中信证券：市场低估了日本核污染水排海事件对中国美妆产业竞争格局带来的影响，建议关注国妆替代机遇

我们认为市场低估了日本核污染水排海事件对中国美妆产业竞争格局带来的影响。①根据日本政府公布的排海计划，核污染水排海将持续至少30年，具较强的持续性及反复性，每年每次排海的启动都有可能引发新一轮关注、由于排海导致的污染等事件有可能引发阶段性的舆情。②该事件导致日妆在品牌、产品、渠道及营销维度均受到较大冲击，基于国货新渠道运营精细度领先、产品力持续突破，我们认为国妆有望迅速补位、在中长期持续扩大市场份额。③日妆在防晒、洁面、套装品类占比较高，价格带定位偏中高端，以上领域具备较大替代机遇。关注日妆替代空间较大且自身具备强增长潜力的防晒赛道，日妆替代空间较大的护肤赛道；关注存在技术不断突破升级的上游原料产业链。

▍核污染水排海引发负面舆情，日妆产品、渠道、品牌多面承压。

日本政府自2023年8月24日启动福岛核污染水排海计划，排海计划将持续至少30年，相关事件引发大量负面舆情，日妆在：1）品牌维度：受到民族情绪导致的消费反感+品牌质量声誉双重打击；2）产品维度：安全性引起消费者担忧；3）渠道及营销：新渠道KOL合作受负面影响。多面压力下，排海事件后日妆销售走低。

▍估算超七十亿替代空间，中高端定位、防晒&护肤品类机遇较大。

预计日妆两年让出超七十亿市场份额：基于核污染水排海事件负面影响持续的假设，参考2023年1-11月日妆进口大幅下滑21%、日系Top品牌2023年销售普降约15%，我们估算日系品牌市场规模2023年下滑约15%，让出约52亿元空间；在2024年日系市场规模方面，我们分别基于进口数据、达人合作恢复后日系品牌销售数据、资生堂在3Q23业绩会上的表述做三种情景假设，测算日妆2023~24E年合计将让出58~105亿元市场空间，中性假设预期约75亿元。

中高端定位、防晒及护肤品类机遇较大：参考主要日系品牌覆盖中高价格带，并据Euromonitor数据高端日系品牌销售规模约242亿元，占比70%，我们判断日系品牌让出的市场份额定位相对中高端，处于升级价格带的品牌方有希望承接。参考日妆市场规模中64%为护肤、11%为彩妆、10%为防晒，且分别占据中国护肤、彩妆、防晒市场规模的9%/7%/23%，考虑到彩妆类目多采用代工模式受影响相对较轻，我们认为防晒、护肤赛道替代机会更大，进一步细分护肤市场，我们发现日系品牌在洁面、面部护理套装细分品类中占比较高，潜在机遇更大。

▍国妆机会：防晒赛道高成长叠加日妆替代机会，护肤赛道精选洁面、套装细分。

1）防晒赛道高成长+日妆替代，特证管理下国妆龙头优先受益。根据Euromonitor，防晒赛道为日妆传统优势品类，日系市占率达24%；在核废水事件后的首次大促，日系防晒淘系市占下滑10%，抖音市占下滑4%。中国防晒化妆品渗透率低，我们以NMPA标准简单测算，防晒旺季正常使用防晒产品的女性渗透率仅约16%；处在培育期的儿童防晒领域也出现了销售突破4亿元的防晒系列产品，发展空间充足。此外，因防晒产品属特证管理，注册周期需9-15个月，我们判断提前布局防晒赛道的国妆龙头有望优先受益。

2）护肤赛道兵家必争，关注替代空间较大的洁面和套装细分。根据炼丹炉数据，在护肤各细分赛道中，日系品牌在洁面Top10中占比51%，在面部护理套装中占比23%，潜在替代机会较大。其中，国货洁面定位性价比，产品力追平珂润，新渠道运营显著领先日系，有望接替中端日系洁面市场。面部护理套装细分由外资品牌主导，定位总体高端，国妆中高端产品、高端品牌有望部分承接；同时，处于大单品拓展阶段的国货龙头以明星单品组成“囤货装”套组，大幅提升客单价，亦有一定发展机会。

▍日系原料关注度提升，催化国妆产业链进一步升级。

日系原料大厂总体颜色、气味、质量较好，以核心骨架原料、单体活性成分为主，并在部分细分领域全球领先；本土原料厂商覆盖较为全面并在个别细分实现对日系的突破。随核污染水事件后化妆品原料关注度提升，研发、原料等上游产业链向中国富集，中国化妆品供应链逐步获国际认可，事件也将进一步推动国妆产业链的完备和升级。

▍风险因素：

核污染水排海事件之影响程度、持续时间有较高不确定性；护肤品为典型可选消费品，若居民消费意愿和消费信心疲软或对行业内公司造成负面影响；监管政策若超预期变化，可能导致行业和企业增速相应放缓；本土品牌产品力、品牌力提升不及预期的风险；电商平台销售集中的风险；营销渠道发生变革的风险；技术研发的风险。

▍投资策略：结合成长主线，关注日妆替代机遇。

我们认为市场低估了日本核污染水排海事件对中国美妆产业竞争格局带来的影响。①根据日本政府公布的排海计划，核污染水排海将持续至少30年，具较强的持续性及反复性，每年每次排海的启动都有可能引发新一轮关注、由于排海导致的污染等事件有可能引发阶段性的舆情。②该事件导致日妆在品牌、产品、渠道及营销维度均受到较大冲击，基于国货新渠道运营精细度领先、产品力持续突破，我们认为国妆有望迅速补位、中长期持续扩大市场份额。③日妆在防晒、洁面、套装品类占比较高，价格带定位偏中高端，以上领域具备较大替代机遇。关注日妆替代空间较大且自身具备强增长潜力的防晒赛道，日妆替代空间较大的护肤赛道；关注存在不断突破升级的上游原料产业链。

本文源自券商研报精选