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一、公司业务分析

1、概述

赣锋锂业2000年成立、2010年上市，因坐落于江西而将公司命名为“赣锋”，主营业务为锂电池上游的锂化合物、金属锂。创始人为技术出身，以工业级金属锂起家，后不断向碳酸锂、氢氧化锂等锂化合物领域延伸，同时提升产品等级（从工业级向电池级升级），目前主要收入贡献已经来自电池级产品。

2020年锂化合物综合排名全球第三（第一为美国雅宝、第二为智利SQM、第四名为天齐锂业）。其中，氢氧化锂国内第一（2021年市占率28%）、碳酸锂国内第五（2021年市占率7%）。2022年已形成年产电池级碳酸锂4.3万吨、电池级氢氧化锂8.1万吨、金属锂2150吨的产能。2021年公司收入规模111.6亿元，净利润规模52.2亿元，受益于新能源车需求暴增以及锂产品阶段性短缺，公司业务爆发式增长。

从主营业务构成上看，锂系列产品营收贡献超80%、毛利贡献超90%，属于支柱业务；锂电池占收入超10%，但仅在TWS耳机电池领域略有成就、且盈利能力偏弱；目前公司正启动子公司赣锋锂电的分拆上市，谋求独立发展。综上，后文主要介绍锂系列产品。

2、主营业务分析

金属锂的化学性质十分活泼，无天然金属锂，多藏在锂矿、盐湖卤水中。锂性能优异，既应用在铝业、橡胶、陶瓷玻璃等传统工业，也在制药、新材料、新能源等新兴行业中扮演重要角色。由于具有密度小、高比能量等化学特性，锂是电池的理想电极材料，锂电池（包括一次电池和二次电池）的正极材料、负极材料、电解液均需要应用各种形态的锂产品。故能源领域已成为锂产品最主要的消费市场（占需求的70%）。

根据加工难度、工艺水平和技术含量等因素，锂产品可以分为基础锂产品和高端锂产品，分别对应工业级、电池级、高纯级，其中国内的高端产品基本到电池级，能生产高纯级的并不多，且产量也不高。正如马斯克说：锂矿开采相对容易，精炼要难得多，行业内高端产品存在技术壁垒。

碳酸锂是锂行业中最主要的锂产品，大约占全球锂盐消耗总量的40%，其次是氢氧化锂和氯化锂（用于生产金属锂）。公司虽然产品众多（自述40多种），但同样以上述产品为主。用途上，碳酸锂、氢氧化锂多用于锂离子电池正极材料，生产电解液会用到氟化锂、碳酸锂，而由氯化锂进一步制备的金属锂则可用于锂电池的负极材料。

主要锂产品关联情况如上，工业级碳酸锂是最基础的锂产品，其他锂产品基本都是工业级碳酸锂的下游产品。但氢氧化锂既可以从矿石中直接提取，也可以由碳酸锂转化而来，如果两者互相转换，则需要额外的成本和设备，性价比不高。

碳酸锂：

目前提取锂最主要的途径是盐湖和固体矿石。固体矿石包括锂辉石和锂云母两大类（主要提取碳酸锂），锂辉石提锂相对环保，锂云母提锂会产生固氟和废渣，对环境影响非常大，公司所处的江西就是我国锂云母的主要分布地。

全球已探明的锂资源约90%储存于盐湖卤水中，但盐湖成分非常复杂，绝大多数盐湖都是高镁低锂型，分离提取锂的工艺技术难度很大，卤水提锂主要受制于盐湖品位（锂含量）、卤水量和方法。我国盐湖主要分布于青海和西藏，但盐湖品位低，加上海拔高、环境差，开采难度也高，综合开采成本非常高。

除了锂矿和盐湖外，黏土也能提锂，不过该技术尚处于探索的进程中。

锂的来源不同本身并不会导致产品品质上的差异，产品优劣的核心还是跟技术水平有关。

盐湖锂储量丰富，因此全球头部企业也均采用盐湖提锂的方式。成本对比上来看，矿石提锂原材料价格贵，但加工较容易、成本低；卤水提锂原材料非常便宜（接近于零成本），但加工过程较为复杂，成本更高。

综合来看，卤水提锂综合成本低于矿石提锂，但优质的盐湖以及核心技术均掌握在美国雅宝、美国FMC、智利SQM三大巨头手中，所以即使同为盐湖提锂，国内的成本还是较高，矿石提锂比较稳定、品质较好，国内企业仍多数采用这一提锂路线。

国内相关企业从技术路径上来看，天齐锂业、盛新锂能、雅化集团等为锂辉石提锂，江特电机、永兴材料为锂云母提锂，盐湖股份、科达制造、藏格矿业等为盐湖提锂。

公司是国内首家突破从卤水中直接提取电池级碳酸锂技术（2009年）的企业、是国内唯一能从卤水、锂辉石、锂云母3种不同介质提锂的企业。由于锂云母提锂成本高、污染严重，公司一度对该技术路线进行放弃，但近期新闻来看，其逐渐攻克上述相关问题促使锂云母经济性增强；公司也掌握了黏土提锂工艺，据悉成本低于锂云母，但公司尚未量产，具体成本数据仍然是未知。

另外，即使同为矿石提锂、卤水提锂，又细分为很多不同的工艺，工艺间无绝对优劣，所掌握资源的天然条件各不相同，往往会影响不同工艺提锂成本的差异，如有些盐湖适合吸附法提锂，有些盐湖提锂可能只能采用沉淀法。掌握的工艺更多，往往意味着在原材料选择上自由度更大。

各家工艺路线虽然存在不同，但无非是比拼成本与品质，在锂产品中，碳酸锂作为基础产品，品质相当同质化，往往比拼成本（原材料成本+加工成本），且资源属性更为鲜明（抢占优质低成本锂资源很重要）。

目前国内头部企业中，天齐锂业虽然为矿石提锂，但成本非常低，主要是由于其收购的泰利森旗下的澳大利亚格林布什矿是全球锂矿提锂成本最低的矿山。另外其自己说在工艺上也有创新——矿石提锂流程更短，进而导致其成本更低，由此可见碳酸锂成本的高低同资源和技术能力均有关系，很难继续拆解。加上碳酸锂产品较为同质化，可认为该业务并非能产生竞争力的关键业务，且公司虽然掌握的方法更多，但从目前能查到的资料上来看，其在成本端均没有明显占优，该业务属于主业氢氧化锂的防御性业务。

氢氧化锂：

公司主业为电池级氢氧化锂，与碳酸锂不同的是氢氧化锂具有强腐蚀性，属于危险化学品，且生产难度高于碳酸锂。电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂在制备正极材料上存在一定的替代关系，磷酸铁锂正极主要使用碳酸锂，但也有技术工艺通过氢氧化锂制备磷酸铁锂（液相法）；部分镍钴锰三元电池无论是氢氧化锂还是碳酸锂均可使用，但镍钴铝三元和高镍NCM三元电池必须采用电池级氢氧化锂。

行业内普遍认为未来正极材料对氢氧化锂的需求会持续提升，由此可见电池级氢氧化锂前景好于电池级碳酸锂。且电池级氢氧化锂有一定的定制化属性，而电池级碳酸锂属于标准化产品，因此电池级氢氧化锂附加值也更高。

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（本文为报告节选，由大连估股科技有限公司出品。完整报告参考公司官方公众号：估股）