产业链自主可控

成立于2001年的洁美科技最初业务是薄型载带的加工，将从日本买来的原纸在中国台湾买来的旧设备上加工，业务模式简单粗放。

纸质载带主要原材料为木浆，特点是价格低廉，回收方便，因此被电子元器件厂优先采用，用于厚度不超过1mm的电子元器件的封装。目前约90%的电子元器件需要纸质载带进行封装。塑料载带主要用于厚度大于1mm的电子元器件，下游应用领域主要为大尺寸、高端的被动元件以及分立器件、IC和LED等领域。

电子专用原纸生产工艺是纸质载带生产中的核心技术。原纸生产工艺较为复杂，需要掌握诸如纸张表面处理、层间结合力控制、防静电处理等多项核心技术。在很长一段时间里我国生产薄型载带所需的原纸主要依赖国外，影响了国内薄型载带行业发展。

资料来源：电子专用原纸技术难点，国盛证券研报，阿尔法经济研究

2007年公司历经3年研发的原纸实现小批量生产，打破了日本大王、日本王子制纸等的技术封锁和垄断，掌握了薄型载带专用原纸的全套生产技术和工艺。目前公司打孔纸带技术覆盖方孔尺寸精确控制、毛刺及E尺寸控制方面；纸带压孔覆盖一次压制成型技术等。此外公司采用新方法替代传统方法或基于自研设备/模具，解决了行业多个难点：

资料来源：洁美科技纸质载带关键技术，国盛证券研报，阿尔法经济研究

此外公司通过多年的技术积累和研发实践，研发出利用透明PC粒子生产黑色PC粒子的技术，实现了塑料载带关键原材料的自产。通过纵向一体化战略，公司打通了原材料（专用纸和塑料粒子）和载带加工的壁垒，实现了产业链自主可控：

资料来源：薄型载带产业链，国盛证券研报，阿尔法经济研究

2011年以来公司开启横向一体化，在原有的纸质载带基础上，业务进一步向塑料载带和离型膜延伸，尤其是离型膜的量产，将公司原本市场空间有限的载带天花板打破，为公司带来巨大的成长空间。2018年离型膜首次为洁美科技贡献0.22亿元的营收，2020H1离型膜营收高达0.60亿元，创历史新高。公司持续推进离型膜产业链一体化进程，2020年通过发行可转债募集的6亿元资金也用于年产3.6万吨光学级BOPET膜等离型膜产品，将业务从电子信息领域拓展到光电显示领域，也让公司有了新的想象空间。

资料来源：洁美科技发展历程，公开资料整理，阿尔法经济研究

四年营收几乎翻倍，驱动业绩的不单单是行业景气度

目前洁美科技业务由薄型载带和离型膜两大类业务构成，离型膜的规模目前仍较小，还处于产能建设和产品导入阶段。核心业务薄型载带是公司最主要的营收来源，贡献了70%以上的营收，其主要产品包括纸质载带（包括分切纸带、打孔纸带和压孔纸带等）、胶带（上胶带、下胶带等）和塑料载带等。目前公司已经成为国内集分切、打孔、压孔、胶带、塑料载带和离型膜生产为一体的综合配套生产企业，市场竞争力和行业地位也不断增强。

2016-2020年洁美科技营收由7.53亿元增长至14.26亿元，营收几乎翻倍，年复合增长率17.3%。其中纸质载带营收由5.56亿元增长至10.37亿元，年复合增长率16.9%；胶带营收由1.56亿元增长至2.06亿元，年复合增长率7.2%。离型膜正处于放量阶段，年复合增长率高达100%，塑料载带年复合增长率也高达24.1%。2017-2021H1期间，纸质载带、胶带和塑料载带2019年出现一定程度下滑，其他期间均保持正增长，尤其是2020年以来增速逐年加快，驱动力主要来自需求端，也就是行业景气度：

资料来源：洁美科技产品营收及同比增速，Wind股票，阿尔法经济研究

2019年公司营收9.49亿元，同比下降27.7%，主要是2018年底部分下游企业及供应商炒作并大幅提高售价，导致下游企业库存短期高企，叠加智能手机由4G向5G过渡，出货量下降，电子元件行业进入去库存阶段。2020年以来虽然行业遭遇疫情冲击，但在5G商用及在线教育、远程办公等需求的增加，电子行业迎来一波行情，下游客户需求旺盛，产销两旺。

从公司的毛利率水平来看，除了2019年有较大幅度下降，综合毛利率水平总体呈上升趋势，尤其是营收占比最大的纸质载带的毛利率由37.3%提升至45.9%，稳定了综合毛利率。纸质载带毛利率的提升，一方面是行业景气度下需求增长，产品产销两旺，有提价动力，但笔者认为更重要的是公司纸质载带在行业中的地位不断提升，全球份额接近50%，国内份额超过60%，具有很强的议价能力。就算行业景气度下行，公司纸质载带仍然具有很强的议价能力：

资料来源：洁美科技主要产品毛利率及期间费用，Wind股票，阿尔法经济研究

此外2017年洁美科技引入BPM系统和智能制造系统并于2018年投入使用，管理费用率稳重有降，销售费用率基本稳定。2019年公司围绕“标准化”与“数字化”两大主题，持续推进数字化工厂项目建设，提升了运营效率，也有助于公司降本增效。

洁美科技的毛利率水平是比较高的。笔者对比了其与日本大王制纸的毛利率水平，2019-2020财年大王制纸综合毛利率为21.8%和25.7%，同期洁美科技毛利率为32.7%和40.7%，高了很多。

当然俩公司业务差异非常大，大王制纸是一家以纸为核心业务的跨国公司，业务上与晨鸣纸业（000488.SZ）等类似，毛利率普遍在20%上下。

不到1亿元营收面对600亿市场，洁美科技的成长天花板打破

经历了纵向一体化和横向一体化两次战略，洁美科技如今拥有了以薄型载带为核心的可为IC、电子元器件和偏光片企业配套生产系列产品，为客户提供产品生产和使用过程中主要耗材的一站式解决方案的能力：

资料来源：洁美科技产品，公开资料整理，阿尔法经济研究

作为基本盘的薄型载带业务，洁美科技已经占有市场大部分份额，未来发展面临天花板。2015年公司开始研发离型膜，并于2018年贡献营收。

离型膜又称转移胶带，是一种表面具有分离性的薄膜，主要由基材、底胶和离型剂组成，通过在PET、PE、PP等塑料薄膜基材上涂布硅离型剂、氟素离型剂或者做等离子处理等，使其对各种不同的有机压感胶表现出轻且稳定的离型力。离型膜主要作用是隔离、填充、保护和易于剥离等，具有高透明性、耐热性和耐药品性等性能。

离型膜按照基材类型可分为PET离型膜、PE离型膜、BOPP离型膜和其他离型膜，下游可用于MLCC、偏光片、模切产品和OCA光学胶等领域，其中PE离型膜是目前最常见的离型膜产品，因其具有较高的成膜性、机械性能和强韧性等，广泛用于包装、印刷、薄膜开关等领域：

资料来源：离型膜产业链及技术难点，华经情报网/国盛证券研报，，阿尔法经济研究

资料来源：离型膜市场规模，华经情报网，阿尔法经济研究

离型膜下游领域不同，对应的市场空间也有明显差异。比如在FPC挠性线路板生产过程中，为达到防止腐蚀的作用，在保护膜上需要至少贴上下两层离型膜，其面积与FPC面积紧密相关。但市场空间上FPC离型膜很有限，预计到2022年市场规模为16.6亿元，比洁美科技薄型载带市场规模大不了多少。

笔者估算的国内纸质载带市场规模约为15亿元，国盛证券测算的市场规模2020-2022年为11.58亿元、12.96亿元和14.52亿元，2020年洁美科技纸质载带营收为10.37亿元，公司一家基本上垄断了国内市场。

洁美科技的离型膜主要用于陶瓷电容MLCC及射频元器件生产过程，具有剥离稳定性优良、离型层附着力好、残余接着率高等特点。MLCC用离型膜的作用是将有机硅离型膜涂布于PET聚酯薄膜表层上，在流延涂布时承载陶土层。MLCC通常需要堆叠300-1000层陶瓷介质，每一层陶瓷介质的形成都需要相同的离型膜。当然受限于技术原因，目前国内主要提供300层MLCC，国外可达到800-1000层，技术差距明显。

市场规模上，2019年中国MLCC用离型膜面积达到92.3亿平方米，预计到2022年MLCC用离型膜面积达到106亿平方米，对应的市场规模达到587亿元。2020年公司离型膜营收0.88亿元，2021年也就破亿，市占率非常低，但也意味着公司的增长空间是巨大的。

MLCC用离型膜的市场规模不同机构预估的结果不同，比如国盛证券援引Paumanok和村田等数据的测算，到2025年MLCC用离型膜市场规模突破300亿元。即便如此，对洁美科技这一体量是足够打开公司成长空间的：

资料来源：MLCC离型膜市场规模，国盛证券研报，阿尔法经济研究

国外巨头扎堆，国内对手也没闲着，洁美科技的离型膜生意经不是太难讲

与其他电子材料类似，离型膜也有一定进入壁垒。比如在技术壁垒方面，离型膜生产技术涉及高分子胶粘剂、高分子机械和高分子合成等，多学科交叉运用。同时离型膜品种繁多，各类离型膜之间的生产工艺有所差异，形成一定的技术壁垒，以及所带来的人才壁垒。此外品牌、渠道等也是后进入者面临的壁垒。

在离型膜领域占据主导地位的仍然是国外巨头，比如美国3M、日本三井化学、东丽等，这些公司大多布局高端离型膜市场：

资料来源：海外主要离型膜企业，华经情报网，阿尔法经济研究

国内离型膜行业近些年受下游需求驱动及国产替代等，也获得快速发展，已经涌现出一批诸如洁美科技、国风塑业等具有可观规模的离型膜企业。不过目前国内离型膜企业多处于中低端水平，比上不足但比下有余，行业竞争激烈。近几年受下游需求驱动，主要的企业纷纷扩产，一方面这些企业一起可以获得更多市场份额，但同时企业间的竞争也日趋激烈，如果缺乏充足的研发实力和技术积累，极易陷入价格战，不利于企业的健康发展：

资料来源：国内主要离型膜企业，华经情报网，阿尔法经济研究

洁美科技近些年的研发投入比较稳定，2018-2020年研发费用达到0.6-0.8亿元，近些年研发费用率稳定在5%左右。公司在薄型载带领域打拼20多年，截止2021年6月底公司及其子公司累计获得境内专利203项，其中发明专利38项，国外专利15项，具备了一定的技术积累。在离型膜领域，公司已经申报多项专利，目前还处于审查阶段：

资料来源：洁美科技离型膜关键技术及专利申请，国盛证券研报，阿尔法经济研究

目前PET离型膜中核心原材料PET原膜高端产品主要来自日韩等供应商且无法确保稳定供应，国内企业仅能满足中低端原膜供应，可以说对公司相关业务带来不利影响。公司若想在离型膜领域获得像薄型载带那样的竞争力，还要持续投入不断努力才行。

近几年洁美科技加码离型膜业务，持续推进离型膜产业链一体化进程。2020年通过发行可转债募集的6亿元资金也用于年产3.6万吨光学级BOPET膜和年产0.6万吨CPP保护膜项目，建成投产后将实现主要原材料基膜的自产。公司年产20000万平方米电子元器件转移胶带生产线建设项目（二期）建成后，将拥有8条离型膜产线，具备包括高端MLCC离型膜、光学材料用离型膜等各类新型尚未国产化产品的生产能力。

传统业务薄型载带的产能扩张也在继续，今年1月份公司年产2.5万吨原纸生产线完成安装及调试，顺利投产，将原纸产能扩充到11万吨，年产420万卷电子元器件封装专用胶带扩产项目也在顺利推进，上半年厂房基建工程顺利完工，原有胶带生产线按计划启动搬迁工作，设备也陆续进入安装阶段。此外公司新增2条塑料载带产线顺利投产，已有塑料载带产线48条，6条产线正在安装阶段，下半年还将订购6条产线，力争年底前完成募集资金“年产15亿平方米电子元器件封装塑料载带生产线技术改造项目”，继续提升薄型载带的市场竞争力。

原创声明：本文作者系阿尔法经济研究原创，欢迎个人转发，谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。

免责声明：阿尔法经济研究发布的内容仅供参考，不构成任何投资建议。