重营销轻研发，高毛利率核心产品被移出地方医保目录，穗绿十字闯关创业板胜算几何

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 王敬 张智 深圳报道

据资本市场电子化信息披露平台，近日，从事高端肠外营养制剂及多品类化学药品的研发、生产及销售的广州绿十字制药股份有限公司（下称“穗绿十字”）更新披露了招股书，公司拟登陆创业板。

值得注意的是，作为一家医药企业，相较于研发，穗绿十字更热衷于营销，近三年半穗绿十字合计在销售上投入是研发的4.7倍；此外穗绿十字还偏爱与成立年限较短推广服务商合作，且部分主要推广服务商成立时间集中在同一时期甚至同一天，其中，有两家注册地均为江西某小县城的服务商负责广东区域的推广服务，多家服务商疑似存在关联性。

报告期内，穗绿十字还面临着两款毛利率高达90%以上的核心产品被调出地方医保目录的窘境。对此，一位不愿具名的业内人士向《华夏时报》记者指出，这两个高毛利率产品从当地医保目录中删除可能会对公司的业务发展产生负面影响。如今，这一变局已对公司相应地区的销售收入产生了负面影响，据此次更新的招股书，2022年上半年公司业绩已经出现一定幅度的下滑。

对于主要产品被移出地方医保目录、服务商是否存在关联以及巨额的营销费用等问题，《华夏时报》记者通过邮件联系了穗绿十字方面，截至发稿，对方并未回复。

核心产品被移出地方医保目录

根据穗绿十字公司官网，公司始建于1991年，是一家综合型制药企业，主要从事高端肠外营养制剂及多品类化学药品的研发、生产及销售。公司集聚全产业链闭环，自身具备完备的生产、研发及销售系统，并拥有全资研发、控股生产、全资销售子公司。

根据招股书，公司报告期内的主要产品中，绿支安、普舒清、普达深为原研地产化产品，多力生为进口销售的原研药品，普立诃为仿制药。

业绩方面，2019年至2022年1—6月各报告期，穗绿十字的营业收入分别为2.74亿元、5.48亿元、7.88亿元和3.03亿元，相对应的归母净利润分别为1019.06万元、7390.03万元、1.04亿元和3472.56万元。

分产品来看，报告期内，公司的复方氨基酸注射液产品收入占比呈不断下降趋势；而在2019年被国家药监局确定为参比制剂多力生产品收入占比由6.78%上升至20.10%；2021年以来，中标第五批国家集采的普立诃成为公司新的业绩增长点，2022年上半年占比为24.14%，成为公司第一大产品。

根据招股书，复方氨基酸注射液是公司的核心产品，公司复方氨基酸注射液包含普舒清、普达深、绿支安和绿安四款产品，报告期内合计占公司主营业务收入的比例分别为 93.22%、91.07%、72.33%和 55.41%。随着公司其他产品销售收入的增长，复方氨基酸注射液类产品的收入占比逐年下降，而其中普舒清、普达深两款核心产品还面临着被调出地方医保目录的局面。

招股书中，普舒清、普达深的高毛利率颇为亮眼，报告期内普舒清的毛利率分别为93.73%、93.79%、93.75%、94.67%；普达深的毛利率分别为93.43%、93.61%、91.46%、91.87%。在业内人士看来，如此高毛利率的核心产品被调出了地方医保目录，对公司的业务发展产生不小的负面影响。

2022 年上半年，公司的主营业务收入已出现一定幅度的下滑，穗绿十字表示，除受疫情影响外，普舒清和普达深被调出地方医保目录对原地方医保地区的收入产生负面影响。

此外，穗绿十字在风险提示中也指出，目前多个地区的地方医保目录已将普达深和普舒清移出，普达深和普舒清为公司主要产品之一，地方医保地区为其报告期内重要市场区域，在被调出地方医保目录后，将不再享受地方医保支付政策（江苏和上海享受至2022年年底）。2023 年1月1日起，江苏和上海不再享受医保支付政策可能导致普舒清、普达深的销量进一步下滑，进而对公司的收入及毛利贡献下滑，对公司经营业绩造成不利影响。

对此，海南博鳌医疗科技有限公司总经理邓之东在接受《华夏时报》记者采访时表示，医保目录是国家医疗保障支出总则和大纲，为保证医保支出的科学性和严谨性，医保目录调进调出日趋常态化。

“药企核心产品被移出医保目录将对公司经营发展带来重大影响和变革，药企将失去庞大的公立医院院内市场，急需变革经营发展策略，及早调整思路，转变经营方式，开辟院外第二战线。”邓之东进一步指出。

重营销轻研发，多家服务商疑似存在关联性

穗绿十字收入大幅上涨的背后，是巨额的销售费用支出。报告期各期，穗绿十字的销售费用分别为1.36亿元、2.7亿元、4.08亿元、1.37亿元，占营业收入的比例分别为49.73%、49.27%、51.72%、45.07%；研发费用则分别约为3154.85万元、5086.15万元、7887.54万元、4209.33万元，占营业收入的比例分别约为11.52%、9.28%、10%、13.88%。

穗绿十字2019—2021年及2022年上半年的销售费用合计9.51亿元，而研发费用合计仅2.03亿元，销售费用大幅高于各期研发费用的同时，复合增长率也已超过营收增速，销售费用占各期营业收入的比例分别高达49.73%、49.27%和51.72%。

据招股书披露，穗绿十字主要采用经销模式进行销售，委托推广服务商组织安排市场调研、学术推广等活动，以达到产品推广目的。报告期各期，公司销售费用占当期营业收入的比例分别为49.73%、49.27%和51.72%，不断上升，且远高于穗绿十字的同行业可比公司的平均值40.14%、34.47%和31.69%。

在销售费用中，市场推广费金额分别高达1.16亿元、2.52亿元、3.83亿元和1.21亿元，均占比同期销售费用支出的比例90%左右，远超同期净利润，约达到营收的一半。

对此，公司表示，在该模式下，经销商不承担终端市场推广职能，由公司委托专业的市场推广服务商进行，因此销售费用率相对较高。报告期内，公司为扩大业务规模，开拓新的终端市场，加大了学术推广的力度，因此公司市场推广费逐年增长。

穗绿十字的高销售费用问题也是二轮问询函中监管层追问的重点。值得注意的是，穗绿十字的多家推广服务商成立年限较短，且部分主要推广服务商成立时间集中在同一时期甚至同一天，其中，有两家注册地均为江西某小县城的服务商负责广东区域的推广服务，多家服务商疑似存在关联性。公司在问询函中被要求说明推广商是否存在仅为公司提供推广服务的情形，是否专为发行人营销服务设立，是否实际承担相应工作内容，是否存在通过购买或虚开发票形成资金体外循环、为发行人承担成本费用的情形。

前述业内人士表示，高销售和营销费用，包括与附属营销服务提供商的潜在问题，可能表明公司的潜在问题，如成本膨胀或不道德的营销行为。

此外，公司还存在应收账款回收风险。报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为8090.42万元、1.49亿元、2.27亿元和1.82亿元，占当期流动资产的比例分别为33.17%、38.87%、52.20%和40.43%。

对此，前述业内人士指出，高比例的应收账款和低周转率可能表明公司的信用管理存在潜在问题，包括潜在的现金流问题和信贷风险。总体而言，从长远来看，过多的费用和糟糕的财务管理做法可能会对公司的业绩和声誉产生负面影响。

值得一提的是，穗绿十字还与第二大股东CareCapital Biopharma（松柏生物医药）签署了对赌协议，时间截至2024年12月31日前。