“中国香港是最看好的市场”！超全实录来了！顶尖投资人详解科技创新背景下的大国进化论……

近年来，随着中国资本市场和海外市场双向开放进程加速，全球投资者买入中国已成为大势所趋。同时，中国投资人已站上在国际舞台，和众多顶尖机构同台竞技。

顶尖机构投资如何看待中国市场？布局中国的思路和战略是什么？互联互通持续深化，A股和港股市场正在扮演着何种角色？全球投资者又该通过怎样的方式分享中国经济的成长？

中国基金报重磅打造《对话》栏目2022全新系列——《巅峰对话 · 全球顶尖机构看中国》精彩来袭！

6月27日晚19点，《巅峰对话·全球顶尖机构看中国》第三期重磅上线！

中国基金报邀请到德国万亿资管巨头——安联投资全球股票投资总监维珍妮·梅尚纽与中国头部宏观私募——凯丰投资首席经济学家高滨，他们将共同探讨全球央行流动性紧缩与能源转型大趋势下的大类资产配置思路，展望2022年下半年中国A股市场与港股市场投资机遇。

访谈金句

高滨：

我认为全球对中国股票的配置过低，因为他们高估了投资中国的风险溢价，应适当增加中性配置。

在现阶段，被动型配置已经成为过去。我们将进入高波动时期。在这种环境下，我们需要更密切地观察市场因子及市场走势、更频繁地重新配置，我称之为“交易策略”。

估值便宜真的非常重要，因为这会使你的投资有一个下限，不至于损失太多。

香港市场已经非常便宜，相对于在A股或美国上市的中国公司股票，我们更青睐港股。

供应链的确将会出现转移，中国的低端供应链将转移到部分发展经济体或新兴经济体。但中国仍将是中端制造业的主要制造中心，而目前中国正在价值链上攀升，转向高端制造业。

维珍妮·梅尚纽：

在这种波动时期，投资者最重要的是要坚守投资纪律，拉长投资周期，加强团队合作，相互质疑已经持有的头寸。

从自上而下的观点来看，我非常赞成把资产长期配置到中国市场，比如那些没有风险敞口的投资者。

新兴市场各自也面临许多不同的因素，这体现在各国的体量，使用不同政策的能力等。中国考虑政策着眼于长远，我们认为这确实非常可取，中国实施政策的方式也同样如此。所有这些都意味着中国自成一体并且体量巨大。

数字达尔文主义的核心是竞争力，也指国家竞争力、行业竞争力和公司竞争力。数字达尔文主义不是带来灭绝，而是使目前的进步速度比以往任何时候都更快。

文字实录

主持人：对话全球顶尖机构，换一种思路看中国。大家好，欢迎来到中国基金报独家打造的高端对话节目《巅峰对话》，我是娟娟。

随着中国金融市场对外开放进程的推进，外资已经成了我国金融市场一支不能被忽略的力量。他们通过各种方式参与中国投资布局中国市场，设立合资公司，设立独资公司以及通过我们的股票互联互通机制参与A股投资。

那么外资投资A股的思路是什么？在当下这个时点，中国在他们的资产配置版图中占据什么样的位置？而中资机构出海又能为我们的投资者带来什么样的机会？

今天我们请到了两位特别来宾，他们将就这些问题展开讨论。一位是来自德国安联投资的全球股票投资总监Virginie Maisonneuve，另外一位是我们国内知名的百亿私募凯丰投资的首席经济学家、凯丰(香港)首席执行官高滨博士。

在和高博聊天之前我们先来简单了解一下凯丰投资这家机构。凯丰投资成立于2012年，公司以宏观策略为主，目前还包括股票多头，债券增强和量化CTA策略。目前的管理规模超过百亿。它是业内非常受专业人士认可和投资者喜爱的一家私募投资机构。凯丰投资的愿景是“做立足中国全球领先的宏观策略资产管理公司”。

高滨博士是凯丰投资的首席经济学家，同时也是凯丰香港的首席执行官，他是业内非常罕见的兼具学界和投资界以及国内和海外多重经历的从业人士。高博，现在所有的投资者都非常关注一个问题，尤其是投资股票的投资者，A股现在见底了吗？什么时候见底？能为大家分享一下您的思路吗？

高滨：绝对底部是非常难以判断的，但是我们认为现在市场应该见底了。

我们先要理解，本轮调整到底是什么原因，如果我们不理解调整的话，就很难判断什么是底部。首先，结合近两年的市场行情，A股有几轮上涨都是很不稳定的。比如2020年7月上涨幅度很大，但随后整个2020年下半年行情却一般，2021年1月又上冲了一波，之后2021年市场也表现平平。

从整体上看，过去估值有点过高。按照中国市场的盈利增长，经历2019年、2020年和2021年这3年后市场估值过高，所以本轮基础略差一些。叠加疫情冲击，以及外部地缘政治的冲击，所以市场进行了调整。但是到目前来看，本轮调整应该比较充分了。

从3月中旬以来，我们可以看到政策不断出台，从金稳委到政治局会议再到货币政策调整，以及积极的财政政策。我们类比一下，比如2018年市场调整到10月份是真正见底，见底后政策开始频繁出台，而随后三个月实际上发生了二次探底。如果我们从3月中旬算到现在，也差不多三个月了，所以我们认为应该是见底了，或者是接近这个位置上。

投资的话，当前风险回报的比例相较合适——风险比较小，而潜在的回报比较好。而疫情转好后，我们预计还会出现向上机会。当然，作为专业投资机构，我们也会严格关注市场资金流向等各方面。如果说现在我们的判断有误，那我们也会根据实际发生的状况快速调整，毕竟专业投资机构对除政策、基本面以外的因素还是相当关注的。

主持人：明白，那我想就刚才您在谈到是不是见底这个问题的时候，其实提到一个很重要的方面就是估值。那谈到估值，我们就不得不提港股了。港股已经低迷很长时间了，吸引了很多人去抄底，然后无数英雄竞折腰。所以想听一下您怎么看港股当前的投资价值？

高滨：这个问题问到点子上了。我们在2022年度宏观展望中提到，在去年年底的时间点，我们判断今年投资看起来是非常简单：多港股，空欧债。立足当下回头看，空欧洲债券的实践是非常成功的，因为通胀太高，利率肯定向上；而多港股，到目前来看大家可能会觉得不太成功。

其实我们要分成两个阶段，第一个阶段是到2月中，这一阶段港股行情其实是非常好的。当时我们提到“买最便宜的股”或者“买最有价值的股”。它包含两层意思，第一层是港股本身已经很便宜，另一层是在被低估的港股中寻找低估值的股票。比如说很多中资国企龙头，比如建筑板块、资源板块、银行板块。不但是因为港股本身很便宜，而它们在港股中比一般的港股估值还要低很多，这部分股票到现在为止今年走势也是相较比较好的。

因此港股我们要拆分一下，当然不能说低估值就一定好，有很多低估值的股票也会保持低很久。

主持人：所以从配置上，您现在还是多港股的是吧？

高滨：对，从配置上，我们整体上的港股配置还是有一定规模的。从我个人角度来讲，我认为港股可能机会会更大一些。

主持人：OK，那接下来我们想关聊一聊另一个大家都很关注的指标，就是中美的10年国债利率，目前是处于非常接近偶尔倒挂的状态。我想听一下您怎么看这个指标？它对我们的债券市场和外资流入会有什么影响吗？

高滨：我们发现市场经常会出现两个极端观点。一类认为，美债利率对国内影响非常大，美债利率高那么国内的利率就应该高；另外一类认为，美国加利率和国内没关系，国内是经济基本面驱动利率。

其实我觉得这两个观点都有道理，但这两个观点我们要严格分开。也就是说，首先一个国家的利率肯定是由基本面驱动的，特别是中国这种大国。如果央行是以我为主的话，那利率就应该由我们的基本面驱动。而现在的纠结点主要在于，国内利率其实是蛮低的，如果关注回购利率的话，我们会看到隔夜回购利率现在只有1.4左右不到1.5，七天回购利率也只有1.6左右。这样看来我们的10年国债利率相对来说比较高，因为回购利率毕竟非常非常低，曲线是非常陡的。而且目前处于疫情背景下，短期似乎也不会出现货币政策收得很紧的状态。按照这个思路判断，我们的利率可以走出一个单端行情。

但另一方面，我们也不能忽略利率向上驱动的影响。第一个就是我们的刺激政策，未来我们对经济的支持可能不仅仅限于短期的回购利率比较低，也可能就是大概率的会采取很多财政的手段，如增发专项债。这一点市场谈论得比较多，那到底增发多少？要不要增发？这个事情对未来的利率影响就会比较大。

第二个是经济基本面恢复的速度，国内方面，短端的回购利率低会让整体利率低，然后经济基本面的变好会让整体利率上行。但是全球方面我们也不能完全忽略，因为毕竟全球金融市场是连在一起的，我们的市场也是开放的。

其实今年年初的时候，我们就认为中国的利率有点过低了。举个例子，对于全球的投资者来说，特别是对欧洲的新兴市场投资者来说，为什么不买目前加息很多的新兴市场债券，如波兰债券、捷克债券，而要买中国的债券？

因为去年中国债券是非常有吸引力的，而相对来说，今年的利率就相对没有那么有吸引力。这个变化是相对的，那就是说，既然那些债券都可能影响中国债券，那美债利率也可能影响中国债券。因为美债利率很高的时候，投资者可能就不买中国债券而去买美国债券了。这个跟国家的信用都没有完全关系，它只是一个潜在的机会成本而已。

主持人：明白。那怎么看它对人民币汇率的影响？

高滨：前一段时间，人民币的汇率变动比较急，从利差因素来看，市场其实是严重高估了利差对汇率的影响。

过去几年，我们一直认为人民币的基本面是很强的，我们曾经多次提到这个观点。那么即使在现在这种情况下，很多人认为美债的利率高然后去买美元，中国的汇率就会贬值。我们做一个极端的头脑风暴假设：下周人民银行直接降息100个基点，那中国市场会怎么动？中国的利率明显会下降，那就跟美债的利差、美债利率就显得更高了，那汇率是否贬值？我认为汇率会升值，因为降100个基点之后，中国的股票肯定快速上涨，所以跨境的流动，会有很多钱流入来购买中国的股票。

所以我们从两个货币的相对价值来说，除了外贸基本面之外，其实利差只是其中一个因素，它的金融资产能带来的潜在回报是非常重要的。那在这点上我对中国的汇率不悲观。我们的股票处于这么低的位置上面，后面我们的预期还是比较好的。我觉得这个回报本身会带来跨境资本的流入，直接投资的话，中国还是很有机会的。我们能看到直接投资还是流入的，我们的贸易还是顺差。

这个说完之后，我们也不能简简单单只关注对美元的汇率，目前市场太关注对美元的汇率。就是说我们毕竟是跟全球做生意的，对美国的出口只占我们全部出口的18%，所以我们要看一个汇率篮子。那中国现在汇率篮子，人民币的汇率篮子现在还在102左右，最高可能105，106的样子。其实过去好几年，我们的平均水平应该是95，96，那人民币其实还是蛮强的。所以我觉得这里边人民币的贬值空间还是比较小的。整体来说人民币应该处于比较强的状态。

主持人：明白，那下一个问题。我想跟您请教一下关于商品。从大类资产来说，今年商品是所有大类资产中走得最好的，您怎么看在当下时点它的配置价值？

高滨：商品的话，其实我们如果回顾一下2019年的时候，我们曾经提出了三大转换，就是三大转换主题。第一大就是发达到新兴，第二大就是虚拟到实体或者虚拟到商品，第三大就是资产到配置。

那么商品的话，其实我们认为它的确是进入了一个比较长期牛市的这么一个状态。因为2010年到2020年左右的这十年时间，商品是十年熊市，导致了资本投入是远远不够的。而且因为这些年很多人觉得虚拟经济就是世界的未来了，而商品大家都不消费了。

那现在我们看到，其实真正在新兴市场发展起来的时候，我们重点提到当时叫三新环境，三新环境就是叫新货币环境。新货币环境利率为零的时候，商品本身的实物利率也是0，但是商品本身的相对价值就提高了。第二是新能源，第三是新兴市场。最近大家只谈越南、印度增长有多好，但是我们要注意，越南、印度如果增长的话，国民要买很多汽车、电器等，这都是对实际商品的需求，所以我们认为这个长周期还没结束的。

新能源车其实今年的话我们看到，即使经济不太好，但新能源车的销售还是不错的。光伏、风电其实增长还都比较快的，对有色金属的需求都比较高的。但极短期内，按二季度的季节性来说商品一般会弱一些。所以我们在这个时间点，不像一季度或者在前面一两年那么乐观。但是在调整完之后，我们认为还是会预期向上。

主持人：OK，就长期来说还是一个可以在组合中留有一些配置的资产类别。

高滨：对，长期来说，如果大家说我以3年的角度或者3到5年角度来配置，那商品的话一定要在放在配置里边，这个长周期是没有结束。

主持人：OK，那我们先和高博聊到这。现在安联投资的Virginie Maisonneuve，已经在线上了，那在连线Virginie之前，我们来简单的了解一下安联投资这家机构。

安联投资是全球最大的保险集团安联保险旗下的资产管理机构，安联投资目前最新资产管理规模在4.5万亿人民币左右。那它有几大特色，第一是它只做主动投资，第二是安联投资在基本面研究方面有一个独门武器，就是草根研究。草根研究是安联投资和他们的外部合作机构联合进行的，草根研究团队拥有超过300名的草根调研员。他们去深入到企业的第一线，为安联投资提供最新的企业发展动态。那么在海外，安联投资也发行了全球最大的中国股票基金。第四点，就是安联投资目前在内地拥有证券私募和QDLP两项业务。

Virginie Maisonneuve是安联投资的全球股票投资总监，她是一位非常资深的投资人士，她在全球投资管理行业拥有超过30年的经验。在加入安联投资之前，她曾经任职瀚亚投资首席投资官。在此之前，她也曾经任品浩PIMCO的全球股票投资总监，而且Virginie和中国也非常的有渊源，等一下她也会介绍一下她的早期的职业经历。好，现在我们就来连线Virginie。

Virginie，您先跟观众朋友们打个招呼吧

维珍妮·梅尚纽：嗨，大家好。非常感谢邀请我参加今天的对话，谢谢。

主持人：我们很高兴您能参加这次对话。Virginie，我们今天还邀请到了高滨博士，他是中国头部对冲基金公司凯丰投资的首席经济学家，高滨博士也是凯丰投资香港公司的首席执行官。在加入凯丰投资之前，高滨博士曾在美银美林担任董事总经理。在进入投资行业之前，高滨博士曾任职美国北卡罗来纳大学商学院，获得终身教授教职。他拥有普林斯顿大学天体物理学硕士学位和纽约大学金融学博士学位。

很荣幸邀请到二位参加本次巅峰对话。两位嘉宾都拥有一些非同一般的经历，我们刚才已经提到过。我认为这可以为我们带来独特的视角，这在任何领域都是非常宝贵的，尤其在投资领域，我觉得我们的观众将受益匪浅。

第一个问题我想问一下Virginie，我们先回顾一下，您的职业生涯开始于北京，当时您担任法国外交部的顾问，您还获得了普通话证书，这些经历都非同一般。您可不可以介绍一下您的早期经历以及这些经历是如何塑造您的投资视角的？Virginie。

维珍妮·梅尚纽：非常感谢，我从5岁起就对中国很感兴趣，我总是想我一定要到中国工作和生活，于是我在读MBA的第二年就来到了中国。MBA毕业后，我成为了法国外交部的顾问，还在人民大学攻读了政治经济学，这段经历非常有趣，我认为它给我的职业发展和个人成长，都带来了影响。当时是80年代末期，这段经历塑造了我的世界观。当然，过去35年来中国在资管领域发挥了非常重要的作用。最重要的是，中国在全球经济中也发挥了重要作用，所以对于中国视角的洞察和理解，我认为对于我的资管职业生涯非常有帮助。

主持人：好的，现在大家都在讨论范式转变，我认为跨文化视角比以往任何时候都更重要。女士们，先生们，2022年我们已经经历了很多事情，尽管如此，2022年还未过半，未来并不明朗。全球许多央行都在讨论减少流动性，美国和欧洲的通胀率在不断上升，并且几乎所有资产类别的波动性都在加剧。我想知道两位嘉宾是如何度过市场动荡期的，在这种环境下两位是如何布局的？Virginie先来说一下好吗？

维珍妮·梅尚纽：好的，我认为我们必须非常小心谨慎，显然波动时期对投资者来说总是非常棘手的，但对于长线投资者来说这一时期也蕴藏着机遇，因此我会特别关注美国的M2参数，也就是货币供应量。

大家会发现M2的变化与通胀和经济增长高度相关，或者说在过去高度相关。一般来说M2变化带来的影响需要12到18个月才能彻底消化。我们看一下美国的M2，它已经在2021年2月见顶。这意味着在未来6个月，美国的通胀和经济增长应该会大幅放缓。我们现在可能已经看到了美国的通胀高峰。当然，这些是不可预见的事件，并且有些事件并未在模型中加以考虑。例如我们经历的地缘政治事件，因此这些事件需要考虑在内，但其他因素均已考虑到了，我认为M2仍然是一个非常好的指标。在这种波动时期，投资者最重要的是要坚守投资纪律，拉长投资周期，加强团队合作，相互质疑已经持有的头寸。在过去35年中，我一直是这样做的。

主持人：好的，这很有帮助。高博士，您能跟我们分享一下，您对这个问题的看法吗？

高滨：好的。Virginie刚才讨论了通胀和货币供应之间的关系我认为这是一个非常好的关注点。对我们来说，我们关注的是其他因素。我们认为全球大国之间的关系越来越具有挑战性。

不可否认，全球许多央行印制了大量货币，我认为这些货币过多了。从根本上推高了通胀。此外，近期中美之间以及俄乌之间的地缘政治局势也都影响着全球的通胀前景。我们对未来通胀降低持不太乐观的态度。

因为你仔细思考就会发现，过去几十年间，全世界的效率都在不断增长，全球化使效率不断提高，出现了规模经济。

当前中美之间的竞争，姑且可以称之为竞争，正导致一定程度的去全球化。在这场冲突中，许多公司需要建立后备力量，如果建立后备力量就必须建立额外的产能，这一过程实际上非常具有通胀性。这在一定程度上是一种浪费降低了效率。

另一个因素是劳动力供应的逆转。过去我们看到劳动力供应大幅增加，首先是中国的劳动力从2001年，也就是中国入世后开始增加东欧国家的劳动力供应，也从1990年之后开始增加。但现在所有这些都消失了，人们转向了印度和越南。越南的劳动力占比很少，但印度似乎需要花费较长时间其劳动力人口才能为全世界做出贡献。因此几年后，我认为通胀不会降低太多。现在的情况与20世纪70年代类似，我想恐怕滞胀将伴随我们数年的时间，这会让投资变得更具挑战性。

主持人：好的。您说的“我们”并不是字面意义上的“我们” 对吗？

高滨：更可能是美国或欧洲的情况而不是中国。因为中国现在并没有发生通胀。在3个月前，我一点都不担心中国会滞胀，我反而有一点担心盈利能力。现在我仍然认为中国不存在滞胀问题。

这个话题我们去年讨论过，我们当时认为制造强国不存在滞胀问题，中国是一个制造强国，因此中国要么经济衰退，要么经济过热或正常增长，但不会出现持续的滞胀。但滞胀是当前欧洲的一个非常严重的问题。

主持人：好的。Virginie，您认同高博士的观点吗？或者说您想要探讨一下吗

维珍妮·梅尚纽：我认为这些都是非常好的关注要素。如果看一下全球的劳动力情况很明显，美国婴儿潮时期出生的人口目前进入了退休期。我们知道中国的劳动力人口也已见顶，这绝对是通胀因素。与此同时我们还要看到，产品和产品背后的支持因素，包括科技、人工智能和数字达尔文主义等，我认为这些是竞争力，因此通胀与否在一定程度上取决于行业。此外我们有可能存在滞胀，我同意这一观点。

我认为中国的情况略有不同。因为美国的货币政策依然在收紧，欧洲的货币政策将要收紧。目前有消息称，利率一开始将上调50个基点，而不是25个基点。但目前中国的货币政策是宽松的。从自上而下的观点来看，我非常赞成把资产长期配置到中国市场，比如那些没有风险敞口的投资者。所以高博士的这些观点都非常好。

这与市场的估值以及市场的预期有关，如果让我来讨论市场尤其是股市，我认为市场在未来6个月将会下跌，导致价格下跌的原因是市场前景黯淡，目前我们正进入恐慌性抛售阶段。实际上我认为我们已经进入了恐慌性抛售阶段，因此我认为许多事实、长期因素、短期因素和市场布局都会导致滞胀。我讲完了。

主持人：所以说有许多长期的滞胀因素，对吗。我们将在稍后讨论数字达尔文主义，现在我想讨论一下短期因素。二位是否认为中国市场的至暗时刻已经过去？此外你们对全球市场有什么看法？Virginie，您可以先谈一谈吗？

维珍妮·梅尚纽：好的，我认为中国市场已经早于其他市场开始进行了修正，其中的原因有很多。我认为中国市场的估值具有吸引力，长期前景非常好，我们尤其欣赏中国的创新因素。我认为许多外国投资者没有看到中国在未来10到15年的创新力和领导力，这些属于资产。我们相信许多公司将会为我们的客户带来收益。

短期来看，很难精确指出其中的规律，我认为从全球来看，各国市场已经进入了恐慌性抛售阶段，中国市场可能开始的更早。因此我认为，从长期来看，大家可以逐渐增加在中国的投资，如果之前没有在中国投资的话。此外在货币方面，外国投资者的资金将会继续流入中国。

有一个很有意思的事，如果查看过去15年间流入中国市场的外国资产或外国现金、货币等图表，你会发现虽然有时会出现资金回撤，但总的来说流入中国市场的资金是逐渐增加的。考虑到一些事实，众所周知中国是全球第二大经济体，但在MSCI所有国家世界指数中的权重却非常小，仅举一例。这不符合中国的经济实力、股票市场规模以及基准跟踪方式。我认为这是反常现象，未来将会得到解决，人们应该投资于中国。因此考虑到估值水平，现在可能正是开始增加头寸的时机。

主持人：这个观点非常棒。您对全球市场怎么看？您认为美国或欧洲的至暗时刻是否已经结束？

维珍妮·梅尚纽：我认为我们正在进入恐慌性抛售阶段。在我看来，如果你愿意再次思考市场预期，先行指标将是市场预测到比如说美国将从加息50个基点降至25个基点，或者从25个基点降至0个基点，你明白我的意思吗？这将标志着利率达到峰值。我预计这将是经济大幅下滑的信号。到那时最重要的是要了解盈利预期中的利率因素占比，因为我们需要进行盈利调整。

如果你投资的公司非常强劲，长期看好而且有强劲的历史业绩、稳健的资产负债表，这些公司在去除各种因素后仍是优质的公司，我认为到那时将是进入点。

主持人：好的，明白。您的观点非常有帮助。高博士，您的看法是什么？

高滨：我认同Virginie的大部分观点。中国提早进入了修正阶段，目前的估值非常合理，实际上某些领域的估值已非常低。在政策方面，中国将出台更多货币支持和物质支持。新冠肺炎疫情目前似乎得到了控制，因此我认为现在是增加中国资产的好时机。

从全球来看，我还是担忧恐慌性抛售，我认为我们目前正处于这一阶段。投资者可能想要将近期的获利了结并做空。我们是宏观策略基金，因此我们既做多也做空，我还想做一些补充，我想说一下其他因素。如果说我们对美国和欧洲的滞胀假设是正确的，那么我们目前正在进入大宗商品获得支撑的阶段，但利率可能会走高而股市将会上下震荡。不会出现20世纪70年代那样的趋势，因此未来10年也可能将近20年或者15年，道琼斯指数将一直震荡。这是市场走势不佳，但全球都投资美国市场的一种情景。

另一个因素与地缘政治有关，我认为这一点也对中国有利。美国已经宣布启动《印度太平洋经济框架》（IPEF），中国似乎处于守势，但我想强调两件事：美国正在努力制定IPEF，但中国已经签署了《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP），这个协定已经从今年开始生效。RCEP是真实存在的，而IPEF只是一个框架。我不知道IPEF将来是否会成功签署，所以如果透过表象来看，这一点对中国的资产也非常有利。全球投资者以及国内的一些指标似乎都高估了投资中国的风险，我认为这一风险被高估了。

主持人：这么说吧，您是否认为欧洲或美国滞胀是2023年的基本案例情景？

高滨：在欧洲市场这是肯定的，在美国市场可能性要小一些。这取决于美联储的力度。我的意思是欧洲央行（ECB）远远落后于曲线，尤其考虑到ECB采取的单一目标制。ECB将通胀目标设定为2%，而欧洲目前的通胀率高达8%。美国至少是双重目标制，一个是通胀率，另一个是就业率。我认为 ECB远远落后于曲线，地缘政治冲突对欧洲的影响远大于美国，而且恐怕今年冬天欧洲的情况会非常糟糕，因为将涉及到能源问题。在冬天之前的气候很温暖，但到冬天可能会发生能源危机，也有可能会发生难民危机。这不利于经济的发展，也会推高通胀率。所以我认为欧洲比美国更可能发生滞胀。

主持人：让我们来听一下Virginie的见解。Virginie，您认为欧洲现在的情况如何？欧洲央行行长拉加德（Christine Lagarde）表示，欧洲的通胀情况与美国不同。欧洲通胀更多来自供应侧，即便提高利率可能也不会有太大的帮助。Virginie，可以给我们解释一下吗？

维珍妮·梅尚纽：好的，这个问题比较复杂。几乎都与一个事实有关，那就是在发生通胀时，欧洲普遍会签署薪酬协议将薪酬定为比通胀高出一定比例，然后薪酬在某种程度上就是一种指数，它已经不像20或30年前那样强劲，但仍然是一个重要因素，我认为是这样。我认为通胀涉及多个领域，而我们需要牢记的是，不同于失业率高企的许多滞胀情景，这次欧洲的失业率实际上并不高，因此影响较低。

从劳动力方面来看，如果失业率非常高，劳动力因素可能比失业率对通胀的影响更大。但从通胀方面看，会涉及许多不同的因素。首先是基数效应，我想说的是随着市场逐年从新冠疫情和全球供应链等问题中恢复，基数效应对通胀的影响可能会越来越小；其次是欧洲能源危机和食品价格等非常重要的因素。这是全球性现象，但如果把能源对欧洲通胀的影响与对美国通胀的影响相比较就会发现它。这就是供应问题会产生更大影响的原因。

当然还有第三个因素，那就是经济。经济在所有既有措施的影响下，变得更加强劲。比如封锁后的重新开放等措施，我预计这种情形将非常短暂，全球经济将会大幅放缓，欧洲经济可能会进入衰退。这意味着将有许多需求遭到破坏。所以唯一一个最重要的因素可能是能源法案。就像高博士所讲的，进入冬季后能源问题将如何发展，特别是目前能源禁令的讨论将取得何种结果，以及欧洲可能通过哪些能源替代品所有这些都是非常重要的因素。我认为通过提高利率来将货币政策正常化是正确的做法，因为目前的经济情况良好，我认为欧洲很可能会在未来几个季度进入衰退期。

主持人：好的，这是您的基本案例情景，对吗？

维珍妮·梅尚纽：是的。

主持人：好的，形势非常严峻。许多事让我们夜不能寐。那么Virginie，考虑到这种情形，投资者应该怎么做？他们应该将资金投向哪里？

维珍妮·梅尚纽：我认为这取决于投资者的配置和投资期限。对我来说管理短期投资并不是非常成功。坦白来讲，我认为投资更多的是利用剧烈波动时期，将投资组合按照多元化方式配置到高信念领域。

我喜欢考虑的因素有几个。首先，我们知道利率将要上调，也知道过去几年在危机影响下的利率情况。此外受中国和全球供应链影响，利率长期处于下降通道。但随着利率走高，投资者可以持有优质的价值股以便获得不错的分红，这是第一个因素。

第二个因素是由于我们将进入经济大幅放缓的时期，部分地区将进入衰退期，投资者可以配置优质的成长型公司，因为增长将更加罕见。所以考虑到利率上调，尽管增长已经开始让位于价值，一旦利率达到顶点，增长和创新的吸引力将会恢复。

最后一个我非常喜欢的因素是长期性主题。对我来说最佳主题是气候或环保或气候缓解、气候适应、水资源、粮食安全、可持续性人工智能等所有这些主题都是高信念领域。当市场出现波动时，投资者可以增加这些主题的头寸，特别是自己青睐的股票。

主持人：我们都知道您非常擅长发现长期趋势，帮助投资者从这种趋势中获利。您是否认为在某种意义上，投资者应该去除他们股票投资组合中的风险？因为目前市场更关注的是“赚钱”而不是“讲故事”，对吗？

维珍妮·梅尚纽：我认为市场可以说已经下跌很多，所以还是取决于投资者的投资期限以及起始点。如果你已经持有现金头寸或多元资产投资组合，如果你已经低配股票、债券或者大宗商品，我认为可能是时候开始增加头寸了。目前如果你已经将资金100%配置到股票，我想说的是你需要考虑你想要长期持有的股票并按照我刚才所说的重新配置你的投资组合。我认为如果你已经满仓，那么你需要重新配置。如果你有一些现金，你可以开始慎重寻找投资标的，特别是中国。我在与全球客户交流时，发现他们对中国的敞口过低，我建议他们考虑增加对中国的敞口。

主持人：好的，非常有帮助。高博士，您怎么看？

高滨：我同意Virginie的大部分分析，我只想再补充几个观察结果。我确实认为全球对中国股票的配置过低，因为他们高估了投资中国的风险溢价，这是第一点，我认为应增加过去的中性配置。另一个是我们前面已经讨论过的3个观察，也就是从发达市场（DM）到新兴市场（EM），从虚拟经济到实体经济以及策略配置。我认为亚洲新兴市场仍然蕴藏着许多机会，是可以投资的区域。

我认为，由于地缘政治冲突大家很少看到关于RCEP的讨论。如果没有发生俄乌冲突，或任何类似事件，RCEP实际上可能是最大的新闻，毕竟这是全球最大的自贸区，覆盖大部分人口。我认为由于缺乏对RCEP的讨论，市场低估了它的潜力。RCEP将惠及整个亚太地区包括澳大利亚、新西兰、韩国、日本等，所以投资者应该超配这些地区。

再一个，我想重点说一下策略配置。在过去40年投资者基本可以买入并持有美国债券和美国股票以及风险平价策略，然后晚上可以放心睡觉，不需要进行任何操作。或者可以买入中国的房地产，或者日本债券，我把这三类产品称为牢不可破的泡沫。现在这些泡沫似乎要破了。在现阶段，被动型配置已经成为过去。我们进入了波动将非常高的时期。在这种环境下，我们需要更频繁地重新配置，我称之为交易策略。总的来说我们不能进行纯粹的被动型资产配置，而是应该观察市场因子，更密切地观察市场走势，适当地调整配置，要比之前更加频繁。

主持人：好的。您的意思是建议投资者应该更加灵活。那么您对现金持什么样的态度？现金是垃圾还是持币耐心观望？

高滨：我认为现金当然非常重要。之所以说重要不是因为我们要持有现金，我们需要用现金进行操作。即使是做空特定股票，这意味着由于做空股票，我持有的现金会高于100%。

现金的重要性可以从两个方面来看。第一点，我们需要现金，具有最稳定的价值。如果按实际利率计算，现金的价值将会下跌，所以我们不能让现金闲置，我们需要把现金利用起来，而且还要更加灵活地利用。

现金的另一个重要方面是，我们可以用来观察公司。我们已经过了公司可以在负现金流的情况下维持长期运营的阶段了，我认为未来大约10年你就不再能看到像特斯拉这样消耗巨额现金的公司了。不说未来10年，我认为未来5年都不会看到这样的公司。因此对于任何消耗现金非常快的公司投资者都需要非常非常地谨慎。不能把它当成做空目标，无论它表面上看上去多么好。这就是我认为现金重要的原因。我们不要把现金闲置，而是要把它用起来。

主持人：好的，所以说现金意味着灵活性，对吗？

高滨：是的。

主持人：好的，这个观点非常好。接下来我想谈谈最具挑战性的问题，即美国通胀问题。市场似乎预计美联储在温和紧缩之后将会暂停，我想知道您怎么看市场的这种态度？另外您认为美联储抑制通胀的措施是否会引发美国经济衰退？高博士。

高滨：目前人们激烈争论的一个问题是美联储能否实现美国经济软着陆，1个月前美联储似乎还信心十足。但值得关注的是，在鲍威尔经过国会批准连任美联储主席后，他听起来已不再那么有信心，他的语气变化确实值得关注。

我还观察到过类似的情形，我以为美联储主席应该是美国所有高级行政管理人员中政治色彩最淡的职位之一，但我恰巧注意到了耶伦（Janet Yellen）在离任后接受的首次采访。在这次采访中，她表示美国的利率过低。但耶伦一周前还任美联储主席，现在却说利率过低。所以在某种意义上他们都是政治人物。

我认为鲍威尔同样如此。因此我确认为鲍威尔将加息以抑制通胀。不仅如此，他最终还会将利息提升至足以扼杀通胀的水平。目前他不太在意美国的经济增长前景，毕竟他还有4年任期。在扼杀通胀后，他还有时间通过降息支撑美国经济恢复至平衡状态。

因此我认为美国经济可能无法平稳软着陆，鲍威尔将会带来剧烈波动。最终，在他离任前，美国经济将会达到某种平衡状态，到2024或2025年或许温和增长1-2%。接下来几年情况或许大体如此。他将先是过度加息，然后再进行调整。

主持人：Virginie，您同意吗？或者您想发表一下不同的见解。

维珍妮·梅尚纽：我认为所有这些观点都有道理。我只想补充的一点是利率问题。不过我也认为货币政策将从量化宽松转向量化紧缩，而且紧缩力度非常大，或者估计来说这种紧缩相当于加息近70个基点。如果加起来，这可能相当于250个基点，再加上几次25个基点的加息，这是真正的紧缩政策。

另外我认为真正值得关注的是，本轮加息的速度最快，至少在我的职业生涯中是如此。我曾见过在如此短的时间内出现的紧缩政策，至少正如在经济放缓的背景下预期的那样，我认为这是一个未知领域。但是如果你认为联邦基金利率应在3%左右，并且通胀最终应回落至过去的目标水平以上，考虑到人口结构因素，通胀水平或许在2-3%的水平，你会明白我们谈过的这一点吗。

我认为我们必须考虑从量化宽松向量化紧缩过渡这个因素，这是一个我们不得不经历的阶段。但是正如我们多次谈到过的，地缘政治是影响能源供应及价格的重要因素。我们不应忽视的一个事实是，地缘政治问题得到解决的概率非常低。总而言之，这将回到处处都在紧缩的一种场景。关键是利率上升何时趋平，以及随后预期保持稳定或下降，这正是市场自我定位的关键所在。

另外我们还不得不考虑的是，欧洲也即将面临着一种形势，即政府将撤回支持经济的财政措施。这也是全球各地都在出现的一种趋势。我想说的最后一点是，紧缩政策不只是体现利率上，还体现在量化紧缩上，并因油价和食品价格上涨。这种上涨相当于对全球经济征税，以及此轮全球加息而复杂化，其实各处都在出现紧缩模式，当然中国是个例外。

主持人：有些投资者会说，即使美国经济能够经受住此轮加息和量化宽松政策的冲击，但其他经济体呢？新兴市场会怎样？一些欧洲国家会怎样？您预计其中一些经济体是否先于美国经济崩溃？

维珍妮·梅尚纽：我认为，我们不能再将新兴市场看作是一种资产类别。很显然，其原因有几个。一是美元走强，支撑美元走强的因素是美国率先加息以及有可能带动资本回流美国。通常情况下美元走强都对新兴市场不利。

其次，中国是其中一部分。我认为中国本身可作为独立的资产类别。正如我们所知道的，中国将会密切关注人民币/美元汇率，中国也不希望汇率波动过大。因为这种波动可能会引发资本外流，我认为保持汇率稳定非常重要。不过中国还有其他许多工具可用来提振经济，而其他新兴市场经济体未必拥有这些工具。

第三点是新兴市场经济体中，大宗商品生产国与非大宗商品生产国之间存在差异。

接下来可能是最后一点，即长期来看哪些国家最容易受到气候变化、洪水、热浪等气候事件的影响。我们知道气候事件在加速增多，或者将会加速增多。目前世界气象组织预计全球气温在未来5年中有50%的概率上升1.5摄氏度，因此我们不得不重复这一点。有鉴于上述几点，新兴市场不应作为一个整体来看待，我认为看待新兴市场应因国家而异，甚至因股票而异。而中国则从新兴市场中分离出来，稍后我们将谈论，中国本身即是一个资产类别。

主持人：这样做非常有用。接下来几个问题我想聚焦中国。Virginie，您刚才提到您认为投资者应将中国本身作为一种资产类别。您愿意详细说明一下吗？

维珍妮·梅尚纽：是的，我确实想谈谈这一点。首先，这或许是因为我常驻中国多年，建立了第一只供美国机构投资中国的基金。并且这么多年来一直在关注中国经济和市场。

中国经济体量巨大，上市股票数量众多。看一看在深圳、上海、香港上市的中国公司股票数量就知道了。例如，这些股票的数量多于欧洲，然而中国股票在MSCI股票指数中的比重仅为3.6%左右，我认为这是一种不正常的现象，它将随着时间推移而得到解决。

第二点是对于我们刚才谈到的不同因素，中国的反应有别于新兴市场。例如，美元是新兴市场面临的共同因素，但新兴市场各自也面临许多不同的因素，这体现在各国的体量，使用不同政策的能力等。中国考虑政策着眼于长远，我们认为这确实非常可取，中国实施政策的方式也同样如此。所有这些都意味着中国自成一体并且体量巨大。因此我给客户的建议是，真正地将中国作为一个独立的资产类别，对中国股票和中国固定收益都是如此。并且如果你愿意的话，可以将其作为一个独立的资产配置篮子。当然这并不是说投资者应始终给中国资产以最大权重，他们可以调整权重，但我认为中国资产应专门配置。

主持人：好的，所以这样做的方法有多种，你可以通过一支中国股票基金来投资或者单独开设一个投资中国市场的委托账户。我想知道，如果将中国市场本身作为一种资产类别，那么从投资组合角度来看，这在投资组合层面有何影响？

维珍妮·梅尚纽：我认为ETF肯定不可取。中国市场具有深度，应该在中国市场采取主动配置策略，对股票和债券都是如此。在股票方面，我们确实青睐多个主题，这当然包括基础设施，但并非所有基础设施。这些主题包括现代基础设施、硬科技、6G、数字达尔文主义，使用技术获得竞争力，还包括与气候相关的电网、可再生能源电网等，总而言之就是创新。

中国正处于创新上升周期中，所以目前中国拥有的移动科技公司比美国更多，但知道这一点的人并不是很多。中国在电动汽车和可再生能源领域保持领先，例如中国随处可见的太阳能电池板可以说明这一点。因此中国在许多领域是独一无二的，并在某些领域保持领先地位。

当我们投资中国企业时，这些领域是我们希望投资的。对我们非常重要的另一点是可持续发展与ESG这方面的信息有时难以获得。但这种信息对于了解企业治理，企业对气候的影响或对碳排放和社会方面的影响令人深受鼓舞的是我们看到。参与了公司持股计划的员工人数或者雇主通过这种计划使员工和公司利益保持一致。同样的，中国之外的许多人并不怎么了解这一点。总而言之，如果你想在中国创造一种你所期望的高信念环境，拥有强大选股能力而不是保持一个ETF敞口，那么我认为你会面临许多竞争对手。

主持人：我们确实也面临着被动型资产管理人巨头的竞争，它们正在摸索在中国市场的投资策略。但我知道安联投资是主动型投资者，你们有一些非常出色的主动型产品。众所周知，中国市场可以产生阿尔法收益，因此我认为这或许符合你们刚才提到的。

那么，高博士，我们谈到了估值问题，谈及这一点，我想谈谈另一个市场，即香港市场。你认为现在是否是投资者加大投资香港市场的合适时机？高博士，您是否愿意与我们分享您对这个问题的想法？

高滨：当然可以。毫无疑问，去年年底时，我们认为香港是我们最看好的市场。这也是我们对今年的展望。我们当时建议超配香港市场，同时做空欧洲债券。香港市场的良好表现持续了2个月直到2月份，但遗憾的是接下来这种表现中断。不过经过3月份的大幅下跌后，香港市场估值的确非常便宜，我认为后市还将如此。

考虑到香港非常稳定，相对于在A股或美国上市的中国公司股票，我们更青睐港股。

主持人：那么您如何看待美联储的紧缩政策？您认为这是否将对香港市场产生外溢效应？

高滨：第一个问题我没听清楚，您是说1990年代美联储紧缩政策，美联储过去的紧缩政策是吗？以及对香港的影响。

以前的情况是香港两头受最大冲击，如果美国市场下跌，香港市场也下跌。如果亚洲市场下跌，香港市场跟着下跌，是不是这样。但我认为情况正在发生变化。看一看在香港上市的企业就会发现，它们主要是内地企业，内地企业将受益于更高的GDP增长，并且还享受到更低的利率。但是随着美联储加息，香港就不再是低风险之地。从这个角度看，美联储紧缩也将带动香港市场利率上升，理论上讲这会导致估值下降，但香港市场的估值已经非常低了，经济年增长率大约为2-3%，而估值却仍然非常低。香港市场的估值非常值得关注，股市市盈率其实已接近俄罗斯2014年的水平。

在这里我想说，俄罗斯股市是一个非常有启发性的例子，我在投资中的一个发现是估值便宜真的非常重要，因为这会使你的投资有一个下限，不至于损失太多。我们可以拿2014年的俄罗斯股市来比较。俄罗斯是在2014年吞并了克里米亚，此后俄罗斯受到各方制裁，从2014年到2018年，俄罗斯GDP年化增长率为0.5%，但是同期俄罗斯股市却上涨了一倍，这只是因为其估值太便宜了。而资本则追逐这些估值便宜而无大跌空间的股票。同样地目前香港市场将受益于内地经济增长。考虑到香港股市估值如此便宜，再加上政治稳定，我认为香港市场非常有可能受到资本追捧。

主持人：好的在看好香港股市的背景下，我们谈论了香港市场的短期波动，接下来我们想谈谈长期趋势。接下来请教Virginie，您倡导一种叫做“数字达尔文主义”的理论，稍早前您提到了这一点，我想请您详细说明一下。那么数字达尔文主义是什么？对投资者又有何影响？请解释一下。

维珍妮·梅尚纽：好的，谢谢。众所周知达尔文主义源自科学家达尔文对物竞天择的研究，例如是什么使人们生存下来。一些物种更强大，一些物种消失，大体是这个意思。我在几年前开始真正思考的理念就是“数字达尔主义”。它是指技术达到了其发展中的一个节点，并具有非常重要的历史意义。

我们可以看一看技术的成本，想一想半导体，想一想我们的手机或电脑中的信息或者信息传播速度，当然还有平台。如果我们创造了一种附加人工智能的环境，我们就会拥有极为强大的力量。我指的不只是技术力量，还有创新能力。过去我们需要有大公司、大型研发实验室和巨额预算才能真正进行创新。

但近来由于存在软件、硬件、平台和人工智能之间的融合与临界点，我们拥有了一种个人也可进行创新的环境，并将创新技术放在平台上供许多人共享，或者直接这么做，或者通过其他公司来做。接下来创新技术将迅速传播至世界各地，这里不只是指创新技术传播的速度，也指创新技术传播的影响，它将为更多公司所用。因此竞争优势变得更加重要，在某种程度上竞争也更加激烈。

可以说数字达尔文主义的核心是竞争力，也指国家竞争力、行业竞争力和公司竞争力。认为我可称之为XXX科技，目前科技对我而言不只是购买贴有科技标签的科技股本身，有可能是购买更加传统，但却跳跃式使用科技的公司。些公司将变得更强大，它们能够通过不同方式接触客户，它们可以保持盈利能力并获得竞争力。情况就是这样，它正在渗透到各个行业。

主持人：因此，根据这个概念，我们需要重视包括传统和科技公司在内的所有公司，我们需要高度重视科技及其对公司发展的重要性。

维珍妮·梅尚纽：是的，的确如此。我始终认为公司的韧性非常重要。现在我正面提出ESG和可持续发展问题，如果您愿意谈谈的话。当我们希望考虑公司韧性和其保持盈利的能力、其业务模式的质量时，我们就不得不考虑这种技术创新这会使它们变得更好或者能够生存下来吗？因此，数字达尔文主义不是带来灭绝而是使目前的进步速度，比以往任何时候都更快。

主持人：如果我们深入这个比喻的内涵来看，在达尔文主义的进化论中存在一种自然筛选机制，而你刚才谈到的筛选机制，是有动机的，是由科技驱动的，这样说对吗？

维珍妮·梅尚纽：技术视野、管理质量、思维敏捷都要用到科技，人当然是其中的核心管理的作用。固然重要，但主要还是围绕着科技展开。

主持人：这种看法非常有启发性。接下来我想提及另一个大趋势，我认为这个大趋势将改变未来多年的全球资本市场，这就是能源转型。接下来Virginie，我想先向您提问，因为欧洲目前面临着能源安全问题，许多国家都面临着这种问题。您认为能源安全问题是否会导致能源转型短期内脱轨呢？

维珍妮·梅尚纽：当然，我很高兴先由我来回答这个问题。能源安全并非全球每一个国家都面临的问题，原因有二：一是这与俄罗斯有关，二是调整问题，我称之为绿色路径调整。

我们知道我们必须要做什么，我还要再一次强调50%的概率问题，即未来五年中的某一年，全球气温有50%的概率上升1.5摄氏度，这是依据世界气象组织的推算。这个问题非常重要，因为一旦全球气温上升1.5摄氏度，气候模式的波动将会加剧。例如风暴、热浪、极端热浪、洪灾等将会出现的更加频繁，因此控制全球升温幅度对我们的地球非常重要。

绿色路径、绿色路径的目标显然都是既定的。我们都在谈论《联合国气候变化框架公约》第26次缔约方大会（COP26）等，但我们如何实现目标的问题仍有待解决。各国都在尽力实现各自的目标，但并未协调行动。我们认为鉴于我们经受的冲击，即俄乌冲突造成的能源供应冲击，我认为我们应真正了解政府，了解政府面临的压力，以及能源安全和转型遭遇的阻力。

我认为欧洲所需要做的就是加快开发可再生能源的现行审批流程。在某些国家，要花几年时才能通过审批拿到许可证。我认为欧洲的确可以从简化这些审批流程中获益，这样能够加快可再生能源的应用。我确信这一天即将到来。

主持人：那么投资者呢？您认为投资者仍应投资传统化石燃料公司吗？

维珍妮·梅尚纽：关于这个问题，我认为要注意几个因素。投资者必须非常谨慎，即使在与最好的化石燃料公司互动时，投资者也需要就治理和尽职治理方面与管理层密切沟通，切实了解他们正在怎样利用资金，是否将资金用于能源生产向绿色转型，他们正在投资哪些新技术来减少碳足迹，他们能否为社会层面的解决方案提供帮助。这些非常非常重要。

我不是说要完全排除石油行业，而是说要非常谨慎，并在投资者与公司的互动关系中尽可能履行尽职治理责任，确保我们了解公司的行动、愿景、计划以及控制措施等，检查公司是否走在正确的道路上。因此这需要非常懂行同时要切合实际。因为我们离不开这些公司，能源转型需要时间。

主持人：没错，这需要时间。但在这个过程中我们需要确保公司能够把它们的资金用于投资更好的技术、更好的开采方法和理想的可再生能源，同时要促进绿色转型。

维珍妮·梅尚纽：是的，因此我们还需要认真地致力于向清洁能源转型。

主持人：是的，这些观点非常有帮助。高博士，能源转型是中国政府最关心的问题，但我认为在2022年布局这个趋势可能有点困难，因为今年政府有许多政策需要出台。您会给投资者提出哪些建议呢？2022年投资者是否仍应在中国市场布局清洁能源趋势？

高滨：这是个棘手的问题，理论方面也是如此。我的确认为非常有必要布局清洁能源和相关金属，这是一个非常复杂的组合，但同时我也的确需要谨慎一些。

第一点，我们不想要任何相互冲突的伪善，即我们需要在享受清洁环境的权利和发展权之间保持平衡。比如说印度的目标和德国的目标是不同的，比如说在追求ESG时对其中环境方面的期待，这是我们需要关注的一个方面。我认为这是一个问题，因为在某种情况下，全球许多ESG投资者都拒绝投资煤矿和我们的火力发电厂。我想指出的是，如果有任何人投资中国，都相当于间接投资了中国的煤矿和火力发电厂。因为中国有一半的电力是由煤炭生产的。这意味着在某些情况下可能会出现一定程度的伪善，这是我们需要注意的一点。

这就引出了我要说的第二点，即关注细节。全球都在从石油经济转向电动经济，然后我们认识到，所有化石燃料需求都将逐渐消失，但这需要一段时间，但供应甚至会降低得更快，因为所有人都反对煤矿，反对石油开采。一旦供应减少，突然它们的价格出现爆炸性上涨，这反过来实际上也对人们造成了伤害。

所以我认为，这说明在供应和需求之间，我们需要取得平衡，我认为从长远来看，甚至是在今年，基本金属受益于清洁能源主题而且供应少，库存也低。因此仍然可以进行布局。但另一方面，我不确定我是否需要了解细节。

主持人：好的，投资者需要结合实际还深思熟虑，因为它不会线性发展。我认为任何长期趋势都不会是线性的，对吧？

高滨：是的，肯定不是线性的，所以没有必要急着把所有资金都配置到清洁能源领域。

主持人：就像我们刚才说的这需要时间还需另一个大趋势。我不确定这是不是大趋势，但每个人都在谈论，这就是全球供应链重组。我想知道供应链重组的实际进展如何，各大媒体都在谈论它。第一个问题是，您是否认为投资者对全球供应链的重组过于担心？高博士。

高滨：这再次跟我前面提到的一点有关，即RCEP和IPEF 。很显然美国试图通过IPEF来重组供应链，为盟友提供支持并试图拿走中国的部分供应链，把更多供应能力从中国转移到美国所谓的“友好国家”。我认为美国确实在努力做，但至今进展不大。即便在未来，我认为，即使我低估了美国的努力，我仍然认为美国也无法成功，因为没有任何证据表明美国此举的成效。

回到2008年，时任美国总统奥巴马曾承诺，将制造业转回美国，具体来说他承诺在未来30或35年的时间内，通过修建高铁，将美国80%的人连接起来。中国已经修建了许多高铁，而美国到现在都没开始动工。美国制造业占全球制造业的份额，在过去20年或者说在过去15至20年内一直停滞不前。

美国退出了跨太平洋伙伴关系协定（TPP），所以在构建供应链方面，美国在以往做得并不好。也许美国今年能够成功，但我很怀疑这一点。相比来说中国确实非常高效，RCEP和TPP是同时提出的，现在RCEP已经成为现实。所以我只是认为，供应链的确将会出现转移，并且是中国的低端供应链将转移到部分发展经济体或新兴经济体，比如越南、巴基斯坦、印度尼西亚甚至是非洲。但中国仍将是中端制造业的主要制造中心，中国正在价值链上攀升，转向高端制造业。而且这在一定程度将挤压韩国、日本甚至美国的位置，在某些情况下还会挤压德国的位置，比如中国电动汽车行业就是科技领域的一个典型例子，手机和电动汽车是两个完美的例子。中国一直在价值链上向上攀升。

主持人：好的，Virginie 您是怎么看的？您是否认为中国最终将失去全球制造业强国的地位？

维珍妮·梅尚纽：我认为全球供应链话题非常复杂。原因有几个，首先，更换全球供应商需要花费时间；其次，供应链上还有攀升空间，中国正在提高它在供应链中的附加值。如果把中国现在的制造业和25年前相比，中国制造业的形象今非昔比。我们都知道，提高附加值是中国的一项政策，并且一直在积极推进。因此越南、印度和巴基斯坦等国家只是分走了低附加值制造业的份额，所以我认为这些都是动态因素，我认为制造业回流正在发生。但我也同意高博士的观点，即这一过程进展得非常缓慢，主要发生在可以使用机器人和技术进行自动化的领域。

所以这个逻辑就是劳动力成本较高的国家，只有大规模自动化制造业回流才是可行的，当然这些都需要巨额投资，需要大量计算机和机器人。所以这些应当谨慎考虑。

最后一个原因是，我认为围绕最近发生的事，我们需要考虑另一个因素。我认为没有出现去全球化而是出现了新的碎片化供应链。如果我们要参与全球化游戏，我认为全球供应链可能会围绕相互信任的合作伙伴关系展开，而不是世界上任何低成本的地区。因为我们不仅要能够获得资源，还要有能力衡量碳排放。在新规之下，例如能够识别范围1 、范围2和范围3的温室气体排放，能够全面识别产品的碳排放，这意味着我们需要有衡量方法。因为这些规定在下一个十年将变得越来越重要。

考虑到我们刚才讨论的气候挑战问题，公司需要在全球供应链方面寻找可以信任的合作伙伴，当然区块链和物联网等新技术的应用将会有所帮助。由于地缘政治事件和供应链碎片化，全球供应链中将出现另一种合作形式，我把它称作地球村的碎片化，就像地震产生的断裂线。我认为在我们讨论这个话题时，所有这些都是非常重要的因素，情况在发生变化，但没有明显的去全球化。比如像最近有人在达沃斯论坛上所说的那样，这是一个长期趋势，我们将持续观察，这个趋势可能会长达10年。

主持人：Virginie，我前面提到过，您非常擅长发现长期趋势。我想知道，您认为哪个长期趋势有可能深刻改变我们的生活？元宇宙还是空间旅行，您可以选择一个吗？

维珍妮·梅尚纽：我认为是元宇宙，特别是气候方面，气候控制，关于气候适应和气候缓解的解决方案对我们所有人都至关重要。它把许多不同的趋势连接到一起，比如合作、科技、提高产品质量所有的事情作为本土化的一部分。它非常重要，特别是科技和元宇宙方面。

回到元宇宙平台，软件、人工智能、硬件，当然现在的科技已经能够提供许多虚拟体验，这是传统业务的补充。我说的不是在元宇宙中购买房地产，我不会这样做，也不会在元宇宙中购买手包，我说的是你在舒适的家中就可以试车，真实地感受新车的样子，或者重装厨房，并体验站在重装后厨房中的感觉，或者向小朋友们展示，古希腊村庄可能长什么样子。或者中国500年前可能会感觉像是一个村庄。我认为这方面肯定会发展得非常迅速。10年在我们的生命中一眨眼就过去了，现实世界和虚拟世界的边界有待我们去探索。

主持人：好的，讲得太好了，我很期待那一天的到来。我的问题差不多就这些了。你们有问题问对方吗？高博士，有什么问题要问Virginie吗？

高滨：Virginie，很高兴见到您。我有两个问题。确切地说，都和香港有关。第一个，我很喜欢H股，有很多公司同时在香港和内地上市，H股通常便宜很多。作为你们这样的长期投资者，管理着大量资本，您如何在H股和A股之间做配置？这是第一个问题。第二个问题关乎H股和美国上市的中国公司股票。我认为越来越多企业在香港上市，在过去国际资本倾向于买入赴美上市而不是在港上市的股票，但是随着多数大型企业回归香港，您认为国际资本是否会随中资企业来到香港？美国上市中概股流动性会枯竭吗？就这两个问题，我想听听您的看法，听听全球大型投资者视角的看法。

维珍妮·梅尚纽：非常感谢。我从第二个问题开始说。显然回归话题，两年前就开始了，我认为这或将持续。对我们来说核心的问题是我们是否要持股这些公司，哪里提供最佳估值并确保我们坚持审慎的风险管理。

如果转为香港上市，这点确实很重要，最终这是否意味着中国企业将不再在美国上市。我认为目前阶段情况像是这样，但谁知道事情将如何演变。我们都记得，中国启动股市时，我们有B股 、A股、H股和美国存托凭证（ADR），曾经有过各种尝试，如何利用好国际资本在全球范围内募集资金，看看哪种做法最有效，可以为企业获得最佳估值。我认为这点没有变化。但是考虑到中国现有的市场规模，现在不太可能有大量的美国信托凭证（ADR）了，这是我的看法。

事情的另一面是资本项目自由化能否在中国实现，就进入A股市场而言这是关键因素。关于A股还是H股，还是那句话，关键在于你能获得什么？估值怎样？收益流是什么？能获得的收益流是什么？

假设你有一家公司，既有A股又有H股，H股价格便宜得多，而获取收益流的权益是一样的。如果客户所在国法律允许，如果规则允许同时拥有A股和H股，也就是全中国概念，尽管表面上有种种不同，我们终将投向估值最有吸引力的股票。

所以我们寻找机会时既关注在岸市场也关注离岸市场。离岸市场上，显然有很多互联网股票大受欢迎。随着监管力度的放松，我们不会惊讶于看到下跌股票估值的修复。就A股市场而言，你也有选择。市场有广度，有多样性，充满活力，有大量可供选择的企业，这提供了巨大的发现价值的机会，大家都乐见的机会。

总之投入的关键在于机会，能够看到的机会，以及哪儿最便于获取特定收益流，能够抓住机会获取最佳估值。这就是我们的看法。

高滨：太好了。谢谢您。Virginie。

补充一个看法，我认为香港可能会是更受青睐的上市选择。这只是我的看法。

主持人：确实有道理。Virginie ，您有问题要问高博士吗？

维珍妮·梅尚纽：对我来说，我很想听听您的看法。您认为就中国可持续发展以及经济和政策框架而言，未来10年什么事情最重要？哪些是需要具备的关键条件？

高滨：首先，我用直截了当的方式来回答。我认为这实际上是在找平衡，平衡高效市场和有效政府之间的关系。中国的制度，即市场经济带有中国特色，基本概念就是政府制定计划战略，而市场负责实施。我的看法是，我看好这种框架，当然搞好平衡很重要。

回顾历史，我认为，二战后的前40年证明前苏联的纯计划经济行不通。准确地说，前20年里运行得还不错，后来就不行了。在那之后，我们在想，有了里根、撒切尔，有了如此纯粹的市场经济，那应该就是历史的终结者了。这个制度运行了相当长的一段时间，20年。后来2008年金融危机又来了。再后来德国模式运作得不错，他们有德国制造4.0版一说。所以我认为有效的体系应该含有宏大的战略，在此基础上让市场去实现宏大战略和规划。

一直以来中国做得相当好，40年来始终如此。展望未来，我认为平衡好有效政府和高效市场之间的关系非常重要，这对关系需要画好界限。

有人对今年市场抱着悲观态度，但我相对比较乐观，我认为政府在倾听，所以我认为未来仍然是光明的。

2022年底前需要关注的最大风险是什么？Virginie，您关注的最大风险是什么？

维珍妮·梅尚纽：地缘政治。

主持人：好的，高博士，您同意吗？

高滨：是的。

主持人：2022年的安全资产是什么？选择一个资产类别。

高滨：我选H股。

维珍妮·梅尚纽：现金为王。

主持人：意见略有不同。美国经济是否会在2023年进入衰退？高博士

高滨：是的。

主持人：好的。Virginie，您同意吗？

维珍妮·梅尚纽：有可能。我认为目前美国经济严重放缓。但我不能100%确定经济会进入衰退期，因为美国经济在很大程度上属于消费导向型，目前就业率也很高。我认为有可能避免衰退，但这只是一种可能。

主持人：如果打分的话，2023年衰退的可能性是多少？

维珍妮·梅尚纽：30%到40%吧。

主持人：好的，几率不大但有可能。请列举，生者或逝者，你们希望能与之共进晚餐的人选。Virginie？

维珍妮·梅尚纽：我会选法国哲学家，让-保罗-萨特（Jean Paul Sartre），我一直喜欢读他的书，他影响了无数法国人的思想。

主持人：我希望能和您一起去赴约。高博士，您的晚餐对象会是谁呢？

高滨：我很想见布鲁斯?科文纳（Bruce Kovner），卡克斯顿（Caxton）创始人。他很务实，学的是哲学，他在哈佛念博士，后来开出租车，再后来他成为史上最成功的对冲基金经理之一。有人告诉我，我们公司的对冲基金和他的基金很像，所以我想见见他。

主持人：那应该会是有趣的讨论。未来十年最值得关注的中国市场大事是什么？高博士。

高滨：对中国来说碳市场是关注点一，还有高端制造业，包括人工智能（AI）和机器人。在此关于机器人我需要做些澄清，我认为中国确实走运，也就是我们说的国运。中国进入国际市场时中国拥有丰富的人力资源，那时正是全球发达市场将制造业基地迁移到亚洲的时候，中国因此得益。而如今，中国的人口优势正在消失，中国大力投资于机器人技术，中国也从机器人技术投资中受益。因此人口变化对中国的伤害程度轻于其他新兴市场。新兴市场享有巨大的人口收入红利，但是如果没有工作机会那将成为人口负担，不再是红利了。所以高端制造是关注点二。最后一点是消费升级。中国正在升级价值链，人们的收入也在提升，消费升级将会是一件大事。所有这些都蕴含着巨大的增长潜力，对投资者而言意味着巨大的投资机会。

主持人：Virginie，您认为中国市场首要关注点是什么？

维珍妮·梅尚纽：我想我和高博士的看法是吻合的。我的三件大事是创新，包括数字达尔文主义、机器人技术等等。碳中和，这对气候很重要，对世界很重要，碳中和的时间节点2030年前的碳达峰，这些都很重要。人口变化和人口老龄化会是我的第三个关注重点。

主持人：非常好。创新、去碳化和人口老龄化。这些信息让我们受益匪浅。今天要交流的内容全部覆盖了。谢谢你们两位拨冗相见，你们提供的信息量既丰富又有价值。非常感谢，祝愿你们身体健康。

高滨：谢谢你，吴女士，谢谢您Virginie，真的很高兴见到您。

维珍妮·梅尚纽：非常高兴见到你高博士。

主持人：市场波动加大，保持理性保持耐心可能才是2022年投资的决胜之道。

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