报告出品方/分析师：东海证券研究所/刘思佳

资本市场已成为我国经济社会发展的一个关键性因素：从市场规模来看，我国股票市场总市值已经居于世界第二。资本市场的兴起和壮大，加速了我国经济要素的配置方式从计划方式向市场方式的转变进程，并正在成为我国市场经济运行和投融资活动的核心平台。

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一、资本市场高质量发展

资本市场已成为我国经济社会发展的一个关键性因素

从市场规模来看，我国股票市场总市值已经居于世界第二。

资本市场的兴起和壮大，加速了我国经济要素的配置方式从计划方式向市场方式的转变进程，并正在成为我国市场经济运行和投融资活动的核心平台。

规模扩张阶段的资本市场（2007年以前）

在2007年以前，中国经济处于高速增长阶段，主要以产业规模扩张为主的增量经济增长方式，资本市场相对较好地反映了这一变化。

技术升级阶段的资本市场（2007年以后）

2008年开始中国经济增长逐步从高位回落，规模扩张速度放缓，技术进步明显的产业发展速度加快，产业层次也有所提高。

科创板试点注册制

2018年进博会上宣布设立科创板试行注册制，到2019年7月正式开板，目前科创板已经稳定运行2年以上，超300家创新型企业在科创板上市。

创业板实行注册制

紧接着，2020年8月24日，创业板注册制正式落地，目前也已正式实行一年，一年内新上市企业达到184家。

北交所设立，同步试点注册制

9月2日，国家主席在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上发表视频致辞。主席表示：我们将继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地。北交所的建立将使我国多层次的资本市场更加完善。据证监会建设北交所主要思路：总体平移精选层基础制度度维持新三板基础层、创新层与北交所“层层递进”市场结构构同步试点注册制。

（1）坚守“一个定位”。

北京证券交易所牢牢坚持服务创新型中小企业的市场定位。

（2）处理好“两个关系”。

一是北京证券交易所与沪深交易所、区域性股权市场坚持错位发展与互联互通。

二是北京证券交易所与新三板现有创新层、基础层坚持统筹协调与制度联动。

（3）实现“三个目标”。

一是构建一套契合创新型中小企业特点的基础制度安排，补足资本市场发展普惠金融短板。

二是畅通北交所在多层次资本市场纽带作用，形成相互促进的中小企业直接融资路径。

三是培育一批专精特新中小企业，利于打造良性市场生态。

资本市场向全面实行注册制发展

注册制下优质企业上市加快，尤其是创新企业

从结构变化上来看，信息技术行业不管IPO数量，还是募资规模，都有显著的提升。此外，医疗保健的IPO数量和募资规模占比也由5%和9%分别提升到了9%和10%。

越来越多的龙头创新企业登录A股

新证券法实行，资本市场生态环境更加健康

与国际接轨

2017年6月，明晟公司宣布将于2018年6月份将A股纳入MSCI新兴市场指数和MSCI全球指数。目前纳入因子已提升至20%。

富时罗素指数于2019年6月首次纳入A股，目前纳入因子已提升至25%。

外资持续流入

国家发展直接融资市场、科创板落地、创业板试点注册制度到未来全市场试点注册制。

增量资金或进入资本市场

理财收益率下行

基金规模持续扩大

截至2020年年末，公募基金规模已经达到19.9万亿元，5年复合增速达到19%。

截至今年7月，总规模已达到23.5万亿元，较年初增长了3.65万亿元。

二、券商业务简介

券商发展迅速

券商资产规模持续增长，总资产及净资产同比增速连续3年上升。

券商营收及规模呈现周期性

券商业绩受市场行情影响较大，2015年牛市后，近三年以来业绩持续增长。

券商各业务一览

券商各业务占比（历史5年）

自营、经纪营收规模最大，两者合计占比超50%。

经纪业务

券商传统业务，主要为证券经纪业务，包括代理买卖证券、租赁交易单元席位以及金融产品（基金）代销，与市场活跃度有明显关系。

虽然营收占比被自营业务超越，但仍然为券商业绩的重要压舱石。

竞争相对激烈，佣金手续费率不断下降，2020年降至万分之2.6%，未来转型财富管理。

自营业务

2017年起成为券商第一大业务。受监管指标约束，权益类投资/净资本<80%，非权益类投资/净资本小于400%。

固收产品占比高，衍生品业务是发展方向。

资管业务、基金业务

资管新规影响行业发展格局。资管由被动管理转型主动管理模式，与基金业务有一定的相似性。券商资管争取获得公募牌照。

投行业务

分为股权承销和债券承销两大类。

债券承销规模要大于股权承销，但IPO费率要高于债券承销。

科创板推出后，IPO募资明显提速，截至今年9月，年内IPO募资规模已达3715亿元，为去年全年的79%。

再融资新规松绑后，募资规模有望继续逐步回升。北交所设立，利好投行业务。

信用业务

信用业务属于重资本业务，主要赚取息差。两融余额持续增长，目前融资融券余额在1.9万亿元以上。

股权质押规模逐步缩小，两融业务仍有较大的加杠杆空间，融券业务规模有待提升。

研究所

分为卖方研究和买方研究。发布研究报告，服务机构客户，为机构提供投资建议并且收取佣金。

金融科技

券商信息技术投入逐年增长，2020年证券公司IT投入合计达到240亿元，占营收比重达到5.35%。

合规风控

合规风控影响证券公司评级，评级较差会影响券商业务开展，不利于经营。

三、券商未来发展方向

券商头部集中趋势在加强

从营收前十占比来看，2019、2020年集中度要高于2015年，但低于2016-2018年，市场行情不佳的时候，头部券商优势相对更加明显。从净利润前十占比来看，集中度总体是逐步上升的。

上市券商具备融资优势

上市券商融资优势大，多加券商百亿以上的定增募资规模。

中小券商差异化发展，成为特色型券商

中小券商虽然往往也具有全牌照，但综合实力不如大型券商，但可在稳定原有业务的基础上，实施差异化发展的战略，培育和发展自身的特色和优势。集中资源优势在某些业务上形成突破，巩固和发展独特的竞争优势，比如在经纪业务上传统的区域性优势，利用区域优势扩展投行业务等等。

海外案例——嘉信理财

美国的零售财富管理龙头。

嘉信理财集团成立于1973年，是一家美国领先的综合性现代财富管理公司。起初以折扣经纪商为口号。20世纪90年代中期，嘉信理财实现重大突破，推出基于万维网的在线理财服务，借助互联网技术转变为网络券商，大力发展线上经纪。2000以后，全面转型综合理财。

作为一家全球五百强企业，嘉信理财将金融科技与人工服务有机结合，提供全方位的金融产品和服务。截止2021年7月31日，嘉信理财为全球各地的投资者托管资产总额达7.6万亿美元。

外资券商短期对国内券商影响相对有限

目前已有1家外资全资控股券商，8家外资控股券商，以及4家待证监会批复的外资券商，其中不乏国际巨头。

但外资券商进入国内市场短期往往无法获得全牌照，同时在一些传统业务上，如经纪、投行，本土券商往往具有更明显的地域优势，短期外资券商对国内券商的影响相对有限。

涉及投资以及资管方面，外资券商由于具有丰富的投资和资管经验，可能在相关业务上对国内券商形成一定竞争，但同时也会倒逼国内券商快速发展，在与外资券商竞争的过程中不处下风。

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