“明股实债”作为一种融资工具，也被称为“带回购条款的股权性融资”、是指名义上以股权的形式向被投资企业投入资金获得股东身份，但实质上是于约定期限届满后或符合约定条件时收回本金和固定收益的投资模式。该模式最早出现于房地产、基础设施建设和公用事业建设，随后逐渐在各行业和领域使用，各监管部门先后制定各自的规范性文件。但是各部门对“明股实债”的认定标准存在差异，导致出现不同部门对同一投资行为出现不同的认定结果。

一、“明股实债”相关政策规定

最高人民法院《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》（法（经）发〔1990〕27号）：“第四条第二项 企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效。除本金可以返还外，对出资方已经取得或者约定取得的利息应予收缴，对另一方则应处以相当于银行利息的罚款。”

银监会《G06理财业务月度统计表》将“带回购条款的股权性融资”定义为投资方在资金以股权投资方式进行投资之前，与资金需求方签署一个股权回购协议，双方约定在规定期间内，由资金的使用方承诺按照一定溢价比例，全额将权益投资者持有的股权全部回购的结构性股权融资安排。

中国证券投资基金业协会《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号—私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》规定：“本规范所称名股实债，是指投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩，不是根据企业的投资收益或亏损进行分配，而是向投资者提供保本保收益承诺，根据约定定期向投资者支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资方式，常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等。”

财政部等六部委《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）：“除国务院另有规定外，地方政府及其所属部门参与PPP项目、设立政府出资的各类投资基金时，不得以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金，不得以任何方式承担社会资本方的投资本金损失，不得以任何方式向社会资本方承诺最低收益，不得对有限合伙制基金等任何股权投资方式额外附加条款变相举债。”

国家税务总局《关于企业混合性投资业务企业所得税处理问题的公告》（国税总局公告2013年第41号）第一条：“企业混合性投资业务，是指兼具权益和债权双重特性的投资业务。同时符合下列条件的混合性投资业务，按本公告进行企业所得税处理：

（一）被投资企业接受投资后，需要按投资合同或协议约定的利率定期支付利息（或定期支付保底利息、固定利润、固定股息，下同）；

（二）有明确的投资期限或特定的投资条件，并在投资期满或者满足特定投资条件后，被投资企业需要赎回投资或偿还本金；

（三）投资企业对被投资企业净资产不拥有所有权；

（四）投资企业不具有选举权和被选举权；

（五）投资企业不参与被投资企业日常生产经营活动。”

二、明股实债特征

1.投资人以获取固定收益为目的，无论被投资企业经营情况如何，不承担经营风险，无论盈亏均需要按照约定利率向投资者偿还利息。

2.投资人退出采取股权回购的方式，回购方对于是否回购没有选择的权利。

3.投资人不参与被投资企业日常生产经营活动，仅保留重大事项决策权。

三、司法实践案例

（一）认定为债权

（2021）青民终74号青海华鑫水电开发有限公司与中融国际信托有限公司破产债权确认纠纷案，中融信托公司以“增资”名义取得华鑫水电公司股权，并支付增资款27亿元，以3.47亿元受让黄河再生铝公司持有的华鑫水电公司5%股权，增资款及股权转让款全部用于华鑫水电公司开发建设的水电站项目以及华鑫水电公司的运营。黄河再生铝公司需按照增资款+回购溢价（固定溢价率13.3%/年）回购中融信托公司持有的股权。为保证中融信托公司债权的实现，各方进一步约定了股权质押担保、保证担保等担保措施。华鑫水电公司在“增资”项下共计向中融信托公司支付39笔前端费用或利息，其中37笔是直接由华鑫水电公司支付，另外2笔虽是由案外人支付，但在摘要处备注为代华鑫水电公司支付。华鑫水电公司在“转让股权”项下共计向中融信托公司支付了11笔利息。

中融信托公司向华鑫水电公司派驻一名董事，对华鑫水电公司的重大事项享有一票否决权；授权黄河再生铝公司在信托计划存续期间内对华鑫水电公司及目标项目实施经营管理，黄河再生铝公司为实际控制并经营华鑫水电公司的股东。

中融信托公司与华鑫水电公司均认可中融信托公司并未因“增资”“股权转让款”持有华鑫水电公司股权而分红

2020年6月24日，法院裁定受理华鑫水电公司的破产重整案。中融信托公司与管理人关于投资款30.47亿元是债权还是股权存在争议，经青海高院二审之后，最终认定为债权。

法院认为：本案中，各方通过履行上述协议，使华鑫水电公司通过中融信托公司的投资行为达到了融资目的，而中融信托公司通过增资、转让股权取得相应股份，实现对其投入资金的保证，又通过华鑫水电公司直接支付相应利息及黄河再生铝公司的转付行为，从华鑫水电公司收取部分收益款，实现合同约定的短期固定收益目的。从形式上看，中融信托公司持有华鑫水电公司股份，但事实上中融信托公司提交的证据证明其未参与华鑫水电公司的经营管理活动，且华鑫水电公司自2014年8月15日起至2018年7月17日如期向中融信托公司支付利息及中融信托公司自愿接受的行为，表明双方在履行合作、增资、股权转让协议期间并没有将中融信托公司作为股东对待。对双方所产生的民事法律关系确定为名股实债。

（二）认定为股权

（2019）最高法民终355号通联资本管理有限公司、中国农发重点建设基金有限公司股权转让纠纷案，2015年9月11日农发公司、通联公司、汉川公司及汉台区政府四方签署《投资协议》，协议约定农发公司增资1.87亿元取得汉川公司31.86%的股权，固定年化收益率为1.2%，农发公司直接参与汉川公司经营，但对公司章程修改等公司重大事项享有表决权。同时协议中约定股权回购条件成就时，农发公司有权选择要求通联公司或汉台区政府回购其所持汉川公司股权。2017年10月25日因汉川公司经营不善进入破产程序，农发公司要求通联公司按照《投资协议》约定承担回购义务并按照1.2%年化承担投资收益。由于通联公司未按时回购，2017年12月农发公司要求通联公司按照日万分之五承担违约金，同时农发公司要求汉台区政府承担差额补足义务。双方就“增资款”是股权款还是投资款存在争议？

法院认为：1.本案系农发公司《专项建设基金监督管理办法》的规定通过增资方式向汉川公司提供资金，基金通过增资入股、逐年退出及回购机制对目标公司进行投资，是符合商业惯例和普遍交易模式的，不属于为规避监管所采取的“名股实债”的借贷情形。2.农发公司增资入股后，汉川公司修改了公司章程、农发公司取得了股东资格并享有表决权，虽然不直接参与汉川公司日常经营，但仍通过审查、审批、通知等方式在一定程度上参与管理，这也是基金投资模式中作为投资者的正常操作，显然不能以此否定其股东身份。3.虽然案涉协议有固定收益、逐年退出及股权回购等条款，但这仅是股东之间及股东与目标公司之间就投资收益和风险分担所作的内部约定，并不影响交易目的和投资模式。并且在投资期限内，农发公司作为实际股东之一，其对外仍是承担相应责任和风险的。4.农发公司根据协议约定获得了固定收益，但该固定收益仅为年1.2%，远低于一般借款利息，明显不属于通过借贷获取利息收益的情形。其本质仍是农发公司以股权投资方式注入资金帮助企业脱困的投资行为，只有这样汉川公司及其股东通联公司才能以极低的成本获取巨额资金。综上，案涉《投资协议》系股权投资协议，一审认定其性质并非借款协议是正确的。

《最高院民二庭第5次法官会议纪要》对于“名股实债”性质与效力的认定：“名股实债并无统一的交易模式，实践中，应根据当事人的投资目的、实际权利义务等因素综合认定其性质。投资人目的在于取得目标公司股权，且享有参与公司的经营管理权利的，应认定为股权投资，投资人是目标公司的股东，在一定条件下可能构成抽逃出资。反之，投资人目的并非取得目标公司股权，而仅是为了获取固定收益，且不享有参与公司经营管理权利的，应认定为债权投资，投资人是目标公司或有回购义务的股权的债权人。不论在哪种情形中，投资人取得的固定回报都来自于其先前的投入，故其退出公司亦非无偿退出，一般不存在抽逃出资问题。”

在（2016）浙0502民初1671号新华信托股份有限公司与湖州港城置业有限公司破产债权确认纠纷案中，法院认为：“本案不是一般的借款合同纠纷或股权转让纠纷，而是港城置业破产清算案中衍生的诉讼，本案的处理结果涉及港城置业破产清算案的所有债权人的利益，应适用公司的外观主义原则。即港城置业所有债权人实际（相对于本案双方当事人而言）均系第三人，对港城置业公司的股东名册记载、管理机关登记所公示的内容，即新华信托为持有港城置业80%股份的股东身份，港城置业之外的第三人有合理信赖的理由。”被投资企业如果进入破产程序，由于破产程序是概括执行程序，投资款认定为股权还是债权的后果存在天壤之别。如果认定为股权，在破产程序中，股东权益将会清零或者让渡，投资价值将会大幅贬值；如果认定为债权，可以按照破产程序中债权清偿比例获得清偿。因此该类投资行为的性质认定，应根据当事人的投资目的、订立合同时的背景、合同约定内容、履行过程中的事实情况、双方的真实意思表示等因素综合考虑后予以审慎认定，避免不恰当损害债权人的利益。

四、会计规定及认定

《企业会计准则——基本准则》第十六条　企业应当按照交易或者事项的经济实质进行会计确认、计量和报告，不应仅以交易或者事项的法律形式为依据。

《企业会计准则第37号——金融工具列报》（财会[2017]14号）第七条 企业应当根据所发行金融工具的合同条款及其所反映的经济实质而非仅以法律形式，结合金融资产、金融负债和权益工具的定义，在初始确认时将该金融工具或其组成部分分类为金融资产、金融负债或权益工具。

第十条企业不能无条件地避免以交付现金或其他金融资产来履行一项合同义务的，该合同义务符合金融负债的定义。

如果一项金融工具须用或可用企业自身权益工具进行结算，需要考虑用于结算该工具的企业自身权益工具，是作为现金或其他金融资产的替代品，还是为了使该工具持有方享有在发行方扣除所有负债后的资产中的剩余权益。如果是前者，该工具是发行方的金融负债；如果是后者，该工具是发行方的权益工具。

第十二条对于附有或有结算条款的金融工具，发行方不能无条件地避免交付现金、其他金融资产或以其他导致该工具成为金融负债的方式进行结算的，应当分类为金融负债。

上述中融信托公司以“增资”名义取得华鑫水电公司股权、农发公司“增资”名义取得汉川公司股权，均存在到期日名明确、无条件回购或退出金额固定、退出金额与净资产公允价值无关、不承担风险和经营收益，所以根据企业会计准则应当确定为负债。

五、税收规定及认定

根据（国家税务总局公告2013年第41号）关于混合型投资，即“明股实债”的条件分析，上述两个案例基本上满足第一、三、四、五项要求，但是税收认定的“明股实债”回购方是被投资企业，而案例中回购方是被投资企业的股东、控制方，从字面解释不符合税收“明股实债”条件，不能认定为债权，导致产生税收与司法上的差异。

除了回购方不同之外，中融信托公司向华鑫水电公司派驻一名董事，对华鑫水电公司的重大事项享有一票否决权，是否构成“选举权和被选举权”；农发公司一案法院在判决中提到：“汉川公司修改了公司章程、农发公司取得了股东资格并享有表决权，虽然不直接参与汉川公司日常经营，但仍通过审查、审批、通知等方式在一定程度上参与管理”是否构成“选举权和被选举权”、“与被投资企业日常生产经营活动”存在风险。

对于上述两个案例，如果严格按照税收政策文字解释，认定为股权；或者从宽解释股权回购不一定是被投资企业，认定为债权，那么法院文书出来之后，是否需要对之前税收认定做出调整，甚至对已经完结的行为追溯调整？毕竟债权和股权认定在税务管理上存在巨大差别，借贷行为属于增值税、企业所得税征税范围，需开具发票，而股权投资，不属于增值税征税范围，不需开具发票，分红符合条件可以免征企业所得税；印花税关于债权和股权计税依据也存在不同，重新认定之后是否需要再次申报税费并退还之前缴纳的税费。

如果不根据法院认定做出调整，税务机关能否独立认定民事法律关系？在（2018）最高法行申209号陈建伟、福建省地方税务局税务行政管理（税务）再审审查与审判监督行政裁定书中，法院对关于税务机关能否根据实质课税原则独立认定案涉民事法律关系的问题做出说理：“根据《税收征收管理法》以及相关规定，税务机关是主管税收工作的行政主体，承担管辖权范围内的各项税收、非税收入征管等法定职责。因此，税务机关一般并不履行认定民事法律关系性质职能；且税务机关对民事法律关系的认定一般还应尊重生效法律文书相关认定效力的羁束。但是，税务机关依照法律、行政法规的规定征收税款系其法定职责，在征收税款过程中必然会涉及对相关应税行为性质的识别和判定，而这也是实质课税原则的基本要求。否定税务机关对名实不符的民事法律关系的认定权，不允许税务机关根据纳税人经营活动的实质内容依法征收税款，将不可避免地影响税收征收工作的正常开展，难以避免纳税义务人滥用私法自治以规避或减少依法纳税义务，从而造成国家法定税收收入流失，而有违税收公平原则。而且，税法与民法系平等相邻之法域，前者体现量能课税与公平原则，后者强调契约自由；对同一法律关系的认定，税法与民法的规定可能并不完全一致：依民法有效之契约，依税法可能并不承认；而依民法无效之契约，依税法亦可能并不否认。因此，税务机关依据税收征收法律等对民事法律关系的认定，仅在税务行政管理、税额确定和税款征缴程序等专门领域有既决力，而当事人仍可依据民事法律规范通过仲裁或民事诉讼等方式另行确认民事法律关系。因而，在坚持税务机关对实质民事交易关系认定负举证责任的前提下，允许税务机关基于确切让人信服之理由自行认定民事法律关系，对民事交易秩序的稳定性和当事人权益并不构成重大威胁。当然，税务机关对实质民事交易关系的认定应当符合事实与税收征收法律规范，税务机关认为其他机关对相应民事法律关系的认定与其认定明显抵触的，宜先考虑通过法定渠道解决，而不宜迳行作出相冲突的认定。”税务机关应当首先尊重其他机关已经认定的民事法律关系，如果该认定与税务机关的认定存在明显抵触，在通过法定渠道解决不了的情况下，可以独立认定民事法律关系。

六、结语

上述两个案例从司法、会计和税收的认定结果为：

“明股实债”在司法、会计和税收领域判定标准并不一致，即使在司法领域，特别是被投资企业资不抵债乃至进入破产程序，认定股权还是债权对于投资人、回购人、被投资企业、外部债权人影响巨大，甚至关系到投资收回是全部还是部分、或者是零。在税收领域，由于国家税务总局出台了关于“明股实债”具体要求和处理方式，但是与实践中通常的“明股实债”并不一致，同时税收关于债权和股权都有明确的征税方法，一旦投资开始已经确认，后续更改存在较大麻烦。税收与司法与衔接是“明股实债”认定的重要工作，所以必须在投资前，结合各部门规定对收益计算、经营管理、回购方式等作出明确约定，可以考虑在投资协议中明确就是“明股实债”、“债权投资”，避免后续不必要的麻烦。