宁德时代的焦虑

从新能源汽车30%的渗透率数字来看，中国在汽车制造业上的弯道超车是比较成功的。

燃油车时代的汽车制造业，一直是以德系日系为核心，我们的技术研发不论是发动机还是变速箱，在整个上游的核心技术上，几乎是很难看到翻身的希望。

而新能源汽车的电池、电机及电控这些核心技术，比燃油车的门槛还是相对较低。在宁德时代之前，中国没有大市值的汽车零配件公司，包括上游安全气囊以及空气悬架系统也都是靠海外并购实现的技术性突破。

如今在动力电池领域，宁德时代已经占据了全球40%的份额，在国内也一直保持50%左右的市占率。

所以二级市场之前也给出了万亿的估值，直到现在宁德时代的市值依然在万亿左右，动态市盈率超过40倍。

如果按照高科技公司来估，40倍的估值也算合理，赶上风口甚至可能过百倍，但如果按照制造业来估值，40倍的估值是不是有点高？除了估值已经不低的问题，接下来还有三个因素也值得思考：

1. 新能源车渗透率已经接近30%，接下来如果增速放缓，对上游电池厂会不会有影响？
2. 动力电池企业毛利率持续下滑，未来几年行业产能高增，这样的竞争环境该如何破局？
3. 宁德时代已经合作了几乎有可能达成合作的头部车企，新的增量问题，以及现有存量会不会流失？

01.竞争格局白热化

先说渗透率问题，1-11月份全国汽车销量2430万台，其中新能源汽车销量606万台，占比高达25%，增速相比上年同期增长103%。

机构预测2023年新能源汽车销量将达到800万台，目前12月份数据还未披露，假设按照80万台的月销来估算，全年销量将达到686万台，那明年的整体销量增速将低于20%。

假设再乐观点，按照1000万台的销量来计算，那明年的整体增速是45%左右，这个预期其实过于乐观，毕竟汽车整体的销量也就2600万台左右。

不是新能源汽车销量不够好，而是任何行业都不可能长期保持高增长，基数不同，行业发展到一定阶段必然会是从量到质的转变。

那基本可以断定，2023年新能源汽车行业整体的增速将低于今年，对于成长股来说，一旦增速放缓或者下滑，整个行业的估值将大大缩水，可以参考医药外包行业。

一般消费行业到增量瓶颈期后，都会调整产品结构，朝着消费升级的趋势发展，但对于宁德时代来说是比较难的。

首先电池行业的竞争比较激烈，能跑出销量的公司几乎都在琢磨如何控制供应链风险，扶持二供厂商。

比如特斯拉的电池供应商就包括了松下、LG和宁德时代，蔚小理暂时的整体销量不高，一旦规模跑出来，大概率也会向特斯拉看齐。

所以宁德时代的毛利率长期都可能处于下滑的趋势，除非上游正极材料降价，但如果材料价格下调，下游有话语权的车厂也会重新议价，毕竟电池厂还没有建立起类似台积电那种不可替代的护城河。

从公司近几年的毛利率变化也能看出来，2017年宁德时代整体毛利率为36.29%，到2021年整体毛利率已经下滑至26.28%，2022年上半年的毛利率已经跌破20%，其中动力电池毛利率跌至15.04%。

随着未来几年电池厂大幅扩产，到2025年整体产能是否过剩也是个值得深思的问题。宁德时代近几年的两次定增融资超过600亿元，其扩产目标在2025年要达到875Gwh，国轩高科、中创新航以及蜂巢能源的产能规划也分别达到300Gwh、500Gwh和600Gwh。

最大的竞争对手松下，到2025年产能要增加一倍，LG也计划在2025年扩产至520Gwh。

一旦产能过剩，行业价格战在所难免。

02.客户流失的风险

目前宁德时代已经合作了除比亚迪、广汽以外的主流厂商，包括宝马、奔驰、特斯拉、福特、现代等，但这其中最能出量的还是特斯拉，其余几家车厂比如奔驰宝马的发展重心还没转移到电动车上来，起码短期还看不到放量增长的趋势。

那对于宁德时代来说，短期看不到大的增量客户，反而还有客户流失份额缩水的风险。

本土销量比较高的厂商，比亚迪2022年销量186万台，广汽埃安销量27万台，但比亚迪电池自产，而埃安的电池供应商是中创新航，长城汽车有蜂巢能源。

在2022年世界动力电池大会上，广汽集团董事长曾庆洪表示：由于上游材料持续高涨，电池企业一路涨价，动力电池的成本甚至能占汽车总成本的60%。广汽埃安的自研动力电池试制线已经开建，未来埃安30%的高端电池将自研自产，70%还是依赖外供。

业内基本的共识是，要控制供应链风险，就必须要控制电池的成本。其实从各大动力电池企业的财报上也能看到，尽管价格有所上调，但整体的利润也受到了上游挤压，整个产业链上就挖矿的最赚钱。

中创新航作为广汽的供应商，2021年的产品毛利率仅有5.55%，2020年毛利率也只有13.61%。

可见这并不是一门高利润的生意，但是这却是一个估值很高的赛道，中创新航现港股市值高达359亿。

03.写在最后

二级市场其实给宁德时代的预期已经打满，毕竟前三季度176亿元的净利润，已经给出了近万亿的市值。

万亿市值是什么概念呢？全球顶级的涡轮增压供应商霍尼韦尔，美股市值1400亿美元左右；全球顶级的医药研发企业诺华的市值是1975亿美元；顶级的手机芯片设计厂商高通的市值1250亿美元；顶级的飞机制造厂商波音市值1214亿美元。

大市值的头部公司几乎都是靠技术研发建立起的护城河，有绝对的技术门槛以及不可替代的竞争力。

宁德时代的竞争压力还是蛮大的，而且并未建立起不可替代的优势，反而各大竞争对手都虎视眈眈。

好在宁德时代在估值最好的时候把该融的钱都融到手了（货币资金1586亿），即便未来几年行业增速放缓，头部地位应该还是稳得住的。