今天重点给大家梳理新能源板块两个新方向，第一个是新能源运营商，第二个电网设备板块

新能源运营商

新能源运营商可以分成两类，第一类是从传统火电运营商转型成为新能源运营商，第二类是纯正的新能源运营商，本身没有火电装机，只有光伏和风电的装机。

从短期来看，表现更好的是火电运营商，主要有两个原因。

1、火电运营商有充足的资金去增加光伏和风电的装机，发展新能源业务不需要额外的融资，纯正新能源运营商面临资金不足的问题，必须通过资本市场融资来扩大光伏和风电的装机量。

2、火电运营商本身估值比较低，之前估值一般都在10-15倍，转型新能源运营商以后能够明显提升估值。

新能源运营商最近一个催化就是，光伏行业硅料和硅片的价格都会大幅下降，明年光伏装机的成本肯定会明显降低，新能源运营商的盈利能力会明显提升。此外，明年陆上风电就会实现平价，后年海上风电就基本实现平价上网，风电装机成本这两年也会明显降低，进一步提升下游新能源运营商的盈利能力。

目前国内火电转型新能源运营商的龙头是华能国际和华润电力，两家公司都已经公布了2025年的新能源装机规划，华能国际计划完成27.6GW的风电装机和26.6GW的光伏装机，预计2025年光伏风电业务可以实现134亿利润。华润电力计划完成28.3GW的风电装机和26.6GW的光伏装机，2025年光伏风电业务可以实现136亿的利润，除了这两家龙头公司，吉电股份也规划了比较积极的装机规划，2025年公司预计实现8.7GW的光伏装机和11.5GW的风电装机，预计能够实现接近50亿的利润。

下面是客观事实，国内纯新能源运营商的龙头是三峡能源，公司2025年预计实现24GW的风电装机和17GW的光伏装机，预计到时候新能源业务实现的利润是150亿元。

关于新能源运营商的电价机制

很多人对新能源运营商进行估值，看当下就用公司的发电量和平均上网电价数据，看未来成长性就看新能源运营商手里储备了多少新能源建设指标。我们都知道发电量和上网电价影响着新能源电站的收入，同时新能源电站发电仅有运维成本，相比燃煤电厂，其发电边际成本可以近似为0，所以看运营商的发电量、平均上网电价数据就可以足够全面评估新能源运营商。但是，咱们国家从15年启动电力体制改革，电价改革更是重中之重，那么在电价改革之下，这个方法还科学吗？

咱们还是用数据和模型来说话，如果大家看不懂，可以只看我的观点或结论（标黑内容）即可。

1、未来新能源运营商的运营成本将明显增长，进而影响毛利水平

上图是某发电集团下属公司所持有的各地的新能源电站“两个细则”考核及辅助服务补偿分摊等费用项占其结算上网电费的比例，具体是什么费用，因为比较复杂不展开，大家可以理解为因为新能源发电不可控而被罚或摊派的费用，将列入新能源电站运营商的运营成本，影响运营商的毛利率。

考核费用对新能源运营商影响大小我们也可以量化，由于新能源电站税后资本金内部收益率IRR与电站项目公司的ROE非常接近，因此我们通过衡量考核费用对电站税后资本金内部收益率的影响来量化，具体如下。我对华北、西北、东北、华东四个区域省份进行分析，考核费会使运营商的资本金IRR下降50bp-910bp，三北地区考核费高，华东地区少。

注1：发电量参考该省年平均发电等效利用小时数，上网电价按照当地燃煤基准价计算，电站造价按光伏3.7元/W、风电5.5元/W，利率按3.6%计算。

注2：测算不考虑其他因素影响，比如非保障性收购小时数外的发电量上网电价是低于燃煤基准价的负面影响；没有考虑市场化交易对电价的影响负面影响；没有考虑现货市场对电价的影响（有正有负，大部分地区负面影响，东南沿海如广东正面影响）；没考虑新能源电站配置储能对投资回报的负面影响，这些因素对新能源电站的投资回报率负面影响非常大，如果要讲这些的影响，那够我写很多内容了。

2、未来新能源运营商的业绩将具有一定周期性，且随煤炭价格波动

新能源电站目前发电量的上网电价可以分为几个部分，一是保障收购小时数内的电量（三北地区基本每年都变化，各省比例不等，西北最低），按燃煤基准价上网；二是参与现货市场的电量（主要针对开通现货省份，占总电量15%左右），随行就市；三是剩余部分电量，或参与中长期交易随煤电走，或由电网公司按低于燃煤基准价的价格收购。

进入2022年，新能源电站参与中长期交易或由电网公司按低于燃煤基准价的价格收购的部分电量，其电价随着煤电价格上涨，即新能源电站运营商2022年的利润显著受益于煤炭价格上涨。未来假如煤炭价格下跌，带动煤电价格下降，那么新能源电站也会受影响。就如同欧洲天然气价格上涨，带动新能源电站电价上涨，进而欧盟对新能源电站征收暴利税一样。我国的新能源运营商也同欧洲一样，具备了一定的周期性。

3、近两年，哪个新能源运营商三北地区的光伏资产大幅增长，哪个运营商的ROE后续会恶化。

双碳目标提出后，新能源电站收购价、路条价水涨船高，同时叠加组件价格上涨，三北地区新能源电站不具备投资价值，再加上配建储能的影响，不亏就不错了。我去年开发某内蒙光伏项目，测算时候即使投资造价降价至3.5元/W，考虑各种因素影响后，依然达不到合理回报率，只能指望绿电未来的收益加成了。

然而，目前发电集团投委会过会电站项目，还停留在用发电量和燃煤基准价来进行测算的阶段，已经无法控制新能源电站投资风险。所以这1年多来，哪个新能源运营商三北地区的光伏资产大幅增长，哪个运营商的ROE会恶化。

4、新能源电站运营商ROE会受益于目前融资利率的大幅下降、以及未来绿证。

双碳目标提出后，央行、政策性银行各种绿色融资工具的出台，以及各大银行卷起来后，目前电站融资利率大幅下降，最低的已经低于3%。一般发电集团对电站收益率要求全投资内部收益率大于6%，资本金内部收益率大于8%。我们下图可以看到融资利率下降，使电站资本金IRR提升了280BP，可见，运营商融资成本很重要。

绿证对平价新能源电站项目影响也较大。假设绿证使平价电站增加4分钱/度收益，则使电站资本金IRR提升480BP。东南华东地区由于平价项目稀缺，绿证价格更高。

5、新能源运营商终归是公共事业，ROE无法支撑目前高速增长，可以预见增发融资将提速，对未来估值需考虑融资影响。

我们可以看到三峡能源的roe约8%，这和央企对新能源电站的投资回报率为资本金IRR8%相符，但是目前新能源装机快速增长，普遍8%的roe无法支撑新能源运营商开疆扩土，预计很多运营商将增发，未来估算运营商利润，算估值，需考虑增发融资对每股收益的影响。

6、风电资产优于光伏资产、东南华东资产优于三北地区资产、陆风优于海风（重中之重）

从上面风电光伏电站收益率的测算，可以看到风电资产优于光伏资产、东南华东资产优于三北地区资产。如果前面5条都是量化，讲的是新能源运营商的术，那么此条就是新能源运营商的道，大道至简，任何资产的价格都应该是物依稀为贵，尤其是还原电力商品属性之后，故开发难度较大的风电资产、东南华东资产更优。

综上，大家在选择新能源电站运营商的时候，要衡量下运营商融资成本，运营商的现有资产和储备项目是否以风电为主，是否以南方、华东地区资产为主，账上的钱还可以支撑多少项目开发，这样选的标的才能跑赢其他运营商

电网设备

电网设备板块也是新能源下游比较重要的一个方向，未来随着风电和光伏装机的持续增长，电网设备领域的增速势必需要加快。下面是客观事实电网龙头是guojia电网和南方电网，gj电网145的投资额应该有2.3-2.5万亿，相比过去五年有10%左右的增长，南方电网是145投资额应该会达到6700亿，相比过去五年有22%的增长。

电网整体是一个比较复杂的系统，主要包括发电，输电，配电和调度系统这几个环节，其中的关键是输电，配电和调度系统。

输电相当于电路系统的主干道，国内风电和光伏资源比较丰富的区域主要在西北，未来会在西北建设好几个风光大基地，但是用电比较多的地区是东南沿海地区，因此就需要建设输电系统把电运送过去，为了减少运输途中的电力损耗，这块主要会用到特高压和高压输电线路进行传输。

配电相当于电路系统的支线，通过输电电路把电力从西北运送到东南以后，再通过配电系统把电力传输到千家万户和各个工厂里面，配电系统距离一般比较短，对电力损失的要求不高，一般可以用中低压线路进行输送就好。

智能调度系统主要就是调节发电和用电情况，比如某个省发的电多，用的电少，就会把这个省的电运到别的省份，避免浪费，这块主要用到一些软件系统。

修建一个电网需要用到很多电力设备，主要可以分成一次设备和二次设备。一次设备主要用于电力传输，包括消弥线圈，变压器，开关，互感器，电线，避雷器，绝缘子。二次设备主要用来保护，调节和控制电力系统，包括一些检测装置，断电装机和检测装置。

总的来说，电网是一个非常庞大的系统，需要非常多的设备，这个领域的参与者也比较多。下面是客观事实，电网设备的龙头是国电南瑞，国电南瑞是gk电网的核心供应商，在输电，配电，电网调度系统和下游充电桩领域都有比较高的市占率。不过因为国内电网设备市场只有gj电网和南方电网两个大客户，gj电网和南方电网为了保障系统供应的稳定，会把每个细分领域的业务交给好几个供应商做，每个供应商不会得到太多的市场份额，国电南瑞基本在每个领域都会分到20%-30%的份额。

除了国电南瑞以外，电网设备领域还有几家比较优秀的龙头：

1、思源电气，是一家民营电网设备企业，起家的业务是消弥线圈，后来逐步拓展到高压开关，电容器，电感器等领域。公司不仅是国家电网和南方电网的重要供应商，还把业务扩展到海外，在俄罗斯，印度，巴基斯坦，英国等该地区均有业务。

2、亿嘉和，是国内电网巡检机器人领域的龙头，电网的安全性是非常重要的，变电站和配电站这些核心节点都需要定期检测，公司主要生产巡检机器人，可以代替人工检测，降低检测成本，同时提升检测的安全性。

3、朗新股份，主要布局电力销售软件，未来比较有潜力的一个业务是智能充电桩运营系统，公司和支付宝合作，积极布局充电桩收费系统，随着新能源汽车的普及，下游充电桩运营系统有比较大的发展潜力。

4、四方股份，是电网二次设备领域的龙头公司，之前的主要业务是电路保护设备，未来新的增长点在新能源电力业务。公司针对风电和光伏间歇性和不稳定的特点，为风电和光伏电站提供并网和调度运维服务，这块业务未来几年的成长性还是比较高的

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