通过创新优化解决融资难融资贵的问题

文/张耀民

目前融资难融资贵问题的存在只能说明我国的金融制度出现了问题。十多年前的阿里巴巴，银行给它投资是不可能的，但却有大量的创业资本愿意投资。也就是说，如果靠银行贷款给阿里，它早就死掉了。大家知道，阿里巴巴的最大股东是软银资本，第二大股东是雅虎；腾迅的大股东是南非报业集团。这些叱咤风云的公司为何要受制于外资呢？这是有原因的，人们以此对他们批评指责是毫无道理的。

互联网企业大多是民营企业，诞生于20世纪90年代末，当时的互联网企业，一般没有资产，当然也没有银行负债；没有利润，自然就无法在国内的证券市场上市。按照资本投资的逻辑，如果没有退出通道，当然也就不会对企业投资。但外资投资机构则不同，轻资产、高成长性的企业是以美国为代表的国际证券市场所欢迎的，因此，外资机构就投资了阿里、腾迅、新浪等国内互联网公司，按照投资的逻辑，这些公司也只能选择在国外上市。

但中国是个外汇管制国家，在资本项目下一直实行金融管制，要去境外上市，只能采用VIE架构，也称为协议控制，即境外母公司通过与子公司签订一系列关于资产、经营决策权等方面的协议，对其实施实质上的控制，而不是通过直接持有境内子公司的股权成为控股股东的方式达到控制的目的。境内实际经营的公司通过服务费等形式将经济利益输送到境外实施控制的实体。

所以，从某种意义上讲，VIE架构为中国一些新兴产业的发展做出了巨大贡献，因为国内资本市场不允许没有或净资产太少，甚至负利润的企业上市，这样，以互联网为代表的新兴产业就因此而无法在国内上市。所幸的是在中国证券监管层的默许下，这一结构的使用弥补了中国境内上市以净利润论英雄的缺陷，许多互联网企业才得以发展起来，阿里巴巴、腾讯、百度、京东（腾讯香港上市，其他三家在美国上市）更是跻身世界十大互联网上市公司之列，投资人也从中获得了丰厚的回报。

最高人民法院曾判决了 VIE 结构第一案：亚兴公司和安博教育关于 VIE 构架的股权纠纷案件，并且支持了 VIE 结构的合法性。虽然我国并非判例法国家，但是从现阶段看，VIE 结构的适用安全性是能够得到保证的。互联网上市公司的成功启示我们，我国的金融制度仍有较大的创新优化空间。因为中国的金融嫌贫爱富，却不知道贫与富有时是暂时的，富可能是没落的贵族，贫可能代表未来。要找到识别暂时贫和未来富的方法，只有通过金融改革来完成。