大加息引发大衰退？机构担忧欧洲市场前景 此次欧洲加息不仅幅度超预期，且涉及到重要的政策变更

中国基金报记者 姚波

欧洲央行日前将利率上调50个基点，这是自2011年以来的首次加息，创下2000年以来的最大加息幅度，正式结束了欧洲自2014年以来实施的负利率政策，也正值欧元区经济的艰难时期。

市场本预期仅加息25点，但在通胀担忧下，欧洲央行最终加息50个基点,超过预期。欧洲央行行长拉加德表示，正向企业、雇员和投资者发出明确信息，通胀在中期内将回到2%的目标值，加息将对整个欧元区的利率和经济产生重要影响。

“前有通胀之狼，后有债务之虎”。欧洲在两难时局下，很难有从容选择。加之欧洲央行选择放弃加息指引，货币收缩前景更不明朗只会引起市场更大波动。不少机构直言卖出欧元、看衰欧洲经济，并认为欧洲市场的困境可能会持续更长时间。

未来或持续加息

目前，欧洲央行正式进入加息周期，尽管这是朝着正确方向迈出的一步，但实际零利率不足以抑制通胀，由于未来几个月欧洲通胀率将继续处于高位，这意味着欧洲央行还将继续加息。

究竟在衰退限制之前加息多少仍有待观察，但预期相当低，市场预期至年底利率或升至1%左右。路孚特数据显示，交易员正重新定价年内的加息预期，现在预计欧洲央行将在12月前加息105个基点，低于数据公布前的约120个基点。

欧洲央行政策制定者卡齐米尔表示，欧洲央行可能在9月份加息25~50个基点。中金预计，9月加息幅度仍可能是50个基点，10月、12月会议上的加息幅度或将不会太低。持续加息将导致金融条件收紧，广义货币和信贷增速下降，对欧元区经济也将带来额外压力。

目前为止，欧洲央行在收紧政策方面所做的远不及美联储，但欧洲长期利率上升幅度却与美国相差无几，显示投资者仍相信欧洲央行最终会大幅紧缩。这一方面是因为欧洲拥有强大的工会，可能要求加薪以抵销生活费的上升；另一方面是因为能源价格大涨引发的通胀冲击在欧洲更严重，因为欧洲大陆严重依赖俄罗斯供应天然气。

值得注意的是，此次欧洲加息不仅幅度超预期，且涉及到重要的政策变更。欧洲央行行长拉加德表示，目前正转向“逐次会议”来设定利率。在此次加息退出负利率之后，欧洲央行放弃了先前有关未来加息幅度的指引，央行不再提供任何形式的前瞻性指导，而将根据数据逐月决定货币政策幅度。她指出，现在这种形式会更加灵活。

加息为时已晚？

欧洲央行管理委员会就透露，如果欧洲央行不受指引的约束，它至少会提前一个月加息。欧洲央行一位利率制定者表示，欧洲央行理事会中有相当一部分人希望在6月份加息25个基点，因为指引锁定政策是无益的。6月份已被加息指引束缚了手脚。

实际上，现在的动作超预期就意味着过去指引无用。欧洲央行理事会6月份在阿姆斯特丹召开的会议上，曾一致表示支持维持利率不变，并表示欧洲央行打算在7月份加息25个基点，9月份可能加息更多。这显然与目前的进展不符。

据了解，自2013年，欧洲央行前行长德拉吉推出前瞻性利率指引以来，该指引一直是政策工具箱的重要组成部分。这种变化凸显出，通胀迅速飙升至40年高位后，欧洲央行正竭力为其货币政策提供新的引导方式。

尽管一些分析师仍对欧洲央行违背上次声明的承诺感到恼火，但放弃前瞻性利率指引的决定受到了分析师的广泛欢迎。法国巴黎银行高级欧洲经济学家斯派罗斯表示，前瞻性指引显然已经不再受欢迎。欧洲央行显然没能预计最新通胀数据，这影响了指引的可信度。

新工具不被信任

然而，鉴于欧元区是一个货币联盟，随着欧洲央行采取加息攻势，更多欧元区国家面临经济风险。随着信贷条件收紧，欧洲央行的政策可能无法以同样的方式传递到所有成员国，像意大利这样负债更多的国家更能感受到加息的负面影响。

这种情况下，欧洲央行推出了一种新的货币政策工具——传导保护工具（TPI）以应对这一风险。拉加德指出，该工具将维持货币政策的一致性，有助于在中期内维持市场稳定。

据了解，这一工具主要用以应对整个欧元区货币政策传导时引起的不合理、无序的市场变化。TPI主要购买剩余期限为1至10年的公共部门债券，如果合适的话，也会考虑私人部门证券，其购买规模取决于货币政策传导面临的风险的严重程度，且购买不受事前条件限制。

随着通胀下降，名义GDP增长将进一步走弱，不少弱势经济的现实条件并不适应财政紧缩。已经有一长串的欧元区成员国可能要求TPI的支持，包括希腊、葡萄牙、西班牙、法国、比利时和塞浦路斯。

由于TPI执行细节仍然不明确，市场仍在质疑新办法的可行性。意大利和德国国债收益率之间的息差飙升，已经处于疫情爆发以来的最高水平。花旗外汇策略主管瓦西雷奥斯表示，欧洲央行的含糊其辞令市场失望，他建议继续出售欧元。实际上，加息对欧元的提振昙花一现，在最初的反弹之后，欧元再度下跌。

能源危机求解

加息的首要目标是应对高企的欧洲通胀水平，目前，欧元区6月份通胀率达到8.6%，市场料通胀进一步加速。欧洲手头仍然有相对健康的资产负债表和储蓄，但与美联储一样，欧洲央行需要收紧货币政策，以获得维持物价稳定的良机。

不过，俄乌冲突和一系列连锁制裁已经颠覆了欧洲的能源供应，欧洲大陆传统上四分之一的石油和近40%的天然气都是从俄罗斯进口，且有超过三分之一的天然气通过连接俄罗斯和德国的北溪1号管道输送。本月早些时候，这一重要能源管道经历维修，暂停输气引发市场担心。尽管现在北溪1号已经恢复输气，但据估计，现有管道运输能力只及正常水平的30%~40%。

在能源不能得到充分保障前提下，市场对这一影响通胀水平的关键变量仍非常担心。虽然德国已经采取了一些措施来减少旧能源消耗，并积极寻求俄罗斯天然气的替代，但仍远远无法解决俄罗斯供应即将中断的风险。天然气也可以通过冷却至液态（即所谓的液化天然气）来运输。但液化天然气一旦到达目的地就必须重新气化，德国等一些国家没有足够多的必要设施。欧洲各国正在努力储备天然气，以应对冬季用气高峰来临，德国、意大利等国仍会受到不小影响。

尽管欧洲的通胀在数量上与美国相似，但与美国的通胀情况相比有细微差别。由于美国政府在疫情期间注入了大量资金以应对经济危机，导致美国物价急剧上涨。相反，欧洲的通货膨胀是由能源和食品短缺引起的。因此，尽管美国预计经济将短暂衰退，但欧洲正陷入主食短缺、供应链混乱以及经济增长面临重大风险的深渊。

欧元资产前景不妙

加息前景、能源危机、欧元贬值及内部经济不均衡等因素影响下，不少机构预测，欧元区的衰退不可避免。法通保险资管高级经济学家赫塔尔指出，欧元区经济受到多重冲击，衰退很可能在明年年初出现。

7月22日，标准普尔报告了全球采购经理人指数，读数显示全球经济正在放缓。由于疲弱的欧盟和美国PMI数据，投资者对全球经济衰退的担忧再次出现。特别是欧元区的数据令人沮丧，7月份欧盟制造业和综合采购经理人指数分别下降至49.6和49.4，进一步增加了经济衰退的可能性。

欧洲经济一直承受着巨大压力，但今年市场迄今的表现仍然优于美国。以欧元计算，斯托克欧洲600指数今年迄今下跌11%，而标准普尔500指数下跌16%，这在很大程度上归功于欧洲的市场指数中，价值导向型和大宗商品类公司占有更大权重。

但将汇率变动因素考虑在内就不一样了。欧元在很大程度上反映了该地区的疲软，如欧元和美元出现了自2000年来首次平价，汇率因素逆转了欧洲市场的表现。以美元计算，欧洲股市今年下跌超过20%。

诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼近日指出，过去20年来，欧洲尤其是德国试图把经济繁荣建立在两大基础上：一大支柱是从俄罗斯进口便宜的天然气；另一支柱是欧洲制造品的出口。俄乌冲突使欧洲第一个支柱彻底垮台，疫情使第二个支柱也摇摇欲坠。因此，欧洲经济遭遇麻烦，欧元贬值或许只是问题的症状。

加息为未来欧洲经济和市场前景又多蒙上一层阴影。“前有通胀之狼，后有债务之虎”，未来欧洲央行或以超预期的加息尽量快速压制通胀，并且强调货币政策灵活性，以平衡实际利率上升后的债务风险。但无风险利率正在恢复正轨，主权债务风险的定价更加激进，欧洲正走向衰退。

中金指出，随着加息通道打开，欧洲“滞胀”风险已大幅上升，欧央行已很难在避免经济衰退前作出任何承诺，此次加息更多凸显的是欧央行在通胀风险与债务及金融分化风险间的艰难平衡。向前看，更大的政策灵活性也将带来更大的资产价格波动。

瑞银全球财富管理首席投资官海菲尔表示，放弃前瞻性指引可能会在欧洲央行下次议息会议之前引发利率波动，因为投资者只能猜测未来加息的规模。对欧洲股市保持谨慎看法，因为欧洲央行需要在抗击通胀和避免衰退之间走钢丝。