01 有人说我是“杀猪盘”

2021年8月28日，我发布了一篇文章《71.14倍PE的海天味业会是下一次拉升的底部估值吗？》，这篇文章引起了很多投资朋友的关注。

其中，有人评论：是“杀猪盘”，收藏，以待持续检验他对我杀猪盘是否成立的判断。

说来也真是太巧合了，在我发布完这篇文章的下一个交易日，也就是2021年8月30的星期一，高开4%～5％，然后全天就一直往下杀跌，收盘跌-0.53％。

当天晚上，海天发布了2021年的中报业绩，营收同比增长6.36％，归母净利润同比增长3.07％，这个业绩是自其2014年上市以来所发布的唯一一次净利润增速为个位数增长，不及市场预期，2021年8月31日开盘一字跌停。

2021年9月1日，市场恐慌情绪继续蔓延，早盘低开后快速下探，基本触及跌停，尾盘收跌-2.03％。

自我发布完这篇文章之后的连续三个交易日，海天的最大振幅达25％，这就是有人猜想我是“杀猪盘”的原因。

当然了，有这种推断也是能让人理解的，要是我自己看别人发文章说某家企业如何如何，用历史百分位的估值方式看其在高位吹票，并在吹票后，股价短期诡异般地连续暴跌，我也会这么想。

可是，如果谁在做出买卖决策时，仅是凭借其看过某个人发表的一篇看好或者看坏某家企业的观点而作为决策依据，也难免太过于草率了。

当然了，现实中，我确实看到了很多人就是这么做的决策，因为他看不懂，但又禁不住诱惑，所以寄希望于某位权威人士，极度依赖。

虽然我并不是啥权威人士，但我也碰到不少投资朋友，只要股价下跌击穿他的成本线，他就来找我说，是因为看了我哪篇文章买进的，现在巨亏。

但是，我却很少见到，有投资朋友是因为受我的思想影响，在某只票上赚了大钱，主动来和我说感谢的。

颇有点“亏了，锅我背，赚了，你厉害”的味道。

02 机会成本

我自己认为，天下没有免费的午餐，做任何事情都是。

未来的市场环境是非常复杂的，没人能够准确地预测某家企业未来的发展走势，投资决策只能是基于个人的机会成本。

那什么是个人的机会成本？

百度的官方释义：将特定的资源用于某种用途而取得的收益是以放弃将该资源用于其他有利可图为代价的，这种代价的最大预期收益就是机会成本。在许多情况下，它不完全都用货币来计算。

机会成本在投资实践中的应用。我个人认为，投资的机会成本就是在选品（好公司）、择时（好价格）、期限（好心态）三者之间进行利弊权衡后，选择一个决策方案，放弃其他方案，能够带来最大预期收益的就是机会成本。

价值投资的宗旨是以便宜或者合理的价格，买进伟大的企业，并长期持有。理论上这确实是最佳选择，但是在实践的过程中，这又往往是一个不可能三角，你必须在这个不可能的三角中，做出个人的决策才能进入市场。

拿海天来举例子：

假如说，我经过基本面的研究与分析，认为它是一家做着顶级生意模式的伟大企业，而且我认为自己也看懂这家企业了，想建仓，那我就需要对这家企业的价值进行估算，看看自己在什么位置买划算，性价比更高一些。

基于公司过去市场竞争中所形成的独一无二的护城河以及企业未来的发展空间，我判断其未来十年业绩复合增速保持在20％～25％之间，结合其近7年的估值中位数为43.02倍，所以我给予其40倍的合理估值。

当然了，对于合理估值到底是多少，每一个人的心中都有一个哈姆雷特。

有的人觉得它的存货有保质期，不能像茅台一样，即使卖不出去，就在那放着，也是越久越价值连城；过期就没价值的东西应该打折扣，合理估值充其量也就30倍。

有的人觉得它的全国渠道渗透已经饱和，天花板已现。基于国家为实现共同富裕的新政策，未来再野蛮提价已不可能，所以仅靠人均消费量提升，对净利率贡献有限，其未来十年复合增速可能连15％都达不到，合理估值充其量也就20倍。

对于合理估值的问题，我这里不过多探讨。假设，我根据对其基本面的认知，判断出其合理估值是40倍PE。那么，当其估值在合理估值及以下买入的时候，就是性价比比较高的。

可是，海天2017年1月初启动时的底部估值是30倍PE，2019年1月初再次启动时的底部估值是40倍PE，2020年3月初又启动时的底部估值是60倍PE。

有的朋友经常提出一个问题，你在这么高的位置才开始说公司是伟大企业，是不是太晚了，早干什么去了？

言外之意，虽然高估值买入不代表就得一定跌，低估值买入不代表就一定涨，但高估位置买入后，一旦业绩不达预期等因素，触发市场重新评估企业生意模式的可持续性，高估值就是股价被杀的第一个因素，隐含杀跌风险非常高。

是啊，这不就是需要在选品、择时、期限三个不可能三角之间权衡利弊么？

虽然现在沪深两市上市公司有4000多家，不少了，但基于“不懂不投”的原则，一个普通的投资者能够看懂顶尖生意模式的企业个数很有限。

假如，我在2018年初之后才入市，研究了海天很长时间的基本面，认为自己看懂了这家公司，是巴菲特所说的拥有特许经营权的梦幻般的生意模式，打算建仓。

可是，2017年初股价启动时的底部估值就是30倍PE，自2018年初之后至今，海天的估值就没有低于过40倍PE，而我评估的合理估值又在40倍，所以在2018年初之后至今的3年零9个月的区间内，根本就没有以合理甚至是便宜的价格买入的机会。

其他的企业我还看不懂，能看懂的还不在自己的买入范围。那么，碰到这种情况，怎么办？

如果我严格遵守必须以合理甚至便宜的价格才能买进自己看得懂的伟大企业，那么我就需要一直等待其进入伏击圈在行动。

如果我想要尽快拥有自己看得懂的伟大企业，我就必须提高自己的估值容忍度，提前拥有。

那么，估值容忍度应该提高到多高，才能让自己的这笔资金在持有期限上可以保持好心态呢？

70倍的估值相对于40倍合理估值透支了年复合增速20％～25％的未来3～4年时间。

60倍的估值相对于40倍合理估值透支了年复合增速20％～25％的未来2～3年时间。

50倍的估值相对于40倍合理估值透支了年复合增速20％～25％的未来1～2年的时间。

从当下的二级市场看伟大企业的实际运行情况，能够透支企业未来1～2两年的业绩增速，提前拥有，在未来持有过程中的心态和收益都很不错。

可是，实际情况是，没人会告诉我它到底在哪个估值底部止跌，出现估值拐点，然后再次启动。

换句话说就是，事前看，当其在70倍估值的时候，我是不知道其未来是否会向下压低估值到60倍、50倍还是40倍等。

就像，我在2017年初看见其股价启动时的底部估值是30倍PE，但是2019初回踩到40倍估值就启动了，根本就没等到我在2017年看见的30倍估值。

2020年初再次回调时，我要是想在40倍估值建仓，可是回调至60倍估值的时候，它就开始启动快速拉升了。

如果对估值的要求过于苛刻，那么即使我看懂了这家企业，那么我也很有可能永久性错失大牛股。

如果，对估值容忍度过高，那么即使我拥有了这家企业，但一旦市场转势，杀估值，也很有可能在我的成本之下运行3-4年，面临持有浮亏的心态考验。

说到底，这就是选品、择时、期限三个不可能三角在实际的投资过程中进行的利弊权衡。

如果我的资金期限在10年以上，那么我可能就会容忍透支未来3-5年的业绩增速，提前拥有伟大企业，以免永久性错失。

如果我的资金期限在5年以下，那么我可能就会容忍透支未来1-2年的业绩增速，提前拥有伟大企业，以免短暂错失。

如果我的资金期限在3年以下，那么我就可能需要等待其合理估值，才能拥有伟大企业，机会就变得少了。

如果我的资金期限在1～2年以下，那么我就可能等待其低估甚至极度低估，才能拥有伟大企业，机会是千载难逢。

选品、择时、期限，鱼和熊掌不可兼得，任何时候、做任何事都是在做利弊权衡，这就是个人机会成本的选择。

因为除了我自己，没人知道我资金的持有期限以及持有心态，没人知道我是否真的看懂了这家伟大的企业，没人知道我对这家企业合理估值的判断是否合理正确。

换句话说就是，没人知道我在某个位置买进某家企业是否是对的或者错的。

可是，有一点是确定的，市场价格并不会因为企业处于什么位置就一定止跌并开启下一轮拉升，这个只有市场先生自己实际走势说的算，而且对于投资人来说，永远只能是事后诸葛亮。

要不然，哪来的，对于“伟大企业，有闲钱，就买点，并傻傻持有”这一投资理念的盛传。

说到底，万化归一，短期看估值，长期看生意模式，估值是围绕生意模式做周期摆动的。

所以，伟大企业的估值明确（因周期大小有嵌套）又几乎是不可能的，但有一点是可以明确的，从长期来看，其价格必定是随着生意模式可持续发展而螺旋式迭创新高。

—全文完—